固定收益点评：从资金利率波动看当前债市

固定收益点评 从资金利率波动看当前债市 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《期货强于现货，该买现券吗》， 2023.2.13 2.《债市这一波行情还能参与吗》， 2023.2.12 3.《单边交易选什么合约》， 2023.2.6 4.《短时间的债券投资思路》， 2023.2.5 5.《布局经济复苏的核心变量-2月转债配置观点以及十大转债推荐》，2023.2.4 证券研究报告|固定收益点评 2023年2月17日 投资要点： 从历次资金面收紧和国债收益率上行的情况来看，可分两种情况考虑。一种情况是国债收益率先于资金利率上行。2018年8月8日国债收益率上行，随后8月15日DR007（7天均值）上行。2020年4月24日10年期国债收益率见底上行，而5月18日DR007（7日均值）才见底上行。其余情况，一般都是资金利率先上行，随即国债收益率上行。从历次资金利率开启上行，到10年期国债收益率上行，间隔1-31天。这一轮DR007（7天均值）的上行拐点出现在2023年1月11日，当时为1.65%，在1月17日达到2%，随后一直运行在2%附近，从低点到昨天已经过去了36天，共上行了40BP。而国债收益率在1月12日达到2.88%，随即一直在2.9%左右附近，昨日相比1月11日仅上行3BP。我们认为，本次国债收益率相对于DR007上行已经显著滞后，不排除短时间10年期国债收益率存在上行风险。 目前经济复苏是确定的，只是复苏的程度超预期还是不及预期的问题。从银行角度来看，对于2月信贷的可持续性还是中性偏乐观。当前国债收益率2.9%已经基本反映了经济复苏的预期。所以国债收益率如果要上行，需要经济复苏的现实确认，或者资金中枢明显抬升。 但是经济复苏的证实需要时间验证。近期资金面出现收敛，不过央行稳定资金面的意愿明显。2月17日央行公开市场操作净投放6230亿，体现了央行对于流动性的呵护。这也是利率为什么窄幅波动的原因。 根据前文分析，长端债券利率确实已经滞后于资金利率波动了。而且央行逆回购的投放只能缓解银行间短期资金的紧张，并不能给银行间市场带来增量的长钱。债券市场确实有一些隐忧点。 针对上述两点，虽然资金在最近波动加大，但我们认为经济复苏超预期还是不及预期可能会更先得到确认。届时如果经济恢复较好，10年国债利率有可能上行到3.1%左右。 风险提示：央行超预期降准、经济复苏不及预期、资金面波动加大 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图1：2016-2018年10Y国债收益率和DR007（7天移动平均）图2：2019-2023年10Y国债收益率和DR007（7天移动平均） 资料来源：wind、德邦研究所资料来源：wind、德邦研究所 表1：DR007（7日均值）10年期国债收益率 DR007（7日均值）上行拐点 中债10年国债到期收益率上行 拐点 间隔天数 2016-08-182016-08-191 2016-04-212016-05-0716 2016-10-142016-10-2612 2016-11-092016-11-2415 2017-01-102017-01-166 2016-12-122016-12-2917 2017-02-162017-03-0113 2017-03-172017-03-236 2017-09-182017-10-1628 2017-04-182017-04-202 2018-04-102018-04-2414 2018-08-152018-08-08-7 2019-03-112019-03-2918 2019-01-112019-02-1131 2019-05-132019-05-207 2019-08-092019-08-134 2021-01-122021-02-0120 2020-05-182020-04-24-24 2022-05-182022-05-268 2022-08-102022-08-188 2022-10-172022-11-0822 2022-09-092022-09-2213 2022-12-232023-01-0412 资料来源：wind、德邦研究所 风险提示： 央行超预期降准、经济复苏不及预期、资金面波动加大 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，《国债期货投资策略与实务》作者，2020年新财富入围团队成员，2020年云极十大讲师。擅长宏观利率、利率衍生品和大类资产配置等研究。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。