核心资源+园区级模式，打造IDC运营新标杆

园区级数据中心龙头，重组上市提升融资能力。润泽科技成立于2009年，2022年创业板重组上市，公司专注开发及运营超大规模、高等级数据中心集群，是国内领先的园区级数据中心龙头厂商。公司紧抓一线城市周边城市的布局规划，20 10年启动廊坊润泽国际信息港项目，目前已经在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈和西北地区5个区域布局6个超大规模数据中心，总体规划56栋数据中心，合计29万个机柜。公司直接客户主要为电信运营商，终端客户包括字节、华为、京东、快手等巨头及部分国家部委。2019-2021年，营收复合增长超过4 0%，扣非净利润复合增速超过150%，业绩进入高成长期。 IDC供需格局改善，是数字经济的核心基础设施。数据中心是服务器、网络、存储等ICT设备不间断管理和运营的基础设施。占我国全社会用电量约2%的数据中心，支撑了占全国GDP约36.2%的数字经济规模，对提升全社会生产效率和全要素生产率作用巨大。国内IDC经历了两轮投资热潮，第一轮是14-15年以电商为代表的互联网厂商兴起，第二轮是17-20年以云计算和视频为代表的互联网巨头崛起，ChatGPT引领AI新趋势，或将驱动算力需求和数据流量新一轮增长。随着5G商用，云计算、AI、IOT、AR/VR、自动驾驶等应用发展，带动ID C行业规模持续扩容。短期来看，电信运营商资本开支向算力网络倾斜，互联网政策回暖，行业需求将明显改善。IDC能耗指标趋严，政策对新建和存量IDC的PUE要求提升，有利于无效供给出清，东数西算规划促进行业中长期健康发展。 核心资源+园区级模式，打造IDC运营新标杆。对于第三方数据中心运营商，选址能力和资源储备成为其核心竞争力之一，能够匹配大客户需求的资源，将会有更好的业务前景。公司的主要优势：（1）廊坊已成为京津冀大数据的核心节点，公司前瞻布局的廊坊超大规模数据中心资源稀缺，全国围绕一线城市卫星城储备29万机柜。（2）运营模式：公司采用独特“自投、自建、自持、自运维、100%包电”模式，建设标准高，自建部分变电站，园区内数据中心光纤直连，有利于增强运维可靠性，上架率业内领先。（3）销售模式：与运营商全面、深度绑定战略合作，批发型销售，运营商合同期限一般10-15年，优质客户资源助力超额成长。（4）规模优势：园区级超大规模数据中心有较好的盈利能力，2023年公司主运园区级数据中心将由1个变成4个，正式迈入新的发展阶段。 投资建议：公司是国内园区级数据中心龙头，拥有大规模稀缺的资源储备，独特的运营模式，盈利能力处于行业领先水平，配套融资增强资金实力，随着机柜规模增长，业绩进入高增长期。我们预计2022-2024年归母净利润分别为12.65亿元，18.22亿元和24.75亿元，对应2023年PE估值24X，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：机柜上电进度不及预期；单一大客户依赖风险；假设不及预期风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险。 投资主题 报告亮点 （1）从互联网监管和新应用角度分析行业需求改善。5G商用、云计算、AI、物联网、AR/VR、自动驾驶、在线教育医疗等领域的发展带动数据流量显著增长，ChatGPT等高算力应用有望成为未来流量增长的动因，驱动IDC行业规模持续扩容。 此前国内IDC发展受互联网行业需求波动影响，2022年4月中央政治局会议提出了“完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”，国内云巨头资本开支有望回暖，行业需求将明显改善 （2）通过模式对比和政策要求分析市场竞争格局。IDC厂商按照资源属性和角色定位可以分为运营商、专业第三方IDC服务商和云服务商及其他互联网厂商三大类，各自先天优势不同。第三方IDC服务商竞争力分化加大，主要因素包括选址能力、规模情况和运维服务，拥有一线城市稀缺资源和较强运维能力的大型园区级IDC更受客户青睐。东数西算政策下，行业无效供给持续出清，热点地区价值凸显，市场格局持续向头部集中。 （3）对比行业其他公司，总结梳理四大优势。结合行业其他公司情况，对比总结公司能力优势，即：（1）资源布局和规模优势，公司前瞻布局的廊坊超大规模数据中心资源稀缺，围绕一线城市卫星城资源储备充足，园区级超大规模数据中心有较好的盈利能力。（2）客户资源优势，与运营商全面、深度绑定战略合作，批发型销售，运营商合同期限一般10-15年，优质客户资源助力超额成长。（3）运营模式优势；公司采用独特“自投、自建、自持、自运维、100%包电”模式，建设标准高，自建部分变电站，有利于增强运维可靠性，上架率业内领先。（4）技术和品牌优势，重视技术积累，持续降本提效，提升自身盈利能力。 （4）从项目进展出发，测算公司未来三年规模增速。基于公司建设规划，本文结合廊坊A1-A12和B区、平湖A1-A3、佛山A1-A3、重庆和兰州等项目，梳理了未来三年公司上述项目进展情况，并对上架率进行合理假设，测算机柜投放进度。单机柜售价方面，随着客户需求提升，带动单机柜功率增长，本文根据不同地区机柜功率规划，对售价进行假设，测算未来三年公司营收增速。 投资逻辑 润泽科技是国内园区级IDC龙头，围绕一线城市周边卫星城积极布局，已规划28万个机柜，投产7.5万个机柜，在建项目有序推进，业绩高速增长。优质客户保障上架，直接客户主要为电信运营商，终端客户包括字节跳动、华为、京东、快手等巨头及部分国家部委，保障盈利的稳定性。公司是运营商数字经济基础设施重要参与者，AI等高算力应用带动流量增长，计算和存储需求持续提升。东数西算规范行业发展，无效供给逐步出清，一线城市核心资源价值凸显。公司优势体现在核心城市资源储备充足，并采用“自投、自建、自持、自运维、100%包电”模式，上电率业内领先，集群建设，有效降低并摊薄了固定资产折旧等成本，消除了租赁到期带来的搬迁风险，增强客户稳定性。我们认为公司是国内园区级数据中心龙头，拥有大规模稀缺的资源储备，独特的运营模式，盈利能力处于行业领先水平，配套融资增强资金实力，随着机柜规模增长，业绩进入高增长期。 投资建议：我们预计2022-2024年归母净利润分别为12.65亿元，18.22亿元和24.75亿元，对应2023年PE估值24X，首次覆盖，给予买入评级。 园区级IDC龙头，重组上市再起航 深耕IDC建设运营，创业板重组上市 专注数据中心开发运营，业务进入高成长期。润泽科技于2009年在廊坊经济技术开发区注册成立，专注开发及运营超大规模、高等级、高效高性能数据中心集群，是国内领先的IDC解决方案提供商。公司紧抓一线城市周边城市的布局规划，2010年启动廊坊润泽国际信息港项目，目前已经在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈和西北地区5个区域布局6个超大规模数据中心，总体规划56栋数据中心，合计29万个机柜。2019-2021年，营收复合增长超过40%，扣非净利润复合增速超过150%，业绩进入高成长期。 图表1：润泽科技发展历史 图表2：公司主要客户结构 定位批发型模式，服务行业标杆客户。公司形成以批发型数据中心服务为主，零售型业务为辅的经营模式，直接客户主要为电信运营商，并形成了良好且长期的合作关系，由电信运营商提供带宽接入及其他电信增值服务，电信运营商向终端用户收取相关服务费，公司根据电信运营商机柜上电数量和约定价格按月结算相关服务费，与中国电信、中国联通深度合作，终端客户包括字节、华为、京东、快手等巨头及部分国家部委。 创业板重组上市，大股东持股集中。公司是创业板借壳上市第一家，2020年10月28日普丽盛公告停牌，拟将除COMAN公司100%股权外的资产及负债以6.02亿臵出，将润泽科技100%股权以142.68亿作为臵入资产，差额136.66亿将通过上市公司发行股票购买。深交所于2022年4月同意本次重组上市，6月份通过证监会注册申请。公司与普丽盛于2022年7月25日进行资产交割，8月8日实现新增股份的发行上市，9月13日正式更名为润泽科技。重组上市后，公司第一大股东为京津冀润泽，持股比例为71.27%，京津冀润泽控股股东为周超男女士，也是公司实际控制人。其他股东包括了原普丽盛持股平台新疆大容、润泽员工持续平台、以及平安系和中金系相关资本。公司主要控股公司包括广东润惠、惠州润信、浙江泽悦、重庆润泽和兰州润融等，上述五家全资子公司均是公司在国内数据中心布局的实施主体。 图表3：公司股权结构 核心管理团队专业经验丰富 核心高管专业背景深厚。董事长周超男于2000年成立了天童通信，主要从事城市信息管网集约化建设和服务。副总经理祝敬先生曾担任全国海关信息中心数据中心技术负责人，主导完成海关数据中心多项建设工作。运维总监张克春曾任职于中国石油集团公司通信公司，参与多个数据中心行业标准编写工作。运维总监梁纲先生曾参与银监会信息中心、国家电网信息中心等数据中心项目的规划、建设和管理工作，具有丰富的IDC行业工作经验。 技术管理团队拥有丰富行业经验，形成人才梯队培训体系。核心团队专业基础强，拥有超大规模高等级数据中心集群全生命周期的投建运行维护管理经验，在规划设计、建设实施、运维管理、技术研发等方面持续提升和优化，通过国际权威机构UPTIME INSTITUTE的相关认证，其中，A1数据中心M1模组获得UPTIME TierⅣ（T4级，即数据中心的最高级别），A1、A2、A5数据中心同时取得UPTIME M&O认证，且已有18名员工获得UPTIME AOS（运维操作专家）认证。运维团队主要管理人员具备数据中心设计、建设、运维等方面15年以上工作经验，每年定向培训20-30名UPTIME AOS和ATD/ATS认证工程师。 图表4：核心管理团队人员介绍 营收规模高增长，盈利能力持续提升 机柜持续投放上架，营收规模快速提升。随着客户需求快速提升，公司上架机柜总量不断增加，营收规模快速增长。2018-2021年公司营收从6.28亿元增长至20.47亿元，CAGR高达48%。2022年前三季度，公司营收达到19.89亿元，同比增长33.69%。利润方面同样维持较高增速，2022年前三季度公司实现归母净利润8.21亿元，同比增长58.6%，全年业绩预告归母净利润12.4亿元-13亿元，同比增长71.76%-80.07%。 图表5：公司机柜数量 图表6：公司营收、归母净利润及增速（单位：亿元） 规模效应凸显，盈利能力处于行业领先水平。随着IDC机柜规模扩大和上架率提升，公司毛利率和净利率随着规模效应稳步增长，毛利率从2018年32.3%提升至2022Q3的53.3%，净利率从2018年的-8.3%提升至2022Q3的41.3%，盈利能力大幅改善。重组上市方案中，主要股东发布业绩承诺，预计2021-2024年扣非归母净利润分别不低于6.12亿元/10.98亿/17.94亿/20.95亿，CAGR超过50%。2021年和2022年公司均已超额完成业绩对赌，增发完成后资金实力进一步增强，新项目有序落地将为业绩持续增长提供支撑。 图表7：公司毛利率、净利率逐年提升 图表8：公司业绩承诺（单位：亿元） 数字经济驱动IDC需求，东数西算优化资源配臵 AI应用将引领流量增长，IDC供需格局改善 数据中心是数据流量计算和存储载体。数据中心定义为服务器、网络、存储等ICT设备不间断管理和运营的基础设施，是数据流量的存储和计算中心，主要为互联网、云计算、金融机构等客户提供存放服务器的空间场所，包括网络、电力、空调等基础设施，并提供运营维护、安全管理及其他增值服务，随着5G商用，云计算、AI、物联网、AR/VR、自动驾驶、在线教育医疗等领域进一步发展，数据流量继续显著增长，驱动IDC行业规模持续扩容。 图表9：中国移动互联网流量增长快速（单位：亿GB） 图表10：数据中心产业链 数据中心是数字经济时代的核心基础设施和国家战略资源。数据中心占我国全社会用电量约2%，支撑了全国GDP约36.2%的数字经济规模，对提升全社会生产效率和全要素生产率作用巨大。数字经济发