春季行情有哪些特征？

春季行情有哪些特征？ 证券研究报告/专题策略2023年2月20日 分析师：�永健 执业证书编号：S0740522050001Email:wangyj09@zts.com.cn 相关报告 1、《A股风格轮动专题一——风格轮动以何 为锚？》 投资要点 历次春季躁动如何演绎？ “春季躁动”指的是股票市场一般在1月至2月会有阶段性上涨行情，本质上是日历效应的一种。A股市场上的“春季躁动”行情主要体现在2月份上涨，2月上涨概率是全年最高的。自2000年至2022年，万得全A指数2月份上涨概率达到78%，远高于其他月份，其次是11月，各年度二月份涨幅方差相比其他大多月份也较低。 历史上“春季躁动”的驱动因素主要包括景气预期和政策，2013年、2017年的“春季躁动”是比较典型的由景气驱动的，而2011年、2012年的“春季躁动”行情则是由政策驱动的。此外，“春季躁动”对全年的投资收益影响较大，大部分年份“春季躁动”期间上证指数的涨跌幅均高于其全年的涨跌幅。 春季躁动有何行业特征？ 历史来看，“春季躁动”期间，成长及周期板块表现亮眼，从风格表现来看，2010年以来的“春季躁动”期间，成长与周期风格相对消费、金融与稳定风格表现更加优异，平均收益及领涨次数均居于前列。 板块轮动效应明显，“春季躁动”前期最为关键。根据交易日数量将每年的“春季躁动”平均划分为前期、中期及后期三个阶段，板块存在着明显的轮动效应，前期表现最好的板块从未连续在三个阶段里表现均占优，但是前期表现最好的板块往往是整个“春季躁动”期间表现最好的，12年“春季躁动”中有9年均是如此。 景气的预期可能是关键。由于“春季躁动”期间正处于各类数据的真空期，不同行业的投资逻辑短期内无法证伪，因此景气的预期可能是影响板块间相对表现的关键。 春季躁动的主线行情多与前一年中央经济工作会议的定调相关，且主线行情有几率贯穿全年。从春季躁动的短期（T+20）和中期（T+60）的行业主线来看，多与前一年的中央经济工作会议中部署的产业政策相关；且春季躁动的主线与当年全年的行业主线会有重合的概率，从2010年以来共有9次春季躁动的行业成为了全年的行业主线。 2023年春季躁动行情值得期待 基本面预期向好。政策方面，疫情与地产相关政策已经在11月份前后陆续的出台。我国疫情防控进入新阶段，地产的“第二支箭”与“第三支箭”也陆续出台。在中央经济工作会议制定了全年的经济目标之后，政策方面的变化已经相当明显。接下来的政策可能要等待两会的具体政策落地。在11月份以来，政策已经出现了显著拐点的情况之下，未来一段时间之内，政策的边际影响可能会逐步的趋于平缓。下一个关键的政策时间点或许将在地方两会与中央两会前后，届时可能会有各地方以及全国的具体经济目标与经济支持政策的出台。 经济数据环比改善。地产政策的延续性（央行、银保监会、住建部发声），疫后生产端开工率及出行端客流量等高频数据的周环比改善。 A股估值仍然处于较低区间，股债收益差较为有利。虽然四季度市场出现了显著的反弹，但是当前市场估值位臵仍然不高。在10月份的底部，市场估值一度曾经跌至了2020年4月份与2022年4月份疫情严重影响之下的水平，不过随着四季度市场的反弹，估值也随之修复。回到当前，股债收益差处于-1.5X标准差附近，这一位臵的有利程度，仅次于2019年年初。同时考虑到目前成长赛道的拥挤度大部分处于2022年4月底的位臵，基本面挖坑后、春季复工复产预期驱动的一季度还是值得期待。 作为和企业盈利状况关联度最为密切的宏观经济指标，PPI同比已于去年10月转负。结构上看，一季度可以关注大盘价值的修复行情。不过从中期来看，我们认为从2021年开始的风格切换是一个新的转折，中小盘成长占优可能是未来3-5年中期维度A股市场的风格特征，二季度及以后市场风格或将重回中小盘成长风格。 风险提示事件：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 内容目录 今年春季躁动会怎样演绎？.-3- 1.1春季躁动：A股的日历效应...................................................................-3- 1.2春季躁动的行业特征..............................................................................-6- 1.32023年春季躁动行情值得期待..............................................................-7- 风险提示：中美关系波动压制市场风险偏好，货币政策及流动性变化超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。...............................-11- 图表目录 图表1：万得全A在2月份上涨的概率最高.......................................................-3- 图表2：历史来看，“春季躁动”值得期待...........................................................-4- 图表3：当时市场对2013Q1、2017Q1经济增速保持乐观..............................-4- 图表4：2012年下半年和2016下半年PMI逐步走高......................................-4- 图表5：政策驱动下的“春季躁动”......................................................................-5- 图表6：“春季躁动”对全年的投资收益影响较大................................................-5- 图表7：部分年份“春季躁动”持续时间较长........................................................-5- 图表8：历史来看，成长及周期板块表现相对优异.............................................-6- 图表9：每年“春季躁动”不同阶段表现最好的板块.............................................-6- 图表10：历年“春季躁动”领涨的主导风格.........................................................-6- 图表11：历年“春季躁动”领涨的行业.................................................................-7- 图表12：2022年11月以来有关疫情防控以及地产政策陆续出台....................-7- 图表13：2023年1-3月国内外重要事件...........................................................-8- 图表14：主要城市地铁客运量（千万人次，MA7）..........................................-8- 图表15：全国高速通行量与铁路货运量.............................................................-8- 图表16：2010年以来A股春季躁动概率较高，目前仍有上涨余地..................-9- 图表17：市场当前的估值水平仍然处于相对低位..............................................-9- 图表18：当前股债收益差处于较为有利位臵....................................................-10- 图表19：PPI同比与A股非金融ROE走势....................................................-11- 图表20：成长与价值指标.................................................................................-11- 今年春季躁动会怎样演绎？ 1.1春季躁动：A股的日历效应 股票市场的“日历效应”（CalendarEffect）是指股价变化与特定的日期发生了显著的相关关系，在特定的日期内出现了规律性的高回报或者低回报。最著名的“日历效应”是美国股市早期出现的“一月效应”，即美国股票市场在一月份的平均收益率比其他月份的平均收益率要高，且在统计上显著。“春季躁动”是另一种日历效应表现形式，指的是股票市场一般在1月至2月会较容易产生阶段性上涨行情。 回顾历史经验，A股市场上的“春季躁动”行情一般发生在2月，而且即使从全年来看，2月的上涨概率也是最高的。自2010年至2022年，万得全A指数2月份上涨概率达到69%，远高于其他月份，各年度二月份涨幅方差相比其他大多月份也较低。上涨概率其次高的就是11月，从2010年至2022年万得全A指数在11月上涨的概率有62%。从行情背后的逻辑来看，2月和11月上涨概率较高背后存在着事件驱动的影响，每年2月份之后是3月份的两会，11月之后是每年的中央经济工作会议，都是对未来经济政策有方向性影响的重要会议，使得市场容易产生政策预期。 同时，春季行情在一定程度上也是全年行情的晴雨表，2月如果下跌，全年下跌的概率也较大。如前所述2月份一般是全年上涨概率最大的月份，上涨的概率将近7成，如果连2月份都出现较大幅度的下跌，一般全年整体上是下跌的。2010年以来万得全A在2月份一共出现过两次较大幅度下跌，分别是：2016年2月下跌2.7%vs全年下跌13%和2018年2月下跌4.9%vs全年下跌28%。 也就是说，春季躁动受到市场关注的原因，不仅是因为其上涨概率较大，更重要的是春季行情是全年行情的晴雨表，从统计规律的角度，对全年的股票走势给予了一定的判断参考。 图表1：万得全A在2月份上涨的概率最高 来源：Wind,中泰证券研究所 A股市场在历史上存在明显的“春季躁动”行情。2010年以来，上证指数除了2022年“春季躁动”不明显外，其余年份均发生明显的“春季躁动”行情，并且不少年份均有不错的行情。2010年以来，在“春季躁动”行情中，上证指数有6年的收益率超过10%，特别是2013年、2015年、2019年三年，上证指数在“春季躁动”的区间收益率均超过19%，2019年一度达到31.7%。因此，从历史来看，A股市场的存在明显的 “春季躁动”行情。 图表2：历史来看，“春季躁动”值得期待 年份 开始时间 结束时间 持续时长（交易日） 上证指数区间涨跌幅 上证指数区间日均涨跌幅 2022 2022/1/28 2022/2/18 11 2.8% 0.26% 2021 2020/12/11 2021/2/18 44 9.0% 0.20% 2020 2019/12/3 2020/1/14 30 8.0% 0.26% 2019 2019/1/4 2019/4/8 61 31.7% 0.46% 2018 2017/12/18 2018/1/29 30 7.9% 0.25% 2017 2017/1/16 2017/4/7 53 5.6% 0.10% 2016 2016/1/27 2016/4/13 50 11.5% 0.23% 2015 2015/2/6 2015/3/31 33 19.5% 0.55% 2014 2014/1/