油气业务权益有望翻番，锂电赛道或成为新的业绩增长点

公司已形成“铁矿石+油气+新能源”三个主赛道的产业布局，股东背景雄厚。 公司聚焦战略资源和能源行业，包括铁矿石采选、加工及销售业务，大宗商品贸易及加工业务，并通过控股子公司洛克石油从事油气勘探、评价和开发、生产的上游全周期业务，同时公司积极拓展新能源业务，未来有望贡献可观收益。另外股东方面，公司控股股东系复星集团，复星集团将先进的产业运营经验及全球化产业投资资源积极为公司赋能，或助力公司快速发展。同时第二大股东为海南海钢集团有限公司，其实际控制人为海南省国资委。 掌控优质铁矿资源，铁矿石产量符合预期 公司通过石碌铁矿分公司从事铁矿石采选、加工及销售业务，目前所开采的铁矿位于海南省昌江县石碌镇，据公司公告，该矿山曾凭借其丰富的资源和较高品位，被誉为“亚洲第一富铁矿”。截至2021年年底，石碌矿区保有工业铁矿石资源储量2.278亿吨，平均TFe品位46.58%；其中含探明资源量铁矿石4778.37万吨、控制资源量铁矿石4060.06万吨，通过生产优化，铁矿石产量释放符合预期 拟增持洛克石油至100%股权，油气业务权益有望翻番。 2022年12月，为加强对油气业务板块的运营管理，公司拟购买洛克石油剩余49%股权，交易完成后公司将持有洛克石油100%股权。截至2022年9月子公司洛克石油总资产30.1亿元，净资产21.78亿元，2022前9个月实现营业收入11.35亿元；实现净利润1.65亿元。 依托海南自贸区，2万吨锂盐产能蓄势待发 据公司公告，公司全资子公司星之海氢氧化锂项目（一期）已于2022年12月正式开工建设，该项目拟建设一条年产2万吨的电池级氢氧化锂生产线，预计2024年一季度竣工投产。该项目位于洋浦自贸港政策先行区，临近港口，具备便利的交通运输优势，同时根据《海南自由贸易港建设总体方案》，海南岛封关后13%增值税简并为销售税，公司产品具备更强的市场竞争优势。 999563357 拟控股Bougouni锂矿，资源自给率有望持续提升。 公司拟收购Bougouni股权 ，交易完成后将持有其57.6%股权。 Bougouni系位于马里南部的绿地项目，马里政府及当地社区支持该项目的勘探及开发。从资源禀赋来看，Bougouni项目矿石资源量合计0.213亿吨，平均氧化锂品位1.11%，对应碳酸锂资源为58.5万吨LCE。经济效益方面，Bougouni项目精矿产能23.8万吨/年，项目至少拥有8.5年的寿命，全生命周期将生产202.4万吨锂精矿，平均现金成本为474美元/吨（加上特许权使用费及维持费用则为520美元/吨），经济效益良好。 投资建议： 我们假设公司未来铁矿石产销平稳、油气业务持续放量，2022-2024年铁矿石销量依次为315、315、315万吨，对应不含税售价均为600元/吨，2022-2024年油气销量依次折372、409、450万桶当量，对应不含税售价依次为499、413、413元/桶当量。另外根据公司建设进度，新能源板块将于2024年放量，预计2024年精矿销量5万吨（假设公司如期完成收购Bougouni项目，盈利预测基于Bougouni项目并表）、氢氧化锂销量5000吨，对应当年矿价3500美元/吨、含税锂价30万元/吨。预计公司2022-2024年营业收入依次为47.85、46.51、73.23亿元，归母净利润依次为7.57、8.94、14.98亿元，对应PE依次为21.1、17.8、10.6。首次覆盖，给予“增持-A”评级，6个月目标价9.2元/股。 风险提示：需求不及预期，铁矿石及油气价格大幅波动，锂盐及资源端收购项目进展不及预期，股东减持风险 1.立足于铁矿石+油气业务，新能源有望完成“从0到1” 公司聚焦战略资源和能源行业，包括铁矿石采选、加工及销售业务，大宗商品贸易及加工业务，并通过控股子公司洛克石油从事油气勘探、评价和开发、生产的上游全周期业务，同时公司积极拓展新能源业务，未来有望贡献可观收益。 公司已形成“铁矿石+油气+新能源”三个主赛道的产业布局。2007年8月，复星集团参与海南钢铁公司的改制重组，双方共同出资成立了海南矿业联合有限公司。2010年8月，海南矿业联合有限公司完成股份制改造，整体变更为海南矿业股份有限公司。2014年12月9日，海南矿业在上海证券交易所上市。2018年9月，公司推进机构改革，成立了石碌铁矿分公司，主营铁矿石生产与销售。2019年6月12日，完成洛克石油51%股权收购，公司业务拓展到油气资源开发。2022年12月，全资子公司星之海投建2万吨电池级氢氧化钾项目(一期)，加速新能源转型，同月拟增持洛克石油权益至全资持有。2023年1月，公司发布公告拟收购Bougouni锂矿。 图1.海南矿业历史沿革 公司控股股东系复星集团。截至2022年Q3，公司控股股东为上海复星高科技（集团）有限公司，该公司持股比例约为16.52%，此外通过其下属全资子公司上海复星产业投资有限公司间接持有公司29.36%的股份，复星系累计持有公司45.88%的股份，公司实际控制人为郭广昌。 公司第二大股东为海南海钢集团有限公司，持股比例约为29.41%。海南海钢是一家集矿业开采、投资管理、地产开发的多元化发展国有企业集团。海南海钢的第一大股东为海南省国有资产监督委员会，持股比例为90%，第二大股东为海南省财政厅，持股比例为10%。 图2.公司股权结构（截至2022年三季报） 复星集团深耕健康、快乐、富足、智造四大业务板块，已成为国内少数既具备全球化运营与投资能力，又积累了深厚科技与创新能力的企业。复星集团将先进的产业运营经验及全球化产业投资资源积极为公司赋能，或助力公司快速发展。 图3.公司属于复星集团智造板块 2.传统主业贡献稳定现金流，资源开发经验助力拓展新赛道 公司营业收入及利润呈现波动式上涨趋势，主要受到铁矿石及油气销量及价格变动的影响。 2022年前三季度，由于油气业务增量可观及原油价格维持高位，以及大宗商品贸易及加工板块业务表现良好，公司营业收入达到37.93亿元，同比增加19.1%，但同时受到铁矿石价格回落等因素，2022年前三季度公司利润为5.98亿元，同比下降38.9%。 图4.2017-2022Q1-3公司营业收入 图5.2017-2022Q1-3公司归母净利润 图6.2021年公司分业务营业收入占比 图7.2021年公司分业务毛利占比 图8.2017-2022Q1-3公司毛利率 图9.2017-2022Q1-3公司加权净资产收益率 公司铁矿石产销近几年相对稳定，油气产销增幅可观。2021年公司铁矿石产销依次为296.7/311.8万吨、依次同比变动-4.86%/0.81%，油气产销量依次折437/331.5万桶当量、依次同比+44.65%/29.65%。 从价格来看，新冠疫情反复、全球宽松货币政策、地缘政治事件等因素共同影响全球铁矿石及原油供需结构与价格走势。铁矿石方面，2022年铁矿石价格全年呈现震荡波动，普氏62%铁矿石指数最高达162.8美元/吨，最低至79.5美元/吨，全年均值为120美元/吨，较2020年全年均值159.7美元/吨下降24.9%。原油方面，2022年布油现货价格最高达137.7美元/桶，最低至76.6美元/桶，全年均值为99美元/桶，较2020年全年均值70.9美元/桶上升39.6%。 图10.公司铁矿石产销量 图11.公司原油产销量 图12.铁矿石价格指数（美元/吨） 图13.布伦特原油现货价（美元/桶） 2022年前三季度公司期间费用合计3.72亿元，期间费用率9.81%，较前一年明显下降。从历史来看，公司期间费用主要成分为管理费用，2021年由于职工薪酬整体上调、一次性计提未来三年离岗待退福利、油气勘探支出等上升，公司管理费用达到7.07亿元，导致期间费用提升至8.55亿元，期间费率随之上调至20.77%。 图14.公司期间费用及费率 经营性现金流可观，货币资金较为充裕，或为公司业务扩张提供有利条件。据公司公告，截至2022年Q3，公司货币资金列报金额39.02亿元，22年前三季度经营性现金流净额9.54亿元，均处于稳定增长的态势，另外公司资产负债率小幅回落，资本结构不断优化。 图15.2017-2022Q1-3公司经营性现金流净额及货币资金（ 百万元） 图16.2017-2022Q1-3公司资产负债率 3.传统铁矿板块稳定放量，全资增持洛克石油利润贡献可观 公司通过石碌铁矿分公司从事铁矿石采选、加工及销售业务，目前所开采的铁矿位于海南省昌江县石碌镇，据公司公告，该矿山曾凭借其丰富的资源和较高品位，被誉为“亚洲第一富铁矿”。截至2021年年底，石碌矿区保有工业铁矿石资源储量2.278亿吨，平均TFe品位46.58%；其中含探明资源量铁矿石4778.37万吨、控制资源量铁矿石4060.06万吨。 生产优化，铁矿石产量释放符合预期。石碌分公司在2021年地采产量创年度新高的基础上，2022年通过设备TPM、第二届葛朗台降本增益及十二大战役攻关等FES精益管理活动，追求稳定生产和稳健运营，前三季度地采产量实现386.41万吨；通过优化选矿工艺，提升铁精粉产率，实现成品矿产量219.39万吨，或为实现全年300万吨成品矿产量打下良好基础。 定价方面，公司铁矿石成品矿产品主要为高炉块矿和铁精粉，块矿产品价格贴合PB块市场价格趋势，铁精粉产品价格贴合普氏62%铁矿石指数。 表1：铁矿石采选、加工及销售业务主要生产指标 公司控股子公司洛克石油从事油气勘探开发业务。洛克石油总部位于澳大利亚，是一家具有近20年油气作业经验的领先的独立上游油气勘探开发公司，业务范围涵盖从油气勘探、评价到开发、生产的上游全周期业务，主要开发项目位于中国渤海（赵东油田）、中国北部湾（北部湾油田）、中国四川（八角场气田）、马来西亚（03/33区块油田）和澳大利亚（安甘尼油田），珠江口（03/33区块油田）。2018年12月，公司收购了复星国际有限公司之全资子公司Transcendent Resources Limited持有的洛克石油51%股权，公司业务拓展到油气资源开发，2022年12月公告拟增持至100%。 表2：洛克石油各油气项目概况 表3：油气总储量数据情况 依托洛克石油，油气业务持续拓展。2021年5月，公司通过洛克石油收购EOGI全资子公司EOG中国100%股权，取得了位于四川八角场致密气田100%作业权，在正式接管后快速展开了高效整合，并于2021年下半年成功开发两口高产井，其中J71-1井投产运营后创出最高瞬产45万立方米/天的历史水平，该气田日产量由86万立方米提高至130万立方米。2022年10月初，珠江口03/33区块勘探获得重大突破，部署的勘探井在古近系地层共钻遇近50米净油层（垂厚），钻杆测试作业获得单层自喷日产超千桶的高产工业油流。 表4：石油、天然气勘探开发及销售业务主要生产指标 在经营模式上，洛克石油主要通过与其他石油公司，包括大型国家石油公司如中国石油天然气集团有限公司、中国海洋石油集团有限公司、马来西亚国家石油公司合作的方式开展油气勘探、评价及开发业务，并按照约定的权益比例分摊成本和计算收益。定价方面，洛克石油原油售价贴合布伦特原油价格，公司天然气业务目前主要分布在中国四川，国内天然气价格目前实行政府限价，相对比较稳定。 拟增持洛克石油至100%股权，油气业务权益有望翻番。2022年12月，根据公司“十四五”战略规划，为加强对油气业务板块的运营管理，公司拟购买洛克石油剩余49%股权，交易完成后公司将持有洛克石油100%股权。截至2022年9月子公司洛克石油总资产30.1亿元，净资产21.78亿元，2022前9个月实现营业收入11.35亿元；实现净利润1.65亿元。 表5：控股子公司洛克石油主要财务指标（单位：百万元） 4.资源冶炼一体化，锂电赛道或成为新的业绩增长点 根据公司十四五战略规划，以锂资源为核心的新能源上游产业