美国加息预期短暂升温，板块上行趋势不改

【本周关键词】：美国加息预期升温，国内1月70大中城市房价上涨 投资建议：维持“增持”评级 随着美联储12月加息50BP落地，美国货币政策的二阶导拐点已然确立；对于贵金属，我们认为美国经济回落难以避免，叠加通胀逐步走低、失业率上升，贵金属大周期拐点确立，持续重视成长及资源优势突出标的。对于基本金属，美联储加息周期下，海外耐用品需求持续回落，全球主动去库存仍将持续，但随着加息速度的放缓及国内经济预期的改善，板块有望开始筑底回升。 行情回顾：CPI数据超预期凸显美国经济韧性，国内1月70城中36城房价环比上涨：1）美国1月CPI数据超预期，美国经济韧性凸显，美元指数上升，基本金属价格有所回落，具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为1.8%、-2.4%、-1.0%、1.8%、-5.6%、-6.6%，价格整体下跌；2）COMEX黄金收1850.20美元/盎司，环比下跌1.30%，SHFE黄金收410.26元/克，环比下跌0.12%；3）本周A股整体回落，申万有色金属指数收于5,019.45点 ， 环比下跌2.62%，跑输上证综指1.49个百分点，工业金属、黄金、稀有金属、金属非金属新材料的涨跌幅分别为-0.70%、-1.91%、-2.15%、-2.34%。 宏观“三因素”总结：国内1月70大中城市房价环比上涨；美国1月CPI高于预期；欧元区12月工业生产指数回落。具体来看： 1）国内：2023年1月，70个大中城市新建商品住宅销售价格指数中，一线城市环比转涨，二三线城市环比降势趋缓，同比下降。2月国内中期1年期借贷便利利率为2.75%（前值2.75%）。 2）美国：美国1月CPI环比0.5%（前值0.1%，预期0.4%），同比6.4%（前值6.5%，预期6.2%），核心CPI环比0.4%（前值0.4%，预期0.4%），同比5.6%（前值5.7%，预期5.5%）；1月零售总额环比2.96%（ 前值-1.09%， 预期1.80%）， 同比6.38%（ 前值15.89%），核心零售总额环比2.31%（前值-0.93%，预期0.80%）；1月核心PPI环比0.6%（前值0.1%），同比5.6%（前值5.9%）；1月新屋开工私人住宅9.56万套（前值9.66万套）。 3）欧元区：12月欧元区工业生产指数环比-1.1%（前值1.4%，预期-0.8%），同比-1.7%（前值2.8%，预期-0.6%）。 4）1月全球制造业PMI为49.1，环比回升0.4，连续五次处于荣枯线以下，预计全球经济整体仍将处于下行通道。 贵金属：加息预期升温，不改贵金属价格长期上行趋势 本周美国1月CPI数据超预期，同时零售等数据好于市场预期，叠加美联储官员“鹰派”发言，市场调整对美联储加息的预期，美元指数回升，贵金属价格承压。我们认为美国经济回落难以避免，当前3.8%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，随着通胀超预期走低以及失业率的触底回升，贵金属价格大周期的拐点正式确立，持续看好板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。 基本金属：美元指数走强增加短期波动，国内经济复苏趋势不变 周内，美国强劲的就业数据以及超预期的CPI数据表明美国经济韧性凸显，叠加美联储两大鹰派高官称两周前会议就认为应加息50bp，美元指数上升下基本金属价格有所回落。 1、对于电解铜，Freeport旗下Grasberg铜矿同样遭受暴雨引发泥石流的影响，Grasberg铜产量恢复信息暂不明确；需求方面，近期终端民用工程类订单确实出现回升，但整体增量仍有限，房地产相关利好政策传导至终端尚需时间。截至2月17日，上海、江苏、广东三地社库30.0万吨，环比增加0.53万吨。 2、对于电解铝，供给端，周内云南减产或将于本周末开展，电力部门要求10天内减产到位，结合企业反馈信息，此次减产符合预期，减产负荷量100万千瓦，折算电解铝产能约为65万吨。贵州地区电力略宽松，部分企业少量启槽，但由于电力供应不明朗等原因，复产缓慢。 周内市场反馈保税区库存增加，进口铝锭亏损程度收窄，后续关注进口变化。需求端，本周铝下游开工率小幅上涨，其中铝板带、铝箔及建筑型材板块逐渐进入行业旺季，订单回暖带动企业生产节奏不断加快，短期开工率维持上升趋势；原生、再生合金及工业型材板块受制于2月份终端汽车消费低迷，开工率反弹不足，短期需求改善仍有待验证；国内电解铝社会库存121.6万吨，环比增加2.6万吨，去库持续性有待进一步验证。 1)氧化铝价格2925元/吨，同比下跌0.03%，成本3000元/吨，同比下降1.08%，吨毛利-75元/吨，同比上涨29.78%。 2)预焙阳极均价6711元/吨，同比持平，考虑1个月原料库存，平均成本7031元/吨，平均吨毛利-320元/吨，同比下降0.51%；不考虑原料库存，平均成本6754元/吨，同比下降2.85%，平均吨毛利-44元/吨，同比上升198元/吨。 3)对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本18195元/吨，同比下降2.02%，长江现货铝价18460元/吨，同比下降-0.65%，吨铝盈利176元，同比增加170元/吨。 3、对于锌锭，周内锌锭产量10.444万吨，环比降2.84%；需求方面，企业逢低备库，且补库意愿较强。本周七地锌锭库存18.45万吨，较上周去库0.10万吨。 核心标的： 1）贵金属：山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金、盛达资源等。 2）基本金属：云铝股份、神火股份、天山铝业、索通发展、紫金矿业、金诚信、铜陵有色等。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期等。 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回落（道指↓0.13%，纳斯达克↑0.59%，标普↓0.28%）。 本周A股整体回落：上证指数收于3,224.02点，环比下跌1.12%；深证成指收于11,715.77点，环比下跌2.18%；沪深300收于4,034.51点，环比下跌1.75%；申万有色金属指数收于5,019.45点，环比下跌2.62%，跑输上证综指1.49个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，工业金属、黄金、稀有金属、金属非金属新材料的涨跌幅分别为-0.70%、-1.91%、-2.15%、-2.34%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：加息预期升温，不改贵金属价格长期上行趋势 周内，美国1月CPI数据高于预期，通胀韧性令加息预期再次升温，叠加美联储官员“鹰派”发言，市场纷纷调整对美联储加息的预期，美元指数的回升下，使得贵金属价格有所承压。截至2月17日，COMEX黄金收1850.20美元/盎司，环比下跌1.30%；COMEX白银收于21.72美元/盎司，环比下跌1.63%；SHFE黄金收410.26元/克，环比下跌0.12%；SHFE白银收于4879元/千克，环比下跌0.99%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势（美元/盎司） 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3基本金属：美元指数走强增加短期波动，国内经济复苏趋势不变 周内，美国强劲的就业及超预期的CPI数据表明美国经济韧性凸显，叠加美联储两大鹰派高官称两周前会议就认为应加息50bp，美元指数上升下基本金属价格有所回落。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为1.8%、-2.4%、-1.0%、1.8%、-5.6%、-6.6%，价格整体下跌。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：1月70城中36城房价环比上涨，2月MLF一年期利率持平 国内1月70城中36城房价环比上涨，2月MLF一年期利率环比持平。 本周披露国内1月大中城市住宅销售价格报告，2023年1月，70个大中城市新建商品住宅销售价格指数中，一线城市环比转涨，同比上涨，二三线城市环比降势趋缓，同比下降。其中70个大中城市中有36个城市价格指数环比上涨，上海、合肥领涨，涨幅为0.7%。2月国内中期1年期借贷便利利率为2.75%（前值2.75%）。 图表8：国内CPI与非食品CPI当月同比（%） 图表9：1月70个大中城市新建商品住宅销售价格指数 2.2美国因素：1月CPI降速低于预期，零售数据凸显经济韧性 美国1月CPI环比回升同比回落，且均高于预期。美国1月CPI季调环比0.5%（前值0.1%，预期0.4%），同比6.4%（前值6.5%，预期6.2%），核心CPI季调环比0.4%（前值0.4%，预期0.4%），同比5.6%（前值5.7%，预期5.5%）；1月零售总额季调环比2.96%（前值-1.09%，预期1.80%），同比6.38%（前值15.89%），核心零售总额环比2.31%（前值-0.93%，预期0.80%）；1月PPI最终需求季调环比0.7%（前值-0.2%，预期0.2%），同比6.0%（前值6.5%，预期5.4%），核心PPI季调环比0.6%（前值0.1%），同比5.6%（前值5.9%）；1月新屋开工私人住宅9.56万套（前值9.66万套）。 图表10：美国CPI、核心CPI与PPI同比（%） 图表11：美国已开工新建私人住宅及零售同比 美国失业数有所回落，新增新冠确诊人数有所回落。本周披露美国上周初请失业金人数19.4万人，环比减少0.1万人；本周美国新增新冠确诊人数有所回落，周一到五美国累计确诊17.64万例，日均新增3.53万例，环比减少1.57万例。 图表12：美国当周初请失业金人数（千人） 图表13：美国当周新增确诊病例（万人） 2月纽约联储主席威廉姆斯发表讲话。美国就业市场强劲，这造成通胀上行风险。如果通胀在更长时期内高位运行，可能需要更高的利率。预计到2023年年底上调联邦基金利率目标区间至5%-5.5%是合理的框架。 将在一段时期内维持限制性的立场。显然，某些通胀风险仍然高于预期。 图表14：美联储加息预期 图表15：美元指数走势图 2.3欧洲因素：12月工业生产指数同环比均有所回落 欧元区12月工业生产指数同环比均有所回落。本周披露12月欧元区工业生产指数环比-1.1%（前值1.4%，预期-0.8%），同比-1.7%（前值2.8%， 预期-0.6%）；本周英国 、 德国 、 法国合计日均新增确诊24038.2例，环比上周增加2723.2例，疫情升温。 图表16：欧元区ZEW经济景气指数 图表17：欧洲主要国家新增新冠确诊人数（万人） 3.贵金属：大周期上行趋势已确立 3.1金价底部逐步探明 高通胀支撑金价偏离实际利率。通过比较金价实际利率预测模型的残差我们发现，2006年至今，残差均值基本为零，意味着从长期来看，美债真实收益率的预测模型依然有效，两者之间存在稳定的锚定关系，但短期来看该模型会因为流动性压力、通缩及通胀担忧以及金融市场的大幅波动带来较大扰动。如下图所示，在2008年金融危机、2011年油价快速上行时，该指标到达历史极高值位臵（均值两倍标准差），当2013年欧债危机导致的流动性危机、2015年通缩预期升温时，该指标又达到历史极低值附近（负的均值两倍标准差）。那么目前看，伴随着油价上涨及美国近四十年以来的高通胀，该指标再次达到历史极高值附近，使得真实收益率的预测金价和实际金价出现较大偏差。 图表18：高通胀支撑金价显著偏离实际利率定价体系（美元/盎司） 截至2月17日，本周美国10年期国债名义收益率隐含通胀预期环比回升至2.36%，10年期国债实际收益率环比回升至1.46%；截至2月17日 ，COMEX黄金收1850.20美元/盎司 ， 环比下跌1.30%； COMEX白银收于21.72美元/盎司，环比下跌1.63%；SHFE黄金收410.26元/克，环比下跌0.12%；SHFE白银收于4879元/千克，环比下跌0.99%。 图表19：十年期美债收益率与联邦基金利率（%