【天风汽车于特团队】银轮股份调研更新

□【天风汽车于特团队】银轮股份调研更新-20230213 □我们近期调研了银轮股份，对公司的基本面情况更新如下： □25年业绩指引： [庆祝]1、25年营收目标超150亿，据此预计22-25年CAGR20%+； [庆祝]2、其中新能源热管理75亿（预计22-25年CAGR28.6%）；工业+民用30亿（预计22-25年CAGR78.8%）；商用车非道路45亿（预计22-25年CAGR3.8%）； [庆祝]3、25年归母净利润预计达10.5亿，净利率约7%；（我们预计22年归母约3.7亿，净利率4.4%，22-25年CAGR41%）； [庆祝]4、分业务板块看： 商用车非道路，规模增长有限，弹性不大； 新能源热管理，产能持续扩张，利润率逐年往上（新能源热管理主体上海工厂21年微亏，22年开始盈利，23年目前测算净利率达3%-5%；）工业+民用，利润率较高，规模释放较快。 □乘用车客户情况： [庆祝]1、特斯拉，22年营收5.5亿，23年预计40%增长；除了上海工厂外，23年北美工厂的前端模块（3-4月），空调箱、芯片冷却模块（5 月）、皮卡的空调箱（10月）等项目将陆续量产，波兰工厂也将配套欧洲ModelY的空调箱；[庆祝]2、吉利，22年营收4.5-4.6亿，23年预计6.3亿； [庆祝]3、宁德，22年营收3亿，23年预计4.5-5亿；目前配套主要水冷板，23年麒麟电池接近定点，预计会占主要份额；24年CTC贡献新增量，将配套热管理、前端模块、热泵、空调箱等；到25年预计营收将达8个亿以上； [庆祝]4、比亚迪，22年营收约2.3亿，23年预计4个多亿； [庆祝]5、广汽，22年广乘+埃安营收共计3.8亿，其中埃安2.5亿；23年预计埃安翻倍，广乘有混动项目，主要配套EGR、中冷器等，增速也较快； [庆祝]6、小鹏+蔚来，22年营收各几百万，23年预计增加2个多亿；其中小鹏G9、P7改款将配套冷媒水路集成模块、管路总成等；蔚来22年主要供应散热模块，23年将增加空调箱、水路集成模块等； □盈利预测： 公司19-21年处于投入期，表现为增收不增利；22年起随着新能源热管理产品的放量，公司进入利润兑现期；23年起公司的三大业务板块均有望实现不同程度的增长，利润率也有望随之修复。 我们预计公司23/24年收入106.5/132.5亿，归母净利润5.6/7.9亿，对应22.9、16.2xPE。