运营稳健发展，聚焦产教融合

香港股市|教育行业|高等教育 中汇集团（382HK） 运营稳健发展，聚焦产教融合 一季度业务平稳发展 中汇集团公布2023财年第一季度运营数据。公司第一季度收入4.7亿元人民币（下同），同比增长19.9%，符合预期。收入结构中高等职业教育/中等职业教育/非学历职业教育的占比分别为85.5%/11.9%/2.6%；三部分收入分别同比增长11.6%/122.6%/80.9%。一季度毛利率50.4%，同比扩张0.4百分点；与2022财年持平。2022/23学年在校生人数 8.4万人，同比增长19.3%，其中10%来自于内生增长，9.3%来自于并表华商技师学校的影响。公司整体校园利用率为81%-85%，仍有空间容纳更多学生。 更新报告 评级：买入 目标价：4.85港元 现价 3.25 港元 总市值 3,680 百万港元 流通股比例 27.0 % 已发行总股本 1,082 百万 52周价格区间 1.67–4.28 港元 3个月日均成交额 9.0 百万港元 主要股东 廖榕就 74.1% 股票资料 专注职业教育内涵建设 公司持续推进旗下学校的产教融合项目落地，以企业项目结合教学，以教学促进项目进程，同时帮助学生掌握就业技巧，熟悉就业环境。华商学院与中手游成立游戏动漫工作坊，聚焦数字文化与创意新发展；与广州远信集团成立医美产业学院，建立医美实训平台。华商学院建立了华商健康医学院实验楼，模拟医院工作环境，涵盖护理、病房、手术室等多种场景，满足大健康相关专业日益强劲的发展需求，为学校提供临床模拟实践操作。 净利润复合增长率14.5%，估值吸引 我们预计公司FY23E收入18.8亿，同比增加11.5%；FY22-FY25E收入复合增长12.5%。预计FY23E净利润6.4亿，同比增长13.2%，以及三年净利润复合增长率为14.5%，主要的增长动力为内生增长。现在公司估值只有FY23E/FY24E市盈率4.7倍/4.1倍，估值与利润 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 (港元)5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0 8/229/2210/2211/2212/221/23 (百万股)20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 选择成为“营利性”学校的不确定性；政府给予民办应用型学校 学额数量的不确定性。 相关报告20210421–更新报告：内生增长稳健，维持“买入”评级20211117–更新报告：高增持一如既往，唯市场情绪低迷20220722–更新报告：各业务齐头并进，助推 图表1：中汇集团-主要财务数据（人民币百万元） 高质量办学 年结:8月31日FY21年实际FY22年实际 FY23年预测 FY24年预测 FY25年预测 增长不匹配。我们将目标价滚动至FY23E7倍市盈率，上调至4.85港元，维持买入评级。投资风险 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 收入 1,252 1,686 1,879 2,117 2,401 增长率(%) 56.4 34.7 11.5 12.7 13.4 净利润 414 567 642 735 851 增长率(%) 41.9 37.2 13.2 14.5 15.7 摊薄后每股盈利(人民币) 0.392 0.532 0.602 0.690 0.798 净资产回报率(%) 18.5 20.7 20.1 19.9 20.0 市盈率(倍) 7.2 5.3 4.7 4.1 3.5 市净率(倍) 1.2 1.0 0.9 0.8 0.7 股息率(%) 4.3 5.8 6.6 7.5 8.7 每股股息(港币) 0.139 0.189 0.213 0.244 0.283 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 陈怡（VivienChan） +85223592941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：财务摘要（年结：8月31日；人民币百万元） 利润表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测营业收入1,2521,6861,8792,1172,401同比%5635111313成本(621)(836)(926)(1,037)(1,162)毛利润6318509541,0801,239毛利率50.4%50.4%50.7%51.0%51.6%其他收益4993103126152销售及分销成本(20)(48)(56)(64)(74)行政成本(157)(236)(281)(316)(356)研发成本00000其他运营开支00000总运营开支(177)(284)(338)(380)(431)营运利润(EBIT)502659719826960营运利润率40.1%39.1%38.2%39.0%40.0%拨备00000财务成本(18)(6)272727融资后利润484653745853987联营及合营公司00000税前利润484653745853987所得税(14)(8)(15)(17)(20)少数股东权益(56)(78)(88)(101)(116)净利润414567642735851增长率%41.937.213.214.515.7净利润率33.1%33.7%34.2%34.7%35.4%EBITDA5917939271,0561,209EBITDA利润率47.2%47.0%49.3%49.9%50.4%每股盈利(人民币)0.3920.5320.6020.6900.798增长率%37.035.713.214.515.7每股股息(港元)0.1390.1890.2130.2440.283现金流量表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测EBITDA 591 793 927 1,056 1,209 营运资金变动 321 143 319 222 264 其他 46 10 0 0 0 经营活动现金流 958 946 1,245 1,278 1,474 已付利息 (67) (83) (29) (25) (25) 所得税 (2) (2) (89) (15) (17) 经营活动净现金 889 861 1,127 1,238 1,431 资本支出 (1,520) (789) (564) (529) (528) 投资 (266) 243 243 243 0 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 0 0 0 0 0 已收利息 10 5 14 19 27 其他 27 25 0 0 0 投资活动现金流 (1,748) (516) (306) (267) (502) 自由现金流 (859) 346 821 971 930 发行股份 385 0 0 0 0 股份回购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 2 0 0 0 已付股息 (93) (128) (192) (210) (242) 银行贷款变动净 212 313 (413) 0 0 其他 (36) (9) 0 0 0 筹资活动现金流 468 177 (605) (210) (242) 现金变动净额 (391) 523 216 760 688 资产负债表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测固定资产3,6724,3144,7105,0425,347无形资产及商誉182331331331331联营公司/合营公司00000长期投资808787544301301其他非流动资产197211211211211非流动资产4,8595,6435,7975,8866,190库存39111应收帐款141108120135153预付款项及存款00000其他流动资产368140140140140现金7951,3181,5342,2952,982流动资产1,3071,5751,7962,5713,277应付帐款1126293236税项7689151720预提费用/其他应付款228268246278315银行贷款和租赁282492350350350可转债和其他债务1,1421,2591,6001,8032,044其他流动负债3237373737流动负债1,7702,1712,2782,5172,802银行贷款和租赁1,0621,171900900900可转债和其他债务00000递延所得税及其他288309309309309少数股东权益513592680781898非流动负债1,8632,0721,8891,9902,106总净资产2,5332,9753,4263,9504,559股东权益2,5332,9753,4263,9504,559股本7374747474储备2,4602,9013,3513,8764,485主要财务比率%FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测毛利率 50.4 50.4 50.7 51.0 51.6 营业利润率 40.1 39.1 38.2 39.0 40.0 净利率 33.1 33.7 34.2 34.7 35.4 销售及分销成本占 1.6 2.9 3.0 3.0 3.1 行政成本占收入百 12.5 14.0 15.0 14.9 14.8 派息率 30.8 30.8 30.8 30.8 30.8 有效税率 2.9 1.2 2.0 2.0 2.0 总负债比率 53.1 56.0 36.6 31.7 27.5 净负债比率 21.7 11.7 净现金 净现金 净现金 流动比率(x) 0.7 0.7 0.8 1.0 1.2 速动比率(x) 0.7 0.7 0.8 1.0 1.2 库存周转率(天) 0 0 0 0 0 应收账款周转率 41 23 23 23 23 应付账款周转率 6 11 11 11 11 现金周转率(天) 35 12 12 12 12 资产周转率(x) 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 财务杠杆(x) 2.3 2.4 2.3 2.2 2.1 EBIT利润率 40.1 39.1 38.2 39.0 40.0 利息开支(x) 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 税务开支(x) 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 股本回报率 18.5 20.7 20.1 19.9 20.0 ROIC 16.8 16.5 18.2 21.5 25.4 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 中汇集团(382HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD)6 5 4 3 2 1 0 09/2111/2101/2203/2205/2207/2209/2211/2201/23 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 16/11/2021 HK$5.35 买入（维持） HK$8.70 2 03/05/2022 HK$2.74 买入（维持） HK$3.80 3 22/07/2022 HK$2.32 买入（维持） HK$3.80 4 23/02/2023 HK$3.25 买入（维持） HK$4.85 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准：买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后的12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（“中泰国际”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可