22年盈利重挫但仍较同业稳固，市场回暖有望走出阴霾

香港股市|非银金融|券商 国泰君安国际（1788HK） 22年盈利重挫但仍较同业稳固，市场回暖有望走出阴霾 22年收入不少于22亿元，预计录得正盈利优于同业 公司发布2022年盈利警告，预计22年全年收入不少于22亿港元，21年同期为39.6亿港元，税后净利润在7,000万港元至9,000万港元之间，预计同比下滑约91.8%至93.6%。22年美联储加息导致全球金融市场收紧、内房债违约潮与新冠疫情反复等不利因素影响下，港股整体市况低迷，在港中资子券商普遍盈收双降，投资亏损大幅增加，在此背景下公司盈利重挫，但仍能保持盈利，已优于同业平均水平。22年上半年，公司收入同比下降56%至10.9亿港元；净利润同比下降83%至1.61亿港元，下半年公司做市与投资、企业融资等业务下滑较为严重，拖累整体盈利。 股债深度调整令自营收入亏损加剧 22年股债双杀导致香港权益及固收产品收益均表现不佳，交易情绪低迷和流动性不足给公司做市业务带来较大压力。22年中资美元债市场持续阴暗，违约规模创历史新高，22年H1公司交易与投资净额由盈转亏至-3.23亿港元，其中来自债券做市交易亏损同比大幅扩大两倍以上，以公允价录得亏损持续蚕食盈利，预计22年债券类产品信用损失仍大幅拖累自营收入。公司管理层去年8月曾表示， 已大幅削减了高风险的地产中资美元债仓位，自营缩量并向轻资产业务转型发展。 更新报告 评级：增持 目标价：0.90港元 股票资料（更新至2022年2月13日） 现价0.75港元 总市值7,165.0百万港元 流通股比例25.5% 已发行总股本9,554.00百万 52周价格区间0.54-1.01港元 3个月日均成交额5.13百万港元 國泰君安控股有限公司 主要股东 （占73.74%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 经纪及投行业务亦受市况冲击表现下滑，23年有望重现增幅 22年恒指全年累跌15.5%，平均每日成交金额为1,249亿港元，同比下降25%，市场疲软也直接影响公司经纪佣金和孖展融资收入，公司财富管理收入在22年H1同比下跌44%至5.62亿港元。香港IPO募资额及募资数量分别下滑68%及8.3%，公司企业融资收入22年H1同比下滑62%至1.46亿港元。恒指在22年前10月不断走低，年末两个月受到美联储加息边际放缓、内地防疫政策优化及稳增长政策频出台多因素提振累计上涨34.7%，23年1月恒指环比上涨10.4%，预计市场转暖利于在港展业券商业绩重返增势。公司目前仍在增资扩表，投资类资产仍占比较大，22年H1代客持有金融产品规模增长强劲，带动金融产品利息收入增长16%，公司将持续依托母公司资源做大跨境衍生品业务，预计23年跨境业务增速仍能保持强劲。 维持“增持”评级，目标价微调至0.90港元 随着市场交投量逐步回升，港股一二级市场均有望显著回暖，预计公司在低基数背景下能够实现业绩 (港元) 1.0 0.5 0 8/229/2210/2211/2212/221/23 成交量(右轴) 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 (百万股) 30.0 20.0 10.0 0.0 回升。公司具多元化收入结构，抗周期性较强，自营规模收缩向轻资产业务转型，ROE领先同业且派息稳定，预计中报前后有望逐步走出阴霾，经纪业务部分增量或一定程度受到内地客户跨境交易监管政策趋严的影响。根据公司22年盈利警告下调22年盈利预测，并在该基数下调整23/24年收入预测，上调23年港股ADT预测，调整公司22-24E年EPS至0.01/0.06/0.07港元（调整前为0.03/0.07/0.08元），BPS为1.68/1.74/1.79，采用DDM及相对估值法微调目标价至0.90港元的目标价，对应0.54X2022EPB。 风险提示：（一）金融市场剧烈波动导致投资收益不及预期；（二）监管政策收紧 （百万港元） 20年 21年 22年预测 23年预测 24年预测 总收入 4,873 3,966 2,216 2,708 3,055 股东净利润1568110386645752 增长率： 73.70% -29.63% -92.20% 650.04% 16.57% 每股盈利 0.16 0.12 0.01 0.06 0.07 每股股息 0.08 0.06 0.04 0.04 0.04 每股资产净值 1.58 1.60 1.68 1.74 1.79 增长率：14.78%-18.60%-44.13%22.20%12.81% 20220826–更新报告：净利润下降幅度略好同业，跨境收益互换成亮点 20220315–更新报告：地产中资美元债拖累业绩，盈利预计出现滑坡 20220331–更新报告：盈利韧性凸显，资产质量稳健 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk 图表1：2018-2022年收入及净利润情况 图表2：2018-2022H1年ROAE（%） 6,000 5,000 4,000 3,000 3,012 4,246 4,873 3,966 预测收入不少 于22亿 100.0% 50.0% 0.0% 14.0% 12.0% 10.0% 11.8% 2,000 1,000 0 835 903 1,568 1,103 -50.0% 预测净利润 0.7~.9亿 -100.0% -150.0% 8.0% 8.3% 7.9% 7.2% 2.2% 6.0% 4.0% 2018年2019年2020年2021年2022年E 收入净利润收入增速净利润增速 2.0% 0.0% 20182019202020212022H1 来源：公司资料、中泰国际研究部。2022年数据根据盈利警告预测。来源：公司资料、中泰国际研究部 图表3：2018-2022H1年净利润率（%） 图表4：2018-2022H1年每股净资产（港元） 35.0% 32.2% 1.62 1.60 1.60 30.0% 27.7% 27.8% 1.601.58 1.58 25.0% 21.3% 1.561.54 20.0% 15.0% 1.52 1.50 15.0% 1.50 1.48 1.48 10.0% 1.46 5.0% 1.441.42 0.0% 1.40 20182019202020212022H120182019202020212022H1 来源：公司资料、中泰国际研究部来源：公司资料、中泰国际研究部 图表5：财务摘要（年结:12月31日；港元百万） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 国泰君安国际(1788HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 来源：彭博、中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 2019/3/19 HK$1.71 「买入」 HK$2.19 2 2019/8/20 HK$1.26 「买入」 HK$1.88 3 2020/3/23 HK$0.97 「买入」 HK$1.39 4 2020/8/11 HK$1.16 「买入」 HK$1.45 5 2021/01/11 HK$1.18 「买入」 HK$1.55 6 2021/03/24 HK$1.35 「买入」 HK$1.80 7 2021/08/24 HK$1.26 「买入」 HK$1.83 8 2022/03/11 HK$1.01 「买入」 HK$1.59 9 2022/03/29 HK$0.91 「买入」 HK$1.59 10 2022/08/26 HK$0.82 「增持」 HK$0.98 11 2023/02/13 HK$0.75 「增持」 HK$0.90 来源：彭博、中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852)39792886 传真：(852)39792805