重组国内主权债务：一个分析例证（英）

Restructuring穹顶抽搐所以vereignDebt:一个一个nalytical插图游行n Davida.Grigorian WP/23/24 国际货币基金组织的工作论文des登记res我们进步的作者(年代),及其作者 引起评论和鼓励辩论。 国际货币基金组织的工作论文的观点的作者(年代),不一定 代表基金组织及其执董会的观点，或国际货币基金组织的管理。 2023 2月 ©2023国际货币基金组织(imf)WP/23/24 国际货币基金组织的工作论文货币和资本市场部门 穹顶主权债务：分析性例证 PreparedbyDavida.Grigorian* 授权由ThordurJfordistributiononasson 2023年2月 货币基金组织工作文件由作者撰写，并公开征求意见 评论和鼓励辩论。货币基金组织工作文件中表达的观点是 作者不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 文摘:主权国内债务重组近年来变得更加普遍和触及 在公共债务总额中所占的份额越来越大。本文为政策制定者提供了一个简单的思考框架决定是否重组国内主权债务作为减少整体公众努力的一部分 负债。它还强调了相当广泛的技术、法律和操作问题。 在重组内债时面对。正如预期的那样，实现所需的债务减免等因素可持续性、重组带来的财政节约以及重组的经济成本是 决策关于重组，但债务构成、金融稳定等因素也是如此成本和危机准备，所有这些都在论文中讨论。 建议委员会加强:Grigorian,大卫。,3,“国内主权债务重组:一个 AnalyticalIllustration,”国际货币基金组织的工作论文23/24,华盛顿特区。 JEL分类数字: H63,F34 关键词: 国内债务重组、主权债务、净债务减免 作者的E邮件地址: dgrigorian@imf.org *我要感谢ArindamRoy，TrevorLessard，TamonAsonuma，SebastianGrund—我fellowco-authorsIMF(2021) 再保险阿宝rt—MinkeGort，JerzyJiang，MichaelPapaioannou，ErikoTogo，andRomainVeyrunefortheircomments.《新月经》 errors是我own。 工作底稿 Restructuring穹顶vereign抽搐Debt:一个nalytical插图tration 由大卫·a·Grigorian 公司ntents 词汇表。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。。。。。。。3 一二、总引减言免和与动净机减4免与国内债务重组拉弗曲线6融资和资本重组金融机构10 三、分析框架14 模特15 经济成本和数量约束感18其他注意事项19 潜在的法律问题19 非居民投资者20 负担分担与债权间权益20折扣率的选择21 四、决策框架的程式化应用22五、结语24 引用。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。25盒子 1.Jamaica金融部门支持基金13 数据 1a.资本短缺和净债务减免作为理发函数的函数9 1b.资本短缺和净债务减免与风险加权主权敞口10 2.角落里的解决方案—只有EDR发生。17 3.内部解决方案—BothEDR和DDR发生。17 表 1.资本缺口和债务减免计算的程式化示例8 2.复员方案的财政总成本和净额12 术语表 我推进d马驾驶台t 位双边投资条约 日本央行 BankofJamaica CB中央银行 CAC 车DDRDRTDSA 欧洲央行功能EMDEFRCFSSF 艘渔船 自由贸易协定 美津 ICSID 金融机构 JDX NBFINDR 净现值 RLC 国有企业 OMT 集体行动条款资本充足率国内债务重组 DebtRelief目标DebtSustainabilityAnalysis欧洲央行(ecb) 外部债务重组 新兴市场和发展中经济体金融监管委员会 FinancialSectorSupportFund 票面价值 Free贸易协定上周三Jamaica 国际投资争端解决中心国际金融机构 牙买加的主权债务交换非银行金融机构 净DebtRelief净PresentValue DDRLafferCurve 国有企业 直接货币交易 即介绍和动机 2011年欧洲debtcrisis后–12，让许多人措手不及，国际货币基金组织（2013）总结政策旨在促进有序主权债务重组的举措。它承认债务危机 欧洲，特别是希腊的重组，重新引发了关于现有 基于市场的债务解决方案。具体而言，提出了若干建议，以期建立（正式或非正式）框架，克服债务重组的常见障碍（阻止来自私营和官方部门的协调问题）和促进及时有序的债务 重组。1然而，迄今为止，基于市场的方法仍然是唯一正在使用的方法，隐含地暗示对于大多数参与者来说，它大部分时间都有效。 最近，已经作出努力，详细描述基于市场的重组过程。布赫海特 （2019）解释说，主权国家作为寻求修改其现有债务合同条款的PArty，是负责准备提案，列出主权国家将要减免债务的总体数量 向私人债权人寻求以及方法（例如，理发、期限延长、息票调整、 等）用来传达这种解脱。然而，正如Grund（2023）详细记录的那样，法律挑战仍然存在常见（在违约前和违约后都出现），使成功的重组成为 各种（通常是相互关联的）因素。关注个别重组事件细节的论文 （例如，Grigorian，Alleyne，andGuerson（2012），Zettelmeyer，Trebesch，andGulati（2013），Anthony，Impavido，和范塞尔姆（2020年）和阿索努玛、帕帕约安努和津田（2021年））旨在阐明这些 在个别情况下的因素。 最近几年主权债务重组的一个特点是长期增长—无论是在 数字和相对重要性—国内债务重组（DDR）事件（Erce、Mallucci和皮卡雷利，2022年）。然而，这并不令人意外。而市场为国际（外国法律）主权债务证券的交易量约为1万亿美元，相当于国内未偿总额 证券about40倍。2在新兴市场和发展中经济体（EMDEs），债务 重组发生的可能性更大（比发达市场;AMs），内债在总债务中的份额 从2000年到2020年，从31%上升到46%（见国际货币基金组织，2021年）。 国内债务重组事件的这种趋势相当明显。在1980年代和 1990年代初，解除武装、复员和重返社会方案很少见（与替代品相比），因为大多数新兴市场和发展中经济体倾向于采取综合措施：金融抑制和高通胀，以减少过度国内债务负担的实际价值。3从 自1990年代中期以来，许多EDME放宽了其金融体系并升级了其政策框架。包括采用通胀目标制，减少对通货膨胀的依赖债务人 镇压。为了反映这些变化，复员方案变得更加普遍。1990年期间–2020年,有复员方案（30集）与独立外债重组（27集）大致相同。在 目前，通货膨胀或金融抑制仍然是不受欢迎的，而且在很大程度上是不可行的政策选择。 1这些努力中最近的一项是G20债务处理共同框架（CF），旨在处理 发展中国家的破产和长期流动性问题，以及国际货币基金组织支持的改革的实施程序。CF要求私人债权人以可比的条件参与，以应对集体行动挑战和 确保公平分担负担。然而，吸收速度很慢，迄今为止只有四个国家—乍得、埃塞俄比亚、加纳、和赞比亚—根据《融资法》提出债务减免请求，但须有重大延误。 2根据国际清算银行（2021年）的数据，全球市场的中央政府本币债务总额 达到46.7万亿美元，而外币工具则达到1万亿美元。0万亿。 3这也反映了1980年代席卷新兴市场和发展中经济体的一系列主权外债违约。 债务在大多数国家的危机条件下的实际价值，因此重新关注基于市场的方式重组债务,尤其是国内债务。 最近重组案例的一个突出结果是，尽管事实上主权的控制它的 国内法律和规章框架使它对解除武装、复员和重返社会进程具有相当大的影响力。国内重组往往受到其他各种影响—经济和金融—因素和 约束。然而，解除武装、复员和重返社会的成功与否应主要以任何其他改组的标准来衡量。—通过其帮助确保债务可持续性和恢复市场准入的能力。4ddr,后者可以 更狭义地衡量为恢复对经济的信贷，包括对私营和公共部门的信贷。 国际货币基金组织（2021年）正式确定了解除武装、复员和重返社会的框架，并对此类案例研究进行了全面审查自1980年以来进行的重组。本文介绍了一个决策框架，其目标是 “确定将恢复公共债务可持续性同时最小化潜力的重组类型 disru经济成本和金融系统ptions。”它由以下六个步骤: 第1步：估计恢复公共债务可持续性所需的债务减免目标（DRT）。 第2步：确定债权的范围（即票据类型）和持有的债权人类别 “可债务”。 第3步：对于每一类债权人，确定对DRT的潜在贡献。 第4步：评估与获得救济相关的经济成本。 第5步：确保中央银行（CB）的正常运行，包括支付系统，以及评估任何当前（或未来）资本重组需求的需求。 第6步：确定要重组的索赔，以最大限度地降低总体成本，同时实现DRT和支持更广泛的宏观经济改革。 虽然框架中引用的一些术语相对容易定义和分析计算（例如， 可重构债务、周长等），其他可能需要专业知识，包括其他/类似知识重组事件（例如，潜在/可行的债务减免、净债务减免等）。 本文以国际货币基金组织（2021年）为基础。它阐明了在解除武装、复员和重返社会背景下使用的概念/术语，并有助于实施上述六个步骤，旨在指导国家当局选择类型 重组（即EDR、DDR或两者兼而有之），特别是解决DDR的方法（通过提供 它们在程式化分析插图中的使用）。与国际货币基金组织（2021年）一样，这里的国内主权债务被定义为公共债务受国内法管辖并受国内专属管辖的债务 君主的法院。根据外国法律发行的债务被视为“外部部分。“注意这个定义 与货币面额或债务持有人的居住地分开(定义在国际货币基金组织(IMF)的使用债务可持续性分析，DSA），尽管在实践中存在相当大的重叠。 虽然隐含了解除武装、复员和重返社会的背景，但本文件没有明确处理 国内投资者基础。尽管其程度因国家而异，但这一特征大体上提供了主权当局利用国内投资者，可能使解除武装、复员和重返社会的问题变得毫无问题最近几年的案例。同样，本文也没有讨论政府重组的能力。 4成功的关键可能包括改善还款状况（风险），降低汇率和利率risks，以及在短期内现金储蓄。 国内债务通过追溯变更债券合同的法律条款。5你的国家取得的sed这个“地方法律优势“，并在之前在其国内法合同中引入了集体诉讼条款（CAC）最近几年重组债务的是希腊（2012年）和巴巴多斯（2018年）。 论文的其余部分按以下方式构建。第二节讨论了解除武装、复员和重返社会方案背后的关键概念。净债务与总债务减免和重组拉弗曲线，并提供了一个程式化的例子。配备这些 概念，第三节建立了一个分析模型，用于确定一次重组的索赔类型（如果有的话）主权国家的债务已被确定为不可持续的。第四节规定一些程式化的例子 国际货币基金组织模型和决策框架的应用（2021年）。最后，第四节结束。 2与净救济和国内债务总额重组拉弗曲线 国内结构调整具有区别于外债重组的显著特点。这 功能—本质上一个负外部性—是