社服&新消费行业23年投资策略： 景气向上，守正出奇
2023年2月15日证券研究报告|行业年度策略 社服&新消费23年投资策略：景气向上，守正出奇 证券分析师 姓名：郑澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 0 23年度策略：出行政策放开后，板块已从政策博弈，转向基本面与业绩驱动的第二阶段。春节及节后数据表现一定程度可以验证后续修复向好趋势；叠加23年稳经济预期之下，消费将作为重要一环不排除有相应利好政策支持，看好23年出行链和消费机会。综合现价以及后续弹性，我们核心看好：①出行产业链中的酒店/休闲景区/餐饮/免税基本面持续修复；②主线确定+政策支持+需求景气周期的人力资源服务板块；③估值修复叠加刚需回补，双轮驱动板块上涨，看好珠宝&培育钻石。 酒店：供需存在修复时差，23年有望加速成长，看好具备产品力&集团资源支持的头部企业。1）供给端：疫情影响下酒店存在出清现象，20-21年酒店住宿业设施分别同比减少17.4%、9.6%。2）需求端：春节期间酒店数据表现超预期，节后商务需求迅速恢复；酒店行业供给端较19年整体有一定出清，而供需时差奠定了现有酒店的经营弹性；同时头部品牌集中度提升+竞争格局改善+产品不断升级之下，头部品牌具备议价能力以及提价的优势，看好23Q2-Q3酒店业绩修复。此外加盟商信心逐步修复，头部企业将重回加速开店轨道，看好酒店23年经营与成长共振，推荐锦江酒店、首旅酒店，关注华住集团、君亭酒店。 人力资源：企业用工偏好提升，23年稳就业主线贯穿，多方政策催化，看好春节复工后招工需求持续修复。灵活用工模式能够较好的帮助企业提高用工弹性&人员管理效率，同时降低用工风险，疫情持续三年，我们认为企业对于灵活用工模式偏好有明显提升，企业灵活用工需求端依旧保持较好态势。同时扩内需保就业+健全社会保障制度+支持平台经济发挥稳就业作用+支持培育人资龙头壮大等多个顶层战略频频出台，保障灵活用工员工权益，直接利好头部合规人资企业长期发展，未来稳经济及宏观调控政策刺激预期加强&保就业依旧是主线，看好春节后企业招工需求持续回升，继续推荐科锐国际+北京城乡，建议关注外服控股。 餐饮：复苏弹性赛道，餐饮守正出奇。在日益科学化精准化的疫情防控下，线下消费场景有望实现边际复苏，线下客流或企稳回暖。1）当前头部餐饮公司借助上市优势，获得较大规模融资。在有明确疫情反转信号的情况下，上市公司有望扩大资本开支计划。有望调高未来数年开店目标；2）上市公司同店收入有望随线下客流逐渐修复。餐饮公司多数具有较高经营杠杆，同店收入端修复将伴随门店利润弹性的释放；3）由于疫情扰动，港股餐饮板块标的动态估值合理偏低，随着上市公司业绩的逐步企稳回升，港股餐饮赛道整体存在业绩+估值双轮修复的机会。持续推荐九毛九、海伦司，建议重点关注奈雪的茶、呷哺呷哺、海底捞等。 旅游景区：周边休闲将率先复苏，重点看好产能相比19年有提升且中长线仍有成长看点的公司。疫情期间跨省长线游相对疫情防控政策更敏感，因此20-22年国内短途周边游在整体出游结构中居主要位置，在疫情反复的阶段性表现中短途周边游相较长线跨省游来看恢复速度更快。疫情政策放开后元旦、春节期间出游半径开始明显延长，预计待国内疫情稳定后旅行社及长线游也将稳步恢复，看好23年暑期旅游旺季景区表现。疫情期间头部景区修炼内功，通过升级原有景区项目、产品扩容产能扩张以及发展多个成长曲线来提高自身竞争力，相比2019年同样具有业绩弹性，建议重点关注天目湖、宋城演艺、中青旅、海昌海洋公园。 免税：海南离岛免税持续升温，出境游有序恢复下市内免税政策或有望渐行渐近，后续仍有较多催化看点。海南游迅速升温，春节期间免税销售额表现符合预期，海南全年离岛免税销售额目标800亿元，继续看好后续销售额回暖。此外，中免仍有增量物业待开业，王府井国际免税港已经于2023年1月开业，离岛免税扩容持续进行，增量支持下有望共同再做大海南离岛免税市场。叠加出境游将有序恢复，23年扩内需战略之下，市内免税政策渐行渐近。看好中国中免，建议关注王府井。 培育钻石&黄金珠宝：行业渗透率红利伊始，头部企业扩产带动业绩高增。培育钻石以其良好性价比，在美国市场快速渗透。当前产业链最具投资价值的环节在于上游生产端。生产端企业均具有较强技术壁垒和资金壁垒，中短期内格局依然保持稳定。头部公司扩产积极，业绩释放路线明确，继续推荐力量钻石，建议关注中兵红箭、黄河旋风。2022年因疫情扰动，黄金珠宝上市公司业绩普遍受损，但随着婚庆及悦己需求的递延释放，黄金珠宝公司业绩有望出现适当回补。在国潮兴起的环境下获得业绩修复，建议关注迪阿股份、周大生、周大福、潮宏基等。 宠物食品&母婴赛道：“它”经济进入发展快车道，国内宠物市场方兴未艾，“育儿式”养宠盛行。近年来年轻一代对于宠物的“陪伴属性”需求递增，宠物行业获得高速发展。宠物产业消费整体表现为：产品升级诉求强、营养健康至上、消费频次高、价格敏感性低、品牌忠诚度高等特点。建议关注中宠股份、佩蒂股份、乖宝股份等。随着疫情修复，母婴赛道亦会迎来线下客流的修复，消费升级与渠道变革推动母婴行业发展。母婴赛道标的整体估值偏低，建议关注爱帝宫、孩子王、爱婴室等。 风险提示：疫情反复、宏观经济波动、行业竞争加剧 目录 CONTENTS 01酒店：疫情后供需错配，头部企业加速成长 02人力资源：稳就业主线确定，供需政策利好+企业用工偏好提升 03景区：周边休闲游将率先复苏，看好产能持续扩张的成长型公司 04餐饮：复苏弹性赛道，餐饮守正出奇 05免税：景气度依旧，看好增量持续扩容+潜在催化 06培育钻石：新消费浪潮涌动，产业链布局走向成熟 07黄金珠宝：国潮消费兴起，婚庆有望回补 08宠物食品：“它经济”发展进入快车道 09母婴：消费升级与渠道变革推动行业发展 供给端出清格局优化，商旅需求刚性，看好酒店企业经营业绩弹性。 春节&节后超预期数据验证酒店经营向好趋势，供需错配奠定RevPAR修复弹性，看好后续数据持续修复。①需求端：节后一周(1/29-2/4)一线商务需求迅速修复，RevPAR、OCC、ADR预计分别恢复至19年2月的89.6%、85.4%、105%，其中一线城市OCC达到57.6%，环比前周(春节周)提升18.4pct，二线OCC达63%，环比+10pct，商务需求明显复。最近一周整体酒店经营继续保持向好态势，多地较多酒店出现满房、甚至OCC达到或超过100%，房价较平时也出现明显上涨，坚定看好后续数据修复！②供给端：疫情影响下小单体酒店抗风险力较弱大量出清，2020-2021年我国住宿业设施总量分别同比减少26.5%、19.2%，其中酒店住宿业设施减少17.4%、9.6%。考虑供给端恢复的滞后与需求快速修复将奠定酒店企业业绩弹性空间，叠加疫情期间房价表现始终刚性且产品具备议价能力的背景下，继续看好同店RevPAR表现！图：我国酒店行业数量及yoy图：三家酒店RevPAR相比于疫情前的恢复程度(%) 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 2018201920202021 酒店数量(家)YoY 0% -5% -10% -15% -20% 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 华住集团锦江酒店首旅酒店 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。 数据来源：盈蝶咨询，各公司公告，德邦证券研究所5 酒店竞争格局稳固，头部效应明显，疫情后龙头有望继续加速成长。 酒店行业竞争格局稳固，疫情后头部企业优势进一步得到强化。根据盈蝶咨询，截至21年，锦江、华住、首旅酒店市占率分别为4.2%、3.1%、2.3%，若按照连锁酒店口径来看，市占率分别为18.6%、13.7%、10.4%，CR3合计为42.7%，连锁化酒店市场集中度较高。疫情期间单体酒店现金流压力较大，而酒店行业龙头凭借优质产品模型、会员规模、全国性布局、采购平台规模效应、金融平台等对加盟商多重赋能，头部优势进一步凸显，未来有望实现对于中小单体酒店的加速替代。 21年我国连锁化率为35%，对标海外仍有一定展店空间。根据盈蝶咨询，21年我国酒店行业连锁化率为35%，对标美国70%+连锁化率仍有成长空间，疫情期间对行业开店节奏虽有扰动，但考虑到三大头部酒店企业pipeline仍维持在相对较高的水平，看好后续信心恢复后头部企业加快成长。 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 图:三大酒店集团市占率合计(酒店行业口径) 9.65% 7.55% 4.57% 5.50% 2018201920202021 三大酒店集团市占率合计 图:三大酒店集团市占率合计(连锁酒店口径) 42.7% 38.3% 35.7% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 201920202021 三大酒店集团市占率合计 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。 数据来源：盈蝶咨询，各公司公告，德邦证券研究所注：三大酒店集团为锦江酒店、华住集团、首旅酒店 6 锦江酒店：中端主力产品综合竞争力较强，助力成长提速；设立线下创新中心GIC，支持品牌长期可持续发展。三年翻倍规划逐步推进，后续发展质量为先，有望逐步走出国门加码亚太区市场。短期欧洲酒店需求迅速恢复，亏损拖累大大降低；国内疫情逐步企稳后出行有望迅速恢复，看好龙一中长期发展空间。 华住集团：产品、管理、品牌、流量四大优势助力公司成为国内综合竞争力最强的民营酒店管理集团之一。短期受益于疫情缓解带来的景气恢复，中期借助优秀模型和管理效率，竞争壁垒稳固。 首旅酒店：经济型酒店改造升级逐步推进，质量提升有望增厚业绩；中高端逸扉、璞隐、和颐展店规划清晰(其中逸扉未来8年签约不少于500家，开业不少于200家)；成立高端酒店事业部，未来集团高星酒店管理有望注入公司体内赋能品牌发展；轻管理酒店加速下沉市场开拓。公司直营店比例(尤其是华北以及北京地区)占比较其他酒店集团更高，后续疫情后业绩弹性可期。 君亭酒店：君亭聚焦长三角中高端商务酒店领域，凭借优质产品享受一定溢价能力；收购度假酒店品牌君澜补齐产品矩阵、打破规模瓶颈；拟定增募集资金分三批开设15家直营门店为中长期开店奠定标杆基础，看好公司疫情后直营店及品牌溢价带来的业绩弹性。 金陵饭店：4家直营酒店打造民族高星饭店标杆品牌，中高端酒店产品矩阵不断完善，依托品牌输出+股权合作，酒店板块有望加速成长(十四五规划中预计25年实现500家签约+开店规模)。食品科技公司切入预制菜赛道+苏糖子公司渠道经销稳健运营，有望打造多元成长路径。 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。7 灵活用工符合未来产业趋势下企业用工需求，从渗透率、发展时间、从业人数三个维度看，中长期仍有较大的成长空间。 需求端：灵活用工能够满足企业在业务旺季时期的用工需求、缩减淡季时用工开支；有效降低用工风险；帮助企业进一步缩短人员管理半径、提高管理效率、培育核心竞争力，未来在产业竞争逐步激烈的过程中，也符合企业灵活化的用工趋势。 发展空间：根据灼识咨询，2018年我国灵工渗透率尚不足1%，而同时期美国、日本、欧盟渗透率已经达到10%/4%/3%。从发展时间角度来看，欧洲、美国、日本均经历了较长时间的发展成熟期，而我国灵活用工起步于2014年。从从业人数来看，美国2000年灵活用工从业人数接近350万人、德国灵工从业人数2014年约90万人，根据JASSA，日本灵活用工从业人数2020年为143万人。2020年我国灵活用工从业人数预测为170万人。 竞争格局：灵活用工市场高度分散，根据灼识咨询，2018年市场约有10000家灵活用工服务提供商，按照灵活用工收入计算，我国灵活用工服务市场CR3为6.6%，对标海外，任仕达、德科以及Manpower在全球人力资源服务市场中市占率达6
