IC、IM基差持续贴水，多数合约贴水加深

于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 IC、IM基差持续贴水，多数合约贴水加深 2023年2月18日 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 于明明金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 金工研究 金工点评报告 证券研究报告 IC、IM基差持续贴水，多数合约贴水加深 2023年2月18日 本周点评： 如我们此前分析，本周期指市场各品种基差变动出现明显分化。周一四大指数均收涨，IH与IF合约受情绪影响基差增加，但IC与IM合约除受情绪影响外，雪球对冲盘的卖出操作导致其基差出现反向下降；周四周�市场下跌，IC与IM多数合约在雪球产品的影响下基差贴水收敛。 目前IC与IM合约基差均维持在贴水状态，后续基差变动或将受到市场情绪以及交易策略的叠加影响，且IC季月合约分红调整后的年化基差在2022年以来的中位数为-3.55%，而目前其年化基差仅为-0.39%，尚未完全恢复至前期水平，此时对冲策略建仓成本仍然相对较低，适合入场。 内容摘要： IC、IM基差持续贴水，多数合约贴水加深：2023年2月17日，我们预测中证500指数未来一年分红点位为95.76，沪深300指数 分红点位为81.39，上证50指数分红点位为73.42，中证1000指数分红点位为65.31。IC、IM合约分红调整年化基差持续贴水，多数合约相对前一周贴水加深。IC、IF持仓额低于2022年初以来中位数，IH持仓额高于2022年初以来中位数，IM持仓额处于上市以来较高水平。IC、IF、IH及IM季月合约分红处理过的基差年化贴水率分别为-0.39%、1.43%、2.79%、-2.84%。 期现对冲策略表现：2022年以来IC合约当月连续对冲收益-1.39%，季月合约对冲收益-3.21%，最低贴水策略收益-0.53%。 截至2月17日，IC最低贴水策略选择IC2309合约进行对冲，IF选择IF2303合约，IH选择IH2309合约进行对冲。 跨期套利策略表现：相对期现对冲策略，跨期套利策略表现最优且较为稳定，2022年以来IC合约跨期套利策略收益率5.79%，IF跨期套利收益率2.49%，IH跨期套利收益率0.66%。 基差收敛变动分析：受指数大幅度下跌的悲观情绪影响，IF与IH 的基差发生明显下降，但IC合约受到雪球对冲盘操作的影响，其基差并未出现大幅下调。后续情绪若持续悲观，叠加基差均值回复力量将持续促进基差的下降。 风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。 目录 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正4 1.1、股指期货合约存续期内分红预估4 1.2、基差修正7 二、期现对冲与跨期套利策略回测跟踪12 2.1、对冲策略与套利策略简介12 2.2、IC对冲策略表现13 2.3、IF对冲策略表现14 2.4、IH对冲策略表现14 三、基差收敛影响因素分析15 3.1、影响基差变动的驱动因素15 3.2、IC基差变动情况分析16 3.3、IF基差变动情况分析17 3.4、IH基差变动情况分析17 图表目录 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果4 图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测4 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果5 图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测5 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果6 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测6 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果7 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测7 图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势8 图表10：IC合约持仓额（亿元）与中证500指数走势8 图表11：IF当季分红调整年化基差与沪深300指数走势9 图表12：IF合约持仓额（亿元）与沪深300指数走势9 图表13：IH当季分红调整年化基差与上证50指数走势10 图表14：IH合约持仓额（亿元）与上证50指数走势10 图表15：IM当季分红调整年化基差与中证1000指数走势11 图表16：IM合约持仓额（亿元）与中证1000指数走势11 图表17：中证500股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图13 图表18：中证500股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比13 图表19：沪深300股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图14 图表20：沪深300股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比14 图表21：上证50股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图15 图表22：上证50股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比15 图表23：中证500股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比16 图表24：沪深300股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比17 图表25：上证50股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比18 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正 1.1、股指期货合约存续期内分红预估 基于信达金工衍生品研究报告系列二《股指期货分红点位预测》中的方法对股指期货合约存续期内分红进行预测。 2023年2月17日，我们预测中证500指数未来一年分红点位为95.76。 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果 120 100 80 60 40 20 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 根据我们的预测，中证500指数在次月合约IC2303存续期内分红点位为0.13，在当季合约IC2306存续期内分红点位为45.62，在下季合约IC2309存续期内分红点位为95.62。 图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测 120 100 95.62 45.62 0.00 0.13 80 60 40 20 0 IC2302.CFEIC2303.CFEIC2306.CFEIC2309.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 2023年2月17日，我们预测沪深300指数未来一年分红点位为81.39。 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 根据我们的预测，沪深300指数在次月合约IF2303存续期内不分红，在当季合约IF2306存续期内分红点位为22.76，在下季合约IF2309存续期内分红点位为81.39。 图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测 90 81.39 22.76 0.00 0.00 80 70 60 50 40 30 20 10 0 IF2302.CFEIF2303.CFEIF2306.CFEIF2309.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 2023年2月17日，我们预测上证50指数未来一年分红点位为73.42。 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果 80 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 根据我们的预测，上证50指数在次月合约IH2303存续期内不分红，在当季合约IH2306存续期内分红点位为17.57，在下季合约IH2309存续期内分红点位为73.42。 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测 80 17.57 0.00 0.00 70 73.42 60 50 40 30 20 10 0 IH2302.CFEIH2303.CFEIH2306.CFEIH2309.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 2023年2月17日，我们预测中证1000指数未来一年分红点位为65.31。 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 根据我们的预测，中证1000指数在次月合约IM2303存续期内分红点位为0.07，在当季合约IM2306存续期内分红点位为44.03，在下季合约IM2309存续期内分红点位为65.31。 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测 7065.31 44.03 0.00 0.07 60 50 40 30 20 10 0 IM2302.CFEIM2303.CFEIM2306.CFEIM2309.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年2月17日 1.2、基差修正 股指期货基差为合约收盘价与标的指数收盘价的差值。指数点位随着成分股实施而下调，但分红的影响会提前反映在存续期内包含分红的期货合约价格上，合约存续期内指数成分股的分红会拉低合约基差。在分析合约基差时，需要剔除分红的影响。 预期分红调整后的基差=实际基差+存续期内未实现的预期分红报告中我们将基差进行年化处理，后文中提及基差均为分红调整后的年化基差。 年化基差=(实际基差+(预期)分红点位)/指数价格×360/合约剩余天数 以IC当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于2022年初以来中位数。2023年2月13日至2月17日，IC当季合约分红调整年化基差持续贴水，周内低点贴水1.97%，当前基差贴水0.39%，相对前一周贴水0.49%的情况略有收敛。 图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势 6.0% 8000 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% -12.0% -14.0% 7500 7000 6500 6000 5500 -16.0% 季月基差中证500（右轴） 5000 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2023年2月17日 在每个交易日计算四个不同到期日合约持仓额的总和。过去�个交易日IC合约持仓额震荡下行。2023年2 月17日，IC合约持仓额为3510.31亿元，是2022年初以来持仓额最低点。 图表10：IC合约持仓额（亿元）与中证500指数走势 7800 4800 76007400 4600 7200 4400 70006800 4200 66006400 4000 6200 3800 60005800 3600 5600 3400 54005200 3200 000905.SHIC持仓(亿元,右轴) 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2023年2月17日 以IF当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于2022年初以来中位数。2023年2月13日至2月17日，IF当季合约分红调整年化基差震荡上行，周内高点升水2.11%，当前基差升水1.43%，相对前一周升水1.95%的水平有所降低。 图表11：IF当季分红调整年化基差与沪深300指数走势 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% 8.0% 5200 5000 4800 4600 4400 4200 4000 3800 3600