可转债打新系列 精锻转债:汽车精锻齿轮龙头企业 2023年02月14日 转债基本情况分析: 精锻转债发行规模9.80亿元,债项与主体评级为AA-/AA-级;转股价13.09 元,截至2023年2月13日转股价值101.68元;发行期限为6年,各年票息的算术平均值为1.30元,到期补偿利率15%,属于新发行转债较高水平。按2023年2月13日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.77%的贴现率计算,债底为77.70元,纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为15.54%,对流通股本的摊薄压力为16.14%,对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析: 执业证书:S0100522030001电话:18673120168邮箱:tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠 截至2023年2月13日,公司前三大股东江苏大洋投资有限公司、夏汉关、黄静分别持有占总股本40.27%、3.75%、2.27%的股份,前十大股东合计持股 执业证书:S0100122070033电话:18801385469邮箱:shanglingnan@mszq.com 比例为54.92%,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为3.92亿元,因单户申购上限为100万元, 相关研究 假设网上申购账户数量介于1050-1150万户,预计中签率在0.0034%-0.0037% 1.聚焦区县系列:三个维度透视重庆区县-20 左右。 23/02/13 申购价值分析: 2.可转债打新系列:天23转债:光伏智慧能源龙头企业-2023/02/13 公司所处行业为底盘与发动机系统(申万三级),从估值角度来看,截至2023 3.城投、产业利差跟踪周报20230212:城投 年2月13日收盘,公司PE(TTM)为30倍,在收入相近的10家同业企业中处 债利差、产业债利差均整体下行-2023/02/1 于中间水平,市值64.12亿元,处于较高水平。截至2023年2月13日,公司今年以来正股上涨14.45%,同期行业(申万一级)指数上涨12.37%,万得全A上涨8.96%,上市以来年化波动率为46.85%,股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.51%,存在一定股权质押风险。 24.信用一二级市场跟踪周报20230212:发行及净融资规模显著增加-2023/02/12 5.交易所批文更新跟踪周报20230212:交易 所小公募终止规模显著增加-2023/02/12 精锻转债规模较小,债底保护较低,平价高于面值。综合考虑,我们给予精 锻转债上市首日25%的溢价,预计上市价格为127元左右,建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析: 2022年1-9月公司实现营业收入12.69亿元,较上年同期增长23.98%; 营业成本8.98亿元,较上年同期上升23.20%;归母净利润为1.74亿元,同比上升30.85%,销售毛利率29.27%,同比上升0.45pct,销售净利率13.72%,同比上升0.73pct。 竞争优势分析: 企业定位:国内汽车精锻齿轮细分行业龙头企业。1)研发及技术优势。公 司拥有有效专利210件,建立了具有丰富研发经验和高技能高素质员工队伍,公司产品在定价、成本控制和性能方面竞争优势明显;2)客户结构和品牌优势。拥有优质的终端整车厂商、全球知名汽车零部件供应商等客户群体,突出的核心竞争力保证了公司未来业绩的增长;3)细分行业龙头优势。公司是国内汽车精锻齿轮细分行业龙头,行业地位显著;4)装备能力优势。公司是技术和资金密集型行业,可靠的设备能力保证了产品开发周期、质量的稳定和交付的及时性。 风险提示:1)发行可转债到期不能转股的风险;2)摊薄每股收益和净资产 收益率的风险;3)信用评级变化的风险;4)正股波动风险。 目录 1精锻转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2精锻科技基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势8 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1精锻转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 精锻转债发行规模9.80亿元,债项与主体评级为AA-/AA-级;转股价13.09 元,截至2023年2月13日转股价值101.68元;发行期限为6年,各年票息的 算术平均值为1.30元,到期补偿利率15%,属于新发行转债较高水平。按2023 年2月13日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.77%的贴现率计算,债底为 77.70元,纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本的摊薄压力为15.54%,对流通股本的摊薄压力为16.14%,对现有股本摊薄压力较大。 债券代码123174.SZ债券简称精锻转债 表1:精锻转债发行要素表 公司代码300258.SZ 公司名称精锻科技 发行额9.80亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限(年)6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50% 转股起始日期2023-08-21 预计发行/起息日期2023-02-15 赎回条款转股期,15/30,130% 转股价13.09元 回售条款最后两个计息年度,30,70% 向下修正条款存续期,15/30,85% 原始股东股权登记日2023-02-14 补偿条款到期赎回价格:115元 申购代码/配售代码370258/380258 网上申购及配售日期2023-02-15 主承销商安信证券 资料来源:Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年2月13日,公司前三大股东江苏大洋投资有限公司、夏汉关、黄静分别持有占总股本40.27%、3.75%、2.27%的股份,前十大股东合计持股比例为54.92%,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日配售规模预计在60% 左右。剩余网上申购新债规模为3.92亿元,因单户申购上限为100万元,假设网上申购账户数量介于1050-1150万户,预计中签率在0.0034%-0.0037%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为底盘与发动机系统(申万三级),从估值角度来看,截至2023 年2月13日收盘,公司PE(TTM)为30倍,在收入相近的10家同业企业中处于 中间水平,市值64.12亿元,处于较高水平。截至2023年2月13日,公司今年以来正股上涨14.45%,同期行业(申万一级)指数上涨12.37%,万得全A上涨8.96%,上市以来年化波动率为46.85%,股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.51%,存在一定股权质押风险。 精锻转债规模较小,债底保护较低,平价高于面值。参考同行业内豪能转债(规模为5.00亿元,评级为AA-,转股溢价率为27.37%)和泉峰转债(规模为6.19亿元,评级为AA-,转股溢价率为23.03%),综合考虑,我们给予精锻转债上市首日25%的溢价,预计上市价格为127元左右,建议积极参与新债申购。 2精锻科技基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主营业务为汽车精锻齿轮及其他精密锻件的研发、生产和销售。公司主营业务收入按照产品分类为锥齿轮类、结合齿类、差速器总成类以及其他产品类。其中,其他产品类主要包括异形件、轴类件、盘类件、VVT等。2022H1,锥齿轮类占主营业务收入50.81%,结合齿类11.62%,差速器总成类13.18%。 按业务收入细分行业划分,公司行业由乘用车(燃油车)产品、乘用车(电动车)产品和商用车、高端农机产品构成。乘用车(燃油车)产品占比最大,2022H1占比达84.36%,是公司主要的收入来源;但是同时,乘用车(电动车)产品收入快速增长,占比逐年提升,由2020年度3.70%提升至2022H1的13.59%;而商用车、高端农机产品则占比较低、变化不大。2021年汽车行业复苏,公司开拓新能源汽车客户,电动车产品销售收入金额及占比增长;新能源汽车零部件市场占有率上升,新能源配套产品销量增长。 公司有一定比例的产品出口业务。自2021年度以来,汽车行业整体回暖,公司积极开发相关客户海外订单,外销比例有所提升。2022H1内销、外销分别占比64.24%和35.76%。 主营业务收入按产品类别划分(%)主营业务收入按细分行业划分(%) 100% 80% 60% 40% 20% 0% 锥齿轮类结合齿类差速器总成其他产品类 乘用车(燃油车)产品乘用车(电动车)产品商用车/高端农机产品 100% 80% 60% 40% 20% 2022H1 2021 2020 2019 0% 资料来源:募集说明书,民生证券研究院资料来源:募集说明书,民生证券研究院 公司所属行业为汽车零部件及配件制造业。 公司上游行业为钢材加工业,直接关系到汽车精锻齿轮行业产品质量和原材料采购成本;下游行业汽车制造业的发展将会拉动汽车精锻齿轮行业的发展。 钢材是精锻齿轮行业的主要原材料,钢材价格的波动会影响行业盈利水平。若钢材价格上涨过快,精锻齿轮生产企业将面临生产成本上升的压力。齿轮产品作为传动系统中较为精密的产品,对齿轮钢的质量要求较高,同时齿轮产品工作条件较为复杂,对材料的特性提出了更高的要求。目前汽车齿轮多采用齿轮钢 20CrMnTiH、20CrMoH、16MnCr5等制成,当前我国虽然钢材生产企业众多,但对于某些高性能齿轮钢材料,能够生产的企业数量还较少,部分汽车齿轮用钢还依赖进口,这也限制了我国高端齿轮制造业的发展。 下游汽车节能减排、轻量化趋势带动精锻齿轮行业的发展。汽车工业竞争激烈,各大汽车制造商对于汽车精锻齿轮在内的汽车零部件供应商提出了更高的要求;各国排放标准不断升级,主要汽车生产大国大力推进节能汽车的研发和推广,加快节能减排技术的推广。节能减排已经成为汽车行业发展趋势,推动汽车节能与新能源技术、轻量化技术的快速发展。 轻量化零部件的应用是实现汽车节能减排的重要举措,通过使用轻质材料来减少整车燃料消耗和尾气排放,提高汽车动力和加速性,增强车辆控制稳定性和安全性,在汽车整车及汽车零部件行业应用越来越广泛。 汽车精锻齿轮行业下游需求景气,中国汽车产销量持续稳定增长。根据中国汽车工业协会数据,2010-2021年期间我国汽车产销量实现大幅度增长,汽车产销量从1826.47万辆和1806.19万辆分别增至2,608.20万辆和2,627.50万辆,成为全球汽车行业的主要增长点。 中国汽车产销量(单位:万辆) 产量销量 3000 2900 2800 2700 2600 2500 2400 2300 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2200 资料来源:国家统计局,中国汽车工业协会,民生证券研究院 同时,全球发达国家的汽车市场趋于饱和,劳动密集、资源密集的汽车制造活动已经逐步由发达国家向发展中国家进行产业转移,为中国等发展中国家汽车工业发展带来机遇。 我国汽车零部件在全球汽车零部件供应链中占据重要地位,关键核心技术依赖进口。汽车零部件在产业规模、产业链协同等方面有一定优势,逐渐形成行业的规模化、专业化的局面。同时,新能源汽车行业快速发展,国内汽车零部件企业加速布局新能源汽车产业链。然而我国汽车零部件行业在部分关键核心技术方面依赖进口,部分核心零部件由外资品牌占据主导地位的局面依然存在。 中国汽车产业结构不断优化,新能源汽车产销量不断提高。产量从2015年的 34.05万辆提升至2021年的354.49万辆,年复合增长率47.77%;销量从2015年的31.11万辆提升至2021年的352.05万辆,年复合增长率48.29%。新能源汽车的快速发展带动零部件需求提升,为汽车零部件企业带来业绩新增长点。此外,根据中国汽车工业协会数据,2022年,我国新能源汽车累计产销量分别达721.90万辆和686.66