公司信息更新报告：换届有望注入新鲜血液，渠道营销端或迎突破机遇

发布董事会换届选举公告，管理层有望注入新鲜血液，维持“买入”评级 2023年2月13日公司发布第五届董事会换届选举公告，提名王培飞等为公司第五届董事会非独立董事候选人，并计划对《公司章程》部分条款进行修订，包括聘请公司创始人为名誉董事长。管理层注入新鲜血液有望开启公司新一轮成长。 考虑到疫情扰动，我们下调公司2022年盈利预测，维持2023-2024年盈利预测不变，预计2022-2024年归母净利润5.0/6.6/7.5亿元（2022年原值5.7亿元），对应EPS为0.8/1.0/1.2元（2022年原值0.9元），当前股价对应PE为16.9/12.7/11.2倍，公司产品技术底蕴深厚、渠道经销商体系完善，维持“买入”评级不变。 集成灶行业老牌企业，掌握品类核心技术，经销商数量质量行业领先 从历史沿革看，公司于2003年发明集成灶产品，成为品类开创者与领军品牌。 从核心技术看，公司已掌握集成灶核心技术工艺，拥有下排油烟技术等160多项知识产权。从经销商看，公司经销商渠道体系成熟，在数量和质量方面行业领先。 2021年末公司有1900多家的经销商，2017-2021年经销商平均提货额均在100万以上，高于火星人、亿田智能、帅丰电器。公司给经销商预留的获利空间较大，预计经销商毛利率在40%以上、净利率在20%以上，经销商稳定性较强。 营销投放改善与新渠道拓展空间广阔，有望打开新一轮成长空间 营销费用方面，2022H1公司/火星人/亿田智能/帅丰电器销售费用率分别为8.62%/22.37%/19.97%/11.56%，净利率分别为27.67%/13.38%/18.22%/22.61%。我们预计2023年公司销售费用率将提升2pcts，高举高打抢占市场份额。公司电商起步较晚，2022年预计公司电商渠道收入占比达15%。根据奥维云网，2022年线上渠道销额市占率仅8%，仍具有较大的拓展空间。公司2018年着手拓展线下KA渠道，根据奥维云网，公司2022年线下KA渠道销额市占率达19%。新兴渠道方面公司布局稍晚，家装、下沉等新兴渠道拓展空间较大。随着原材料价格下降与公司产品结构优化逐步体现，2023年毛利率有望迎来改善。 风险提示：原材料上涨风险；市场竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险。 财务摘要和估值指标 1、公司董事会迎来换届，看好注入新鲜血液打开经营思路 公司于2023年2月13日召开第四届董事会第十四次会议，审议通过了《关于选举公司第五届董事会非独立董事的议案》、《关于选举公司第五届董事会独立董事的议案》与《关于修订〈公司章程〉的议案》等提案。 公告指出，公司第五届董事会由9名董事组成，其中非独立董事6名，独立董事3名。公司董事会同意提名王培飞、徐建龙、钟传良、徐红、张江平、许水良为公司第五届董事会非独立董事候选人；同意提名张美华、龚刚敏、朱加宁为公司第五届董事会独立董事候选人。 公司计划对《公司章程》部分条款进行修订，具体修订内容包括：董事会聘请公司创始人为名誉董事长。名誉董事长不属董事会成员，不承担亦不履行董事职责。 名誉董事长列席董事会会议，并就公司重大经营和管理问题提出建议和质询。 我们认为，公司董事会换届、管理层新鲜血液的注入，有助于为公司贡献新的经营管理思路，公司技术积累、经销商渠道资源深厚，看好公司迎来新的发展机遇。 2、公司技术底蕴深厚，经销商渠道体系实力雄厚 2.1、技术：集成灶品类创始企业，技术底蕴深厚 从历史沿革看，公司是集成灶行业开与领军品牌。2003年，公司发明了集成灶产品，开创了集成灶行业，开启了下排油烟时代，公司于2012年于深交所上市，是集成灶行业首家A股上市企业。 从品类创新看，作为集成灶行业先锋与代表品牌，公司不断进行新品研发与体系构建，目前公司产品涵盖了集成灶、集成水槽、洗碗机、净水机、热水器、蒸烤箱和厨柜，构筑了完备的产品发展主线。公司技术创新先后荣获国家火炬计划项目高新技术企业、中国厨卫创新大奖、艾普兰产品奖、艾普兰金口碑奖等殊荣。 从核心技术看，公司注重技术研发，已掌握集成灶核心技术工艺，拥有下排油烟技术等160多项知识产权，是国家高新技术企业，集成灶行业相关国家/行业标准主要起草单位、浙江省机器换人示范企业，并通过国家CNAS实验室认可。公司拥有变频智慧芯、深U集气仓、新型模块设计结构、智能止逆风门、抽屉自动平衡技术、无油网技术、离子感应熄火保护等多项核心产品技术。 图1：公司一站式厨房产品线完备 图2：公司核心技术领跑行业 2.2、渠道：经销商体系成熟完善，数量与质量行业领先 考虑到集成灶具有较强的线下安装属性，经销商的服务能力越强，对于品牌的销售支撑就越强。公司作为集成灶行业第一家上市公司，线下经销商体系搭建成熟、数量、质量、稳定度位于行业领先水平。 公司经销商数量多，点位覆盖范围广泛。2021年末，公司有1900多家的经销商，多于火星人、亿田智能、帅丰电器。 公司经销商质量高，从平均提货额来看，2017-2021年公司经销商平均提货额均在100万以上，高于火星人、亿田智能、帅丰电器。 公司经销商体系较为稳定。公司生产管理效率高、产品品质稳定性强；公司盈利能力、抗风险能力较强，对经销商的政策价格稳定性较强，较少出现因原材料价格波动向经销商涨价、转嫁压力的情况；公司给经销商预留的获利空间较大，预计经销商毛利率在40%以上、净利率在20%以上，经销商盈利能力较好。 图3：2021年公司经销商数据显著高于可比公司 图4：2017-2019年公司经销商平均提货额位于领先地位 3、营销投放、新渠道开拓改善空间较大，有望开启新一轮成 长曲线 3.1、营销投放：公司销售费用率水平较低，2023年预计至少提高2pcts 2022H1公司/火星人/亿田智能/帅丰电器销售费用率分别为8.62%/22.37%/19.97%/11.56%，而净利率则分别为27.67%/13.38%/18.22%/22.61%。 可以看到，公司的净利率高于其他可比公司，但销售费用率低于其他可比公司。 在新房竣工向好、线下封控扰动因素解除的背景下，考虑到公司净利率较高，具有较大的空间增加费用投放、抢占市场份额，我们预计2023年公司将有望将销售费用率提升至少2pcts。考虑到公司品牌渠道端基础较好，管理层新鲜血液的注入，有望复刻2021年以来火星人、亿田等集成灶品牌营销端高举高打、份额持续提升的成功案例，开启公司新一轮的成长。 图5：2020年以来公司销售费用率低于可比公司 图6：2017年以来公司净利率高于可比公司 3.2、电商渠道：公司起步稍晚，市占率提升空间较大 公司线上渠道在行业中发展稍晚，公司于2018年正式组建电商部门，2018-2020年仍处于起步发展阶段；2020年公司改变线上渠道运营策略，在天猫、京东、苏宁易购等三大电商平台开设了官方旗舰店，并委托专业第三方电商代运营机构运营。 2020年电商渠道占比3.8%，2021年电商渠道占比12%，2022年预计公司电商渠道收入占比达15%。根据奥维云网，2022年线上渠道销额市占率仅8.45%，仍具有较大的份额提升空间。我们认为，2023年公司有望通过加大线上流量投放，重点发力抖音、快手与小红书等私域流量平台，实现较快增长。 表1：公司改变线上渠道运营方式后线上销额明显增长 表2：2022年公司线上渠道销额市占率为8.45%，与线下渠道相比有较大发展空间 3.3、线下渠道：KA渠道布局完善，新兴渠道拓展空间较大 线下渠道拓展方面，公司2018年着手拓展线下KA渠道，公司已进驻国美、苏宁、红星美凯龙、居然之家、等知名家电、建材KA卖场，并成为居然之家2022年金牌合作伙伴。到2021年底累计开设800多家苏宁、国美等大型KA渠道，与200多家红星美凯龙和居然之家等建材KA渠道。根据奥维云网，公司2022年在线下KA渠道销额市占率达18.86%，有较为完善的KA渠道布局。 新兴渠道方面公司布局稍晚，家装、下沉等新兴渠道拓展空间较大。根据公司2022年中报，下沉渠道，公司与天猫、苏宁、京东等平台合作，建立了京东超体店、京东家电专卖店、苏宁云店、天猫小店等；家装渠道，公司已与业之峰、星艺、点石、名匠、生活家等知名家装公司达成战略合作；工程渠道，目前以地方性房地产商为主，并持续拓展与头部地产商的合作。我们认为，公司在线下新兴渠道的建设方面有较大的发展空间，而新兴渠道的发力，有助于公司持续寻找新的增长点，增强抵御风险的能力。2022年预计公司新兴渠道收入占比不到10%。 表3：2022年公司线下KA渠道销额市占率为18.86% 3.4、受产品结构影响2022年毛利率承压，2023年多因素改善下毛利率有望提升 2022Q1-3公司毛利率44.6%，同比下滑7.4pcts。公司不锈钢冷板占原材料比例约30%，且公司原材料储备比较多，导致原材料价格虽然从2022Q2开始下滑，但是原材料下跌对公司毛利率的影响存在滞后性，预计将在2023年体现对毛利率的正向贡献；此外，公司低毛利率产品在产品结构中占比增加。 2023年，随着原材料跌价对毛利率贡献逐步体现，叠加公司对产品价格带的精细化管理，调整出货结构从而控制低毛利产品出货，公司毛利率水平有望迎来提升。 4、盈利预测与投资建议 考虑到疫情扰动，我们下调公司2022年盈利预测，维持2023-2024年盈利预测不变，预计2022-2024年归母净利润5.0/6.6/7.5亿元（2022年原值5.7亿元），对应EPS为0.8/1.0/1.2元（2022年原值0.9元），当前股价对应PE为16.9/12.7/11.2倍，公司产品技术底蕴深厚、渠道经销商体系完善，维持“买入”评级不变。 5、风险提示 原材料上涨风险；市场竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险。 附：财务预测摘要