公司首次覆盖报告：储能业务全面布局，立足湖南走向世界

湖南储能龙头，“新能源+环保”业务双轮驱动 华自科技深耕电力自动化领域三十年，业务横跨新能源与环保领域，优质的湖南本地储能市场有望持续刺激公司储能业务放量。我们预计公司2022-2024年营业收入为21.34、53.83、72.04亿元，归母净利润为-3.28、3.24、4.76亿元。对应当前股价PE为-18.3、18.6、12.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 湖南省电网侧储能装机存在刚需，行业放量有望持续超预期 湖南地理特征使风光等新能源资源分布和用电负荷存在空间错配，气候特征使当地电力供需呈现明显的时间错配。在省内新能源装机占比持续提升的大背景下，电力系统对电网侧储能的需求呈现明显刚性。考虑风电与集中式光伏15%与5%的强制配储约束，测算得出截至2022年底省内储能装机缺口为743MW，“十四五”末期储能装机缺口最小为1342MW，最高可达5324MW，到2030年18.8GW的抽蓄建设规划表明省内长期刚需强劲，湖南电网侧储能装机有望持续超预期。 优质储能项目存在稀缺性，公司全方位布局储能业务先发优势显著 省内刚性需求驱动下，独立储能商业模式探索与收益率均处于全国领先地位。中性条件测算下100MW/200MWh储能电站通过容量租赁、充放电价差与辅助服务的收益率可达7.3%，享受1.5倍与1.3倍容量租赁倍数奖励后其收益率可放大至13.5%与11.1%。此外，储能电站收益率与电站地理位置深度挂钩，优质储能电站属于稀缺资源。华自科技作为当地龙头目前拥有1.6GWh省内储能项目指标，其中0.4GWh自持既带来稳定现金流入也探索最优储能电站运营机制，1.2GWh的储能EPC订单能够实现电芯外所有设备自供，利润留存率高。同时公司立足省内电网侧储能，积极布局工商业储能和省外储能业务，打开更大市场。 锂电设备与电力自动化产品稳中向好，环保业务有望触底回升 公司锂电设备在手订单充足，客户结构改善与核心设备攻关有望进一步改善其盈利能力。自动化主业扎实稳定，环保业务有望随下游需求回暖实现触底回升。 风险提示：储能项目建设不及预期；商誉减值风险；行业竞争加剧风险；核心原材料短缺风险。 财务摘要和估值指标 1、华自科技：三十载砥砺奋进，湖南储能龙头再出发 1.1、专注自动化领域30年，新能源环保业务双轮驱动 聚焦电力自动化领域，致力于成为多能物联技术领航企业。公司在1990年代创业初期便专注于变配电自动化与水电自动化产品生产，经过数十年的耕耘与磨炼，到2000年左右公司成功成为了水利水电自动化及信息化系统龙头企业，在水电领域成为了全球首个“联合国工业发展组织国际小水电中心水电控制设备制造基地”。同时，在当时以风电、光伏等为代表的新能源发展萌芽阶段，公司便对风电、光伏等新能源领域的控制系统进行了研发与生产制造，并基于对自身业务发展的考量，开始对水处理等环保领域进行延伸。到2015年12月31日，公司成功登陆创业板，开启了公司发展全新的篇章。2017年，公司通过并购深圳精实机电和北京格兰特膜分离设备有限公司进军锂电池后端设备制造与膜及膜装置业务，正式形成“新能源”与“环保”业务的双轮驱动体系。 2020年，公司基于自身在电力自动化领域30年的经验和技术积累，在当年7月与东方日升的联合体成功中标瑙鲁“光伏+储能”项目，实现公司首个国际光储项目落地，在8月成功完成园区光储充微电站电网示范站的并网运行，标志公司在储能领域实现了全新的突破。到2021年底，由长沙华能自控集团主导投资建设、公司提供产品及实施的100MW/200MWh城步儒林电站一期50MW/100MWh成功并网，这也是国内首个由社会资本主导投资的电网侧储能项目，公司作为设备供应商、EPC承包商全程参与了储能电站建设。截至目前自持该电站超过1年，积累了宝贵的储能电站运营经验。此外，公司还在2022年顺利投产年产2GW储能变流器产线，并在同年8月联合湘投集团共同投建1GWh储能PACK产线。公司经过三十年的发展，通过对电力自动化领域的深入了解和对储能趋势的前瞻判断，有望在储能市场放量之际率先受益。 图1：公司在电力自动化领域拥有30年发展经验 公司当前业务主要包括新能源与环保两大类。公司新能源业务包括锂电池及其材料智能业务，主要生产用于锂电池生产后端工序中的化成、分容及分选检测设备。 光伏、风电、水电等清洁能源控制系统和智能变配电设备则是公司传统的电力自动化领域相关业务，主要用于电源侧、电网和工商业等场景。公司储能业务能够提供除储能电芯外的全部设备，包括储能变流器、EMS、BMS、配电柜等等，此外公司还具有电力总承包一级资质，能够提供对应领域的EPC承包业务。 公司环保领域业务主要还是基于自身水电设备的优势积累所进行的纵向延伸，业务涵盖水利相关的整体解决方案设计、供应和后端水处理相关的膜及膜装置生产。 表1：公司经营业务主要包括新能源与环保两大板块 1.2、实际控制人为黄文宝董事长，管理层技术背景深厚 公司实控人为黄文宝董事长，合计控制公司26.67%的股份。截至2022Q3末，黄文宝董事长直接持有公司0.99%的股份，同时由黄文宝董事长控制的华自集团持有公司25.68%的股份，董事长合计控制公司26.67%的股份。公司子公司众多，其中北京格兰特膜分离设备有限公司主要负责公司环保业务中的膜及膜装置生产制造，深圳精实机电负责锂电池后端设备的研发生产制造和销售，城步善能新能源有限公司则是公司城步儒林100MW/200MWh电站的运营主体。 图2：公司实际控制人为黄文宝，共控制公司26.67%的股份（截至2022Q3） 公司主要管理层拥有多年电力设备领域从业经验，技术背景深厚。公司主要管理层多为技术背景出身，对行业底层逻辑和技术发展趋势有深刻理解。拥有多年从业经验和行业知识积累的管理层是公司始终能够屹立在行业前沿不断探索新方向的重要原因。同时公司分别在2021年7月9日与2022年6月23日，向包括袁江锋和陈红飞等在内的高管和此外281名核心管理及技术（业务）骨干人员共授予760万股限制性股票进行股权激励，将公司发展前景与核心员工利益将绑定。同时还于2023年2月22日，推出了新一轮的股权激励和员工持股计划，其中股权激励计划向激励对象授予限制性股票1000万股。其中一期授予945万股，预留授予55万股。一期股权激励对象包括董事长在内共9名高管和23名和核心管理及技术（业务）骨干人员。员工持股计划方面包括董事长在内的10名高管、董事和18名其他员工计划增持不超过322万股公司股份，占当前总股本的0.98%，对应计划持股资金不超过6500万元。 表2：公司管理层从业经验资深，管理经验丰富 1.3、负面影响减弱，边际持续向好，盈利能力有望触底回升 2022年受多种不利因素影响，公司归母净利润呈现大幅下滑，2023年随着公司储能业务起量与疫情管控政策的放松，公司有望实现困境反转。根据公司2022年业绩预告披露，公司2022年预计实现归母净利润-3.19到-3.85亿元，同比下降872.7%到1032.57%。2022年受国内整体宏观经济下行、疫情管控等因素影响，公司业绩出现了大幅下滑。根据公司公告披露，公司位于北京的子公司格兰特受2022年环保行业整体需求下行和新冠疫情对生产、物流等多方面的影响，环保业务开展受到了较大阻碍，成本大幅增加，未能完成此前的业绩承诺，因此计提了2.4亿元的商誉减值。 同时公司基于长远发展角度的考虑，在研发支出、人员薪酬等方面进行了较大幅度的投入，2022年前三季度人工薪酬较2021年同期增加了4091万元，股权激励费用增加了3007万元，同时研发费用增加了2766万元。在底部的持续扩张和坚守是公司为中长期发展所做的重大战略决策。预计2022年各种不利影响因素有所缓解后，公司在2023年有望成功把握储能市场机遇实现困境反转。根据公司2023年2月22日发布的股权激励公告，公司对2023-2025年净利润考核目标为2、3.5与5.5亿元，彰显了公司对把握储能市场机遇，实现快速发展的信心和决心。 图3：公司2022年前三季度实现营业收入13.2亿元，同比上涨16.9% 图4：公司2022年实现归母净利润-3.19到-3.85亿元，同比下降872.7%-1032.6%（2022E为预告均值） 锂电设备业务收入占比最大，整体盈利能力近年来有所下滑。公司锂电设备业务收入占比持续提升由2017年的7%提升至2022年上半年的47%成为公司业务收入的最大来源，不过由于受锂电设备行业竞争加剧的影响，公司锂电设备业务的毛利率有所承压，到2022年上半年已经下降到了18%，相比此前年份下降趋势明显。同时公司变配电设备与清洁能源控制设备业务收入在过去实现了稳步增长，盈利能力保持相对稳定。清洁能源设备毛利率2021年相对较低的原因在于公司当年承接的湖南省电力设计研究院风电设备及综合服务项目毛利率仅为12%，使得公司该业务毛利率相对较低，2022年整体恢复稳定，该业务毛利率有明显提升到了33%。储能业务方面，因为公司储能业务在2022年确认收入较少，因此其业务收入占比相对较低。 图5：2022H1公司收入占比最大的业务板块为锂电设备 图6：2022H1公司部分业务毛利率有所下滑 受业务结构调整和收入增速放缓影响，公司整体盈利能力相对承压。因为锂电设备行业竞争加剧和近年来原材料价格的上涨，公司毛利率出现了一定幅度的下滑，由2017年的40.4%下降至2022年前三季度的23%。同时在费用端，因为持续扩张的业务规模和受大环境影响收入增速相对缓慢，整体期间费用率在近年来出现了一定程度的上涨，公司期间费用率由2021年的21.5%上涨至2022年前三季度的28.7%，其中销售费用率、管理费用和财务费用率分别为8.3%、10.4%和2.3%。同时因为公司持续加大研发方面的投入，研发费用出现了一定程度的上涨，2022年前三季度研发费用率为7.7%。 图7：公司近年来毛利率有一定下滑 图8：2022年前三季度公司费用率有所上涨 融资助力，扩张意愿强烈。近年来公司持续进行资本开支，对储能等新兴产业进行布局，2017-2022年前三季度投资性净现金流始终为负。同时公司持续通过发行可转债和定增等方式加速对新兴产业的布局，期望抢占市场先机。 图9：公司近年来资本开支意愿强烈 2、湖南电网侧储能亟待放量，地方龙头蓄势待发 2.1、湖南是全国最大的储能市场之一 2022年国内新型储能装机迅速增长，独立储能装机占比高达44%。2022年随着国家陆续出台支持新型储能装机的政策文件和国内各个省份对新能源配储的强制要求，国内新型储能装机显著提升。根据CNESA统计，功率口径方面，国内2022年新型储能新增装机高达6.9GW，同比增长180%，并且单个项目规模相比此前有了显著的提升。从装机应用领域看，根据储能与电力市场公众号统计，国内2022年可再生装机配储与独立储能装机占比分别达45%与44%，相比此前配套可再生能源装机这种模式为主，独立储能这种应用方式占比有了显著提升。 图10：预计2022年国内新型储能装机为6.9GW 图11：装机以辅助可再生能源并网与独立储能为主 2022年底湖南省新型储能累计装机和当年新增装机均位列全国第四。根据国家能源局统计，2022年湖南省新增新型储能装机500MW，占全国的比重高达11%，位居全国第四。截至2022年底，湖南省新型储能累计装机达630MW，累计装机增速同比高达384%，累计装机量占全国的比重为7.2%，同样位列全国第四。从装机增量和增速方面，湖南省新型储能发展均位居全国前列。湖南省新型储能发展处于全国前列的重要原因在于，省内对储能的刚性需求强烈另一方面则是政策端的合理指导使得储能商业模式得到了初步建立。 图12：2022年底湖南新型储能装机排名全国第四 图13：2022年湖南新型储能新增装机排名全国第四 2.2、湖南电网侧储能需求强劲，商业模式初步跑通 湖南省对电网侧储能的刚性需求源于