宏观利率图表126：居民信心待修复，对冲仍看向财政

期货研究报告|宏观周报2023-02-11 居民信心待修复，对冲仍看向财政 ——宏观利率图表126 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 从2024年美俄大选的时间节点，前推至今俄乌战争和美国债务上限都需要一个结果， 风险不会消失只是转移，关注1月美国非农报告后风险的释放。而国内1月金融数据虽然体现了经济放开之后的改善，但受到过去三年疫情的影响，居民部门消费改善仍不乐观，未来风险的对冲依然在财政端。 核心观点 ■市场分析 国内：流动性阶段性紧张。1）货币政策：本周净投放超6000亿，下周逆回购+MLF合计逾2万亿到期。2）宏观政策：正确理解和大力推进中国式现代化；多地放松楼市政策：武汉动态调整住房限购范围，哈尔滨扩大购房补贴政策受益范围，山东威海首套住房首付比例降至20%，河南安阳部分购房补贴3-5万元。3）金融数据：1月社会融资增量5.98万亿元，同比少增1959亿元；M2+12.6%，回落0.8个百分点，M1+6.7%，回升3个百分点。4）通胀数据：1月CPI同比2.1%，PPI同比下降0.8%。5）经济数据：1月乘用车零售同比下降37.9%(乘联会)；1月外汇储备31844.6亿美元，环比上升568亿美元。6）风险因素：拜登国情咨文表示美中竞争关系不应发展为冲突；猪粮比价进入过度下跌一级预警区间。 海外：美国金融条件宽松。1）货币政策：鲍威尔称通胀下降过程已开始，但还在早期；美联储官员鹰派，称5.1%峰值合理，利率或更高更持久，而交易员开始下注利率升至6%；澳大利亚联储加息25BP至3.35%；日本政府可能提名植田和男为新的央行行长(日经新闻)。2）经济数据：北美、亚洲、澳大利亚和欧洲18个大城市商业地产环比下跌0.5%，2009年以来首次；1月全美二手车平均价格环比上涨2.5%(Manheim)。3）通胀跟踪：德国1月调和CPI同比初值9.2%，前值9.6%；沙特上调3月原油售价；俄罗斯计划将3月份的原油日产量削减50万桶。4）风险因素：美国计划对俄罗斯铝征收200%的关税；土耳其和叙利亚强地震；秘鲁持续爆发反政府示威游行。 ■策略 强非农叠加地缘不确定预期，继续维持对收益率曲线扁平化的判断。 ■风险 日本央行货币政策收紧，地缘冲突升级，疫情升级风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期改善延续，库存周期回落，产能周期略有改善5 结构：PMI↑·CPI↓·消费↑·进口↓·出口↓·M2↑6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:1月主要金融变量的增速角度对比丨单位：%YOY3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期见顶回落，预期值回升受阻5 图5:中国库存周期回落，预期值回升受阻5 图6:美国期限利差（2S10S）在低位难上5 图7:中国期限利差（2S10S）短期调整增强5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数增加4次9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表。1月社会融资增量5.98万亿元，居民部门信心仍有待提振。分项来看： 1）人民币贷款增加4.93万亿元，同比多增7308亿元；其中居民中长期贷款新增2231 亿元，同比少增5193亿元，企业信贷驱动1月信贷改善，居民信心仍不足；2）委托贷 款增加584亿元，同比多增156亿元；信托贷款减少62亿元，同比少减618亿元；未 贴现的银行承兑汇票增加2963亿元，同比少增1770亿元；3）企业债券净融资1486亿 元，同比少4352亿元；政府债券净融资4140亿元，同比少1886亿元；非金融企业境 内股票融资964亿元，同比少475亿元。 图1:1月主要金融变量的增速角度对比丨单位：%YOY 信贷(%)社融存量增速(%)M2同比(右轴) 存款增速继续回升信贷存量开始企稳社融存量继续回落 17 15 13 11 9 7 20152017201920212023 数据来源：Wind华泰期货研究院 一周宏观日历。对于中国经济在放开之后的“复苏”预期，在开年数据的真空期，1月份的金融数据给到了一点提示——虽然企业信贷继续表现�回暖的特征，但是最终端的居民中长期信贷依然不佳，在海外需求回落预期的叠加之下，下游需求的得不到有效改善对 于上游生产继续形成预期上的指引。本周将迎来美国1月份经济数据：零售销售环比能否改善、经济活动能否像滞后的就业数据强劲那样回升，以及最重要的市场定价的利率水平是否会继续进一步上涨对于存量债务压力和增量信贷扩张的影响可能进一步加强 ——在飞艇事件后耶伦继续表示�访问中国的意愿。其次，1月份美国的通胀数据也值得关注，外部来看能源市场的份额博弈仍在继续，虽然2月份OPEC+维持前期减产不变，但是俄罗斯意外宣布3月份产量降低对于油价提供了向上的推动。在2023年气候市场给�拉尼娜退�的预期后，北约通过军备的支持短期内加速地缘的进展，值得关注。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 15:30瑞士月 2.8% 2.9% 2/13 20:00 印度 1月CPI(同比) 月 5.7% 5.9% - 7:30 澳大利亚 2月消费者信心指数(环比) 月 5.0% - 7:50 12:30 日本 四季度GDP(同比) 12月工业产出(环比) 季月 -0.5%-0.1% 2.0% - 18:00 欧元区 四季度GDP(同比) 季 1.9% 1.9% 19:0021:30 美国 1月小企业信心指数1月CPI(同比) 月月 89.8 6.5% - 6.2% 15:00 英国 1月CPI(同比) 月 10.5% 10.2% 18:00 欧元区 12月工业产出(环比) 月 1.0% -0.8% 20:00 上周30年抵押贷款利率 周 6.18% - 0:00美联储洛根讲话/3:05美联储威廉 2/151月零售销售(环比)月 -1.1% 1.5% 21:30 美国 2月纽约联储制造业指数 月 -32.9 -20.0 姆斯讲话/22:00欧央行拉加德讲话 22:15 1月工业产出(环比) 月 -0.7% 0.5% 23:00 2月NAHB房产市场指数 月 35.0 37.0 5:00 美国 12月国际资本净流入(亿美元) 月 2131.0 - 7:50 日本 1月商品出口(同比) 月 11.5% 0.8% 9:30 中国 1月70大中城市房价指数(同比) 月 -1.5% - 2/16 1月营建许可(万户)1月新屋开工(万户) 月月 133.7138.2 135.0136.1 15:30印尼央行利率决议/21:45美联储 梅斯特讲话 21:30 美国 1月PPI(同比) 月 6.2% 5.4% 2月费城联储制造业指数 月 -8.9 -6.7 上周首申失业金人数(万) 周 19.6 - 15:00 英国 1月零售销售(环比) 月 -1.0% -0.5% 2/17 17:0021:30 欧元区 12月经常帐(亿欧元） 1月进口物价指数(环比) 月月 136.0 0.4% - -0.1% 2:30美联储布拉德讲话/7:00美联储梅 斯特讲话 23:00 美国 1月领先指标(环比) 月 -0.8% -0.3% 2/1420:00OPEC月报 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期改善延续，库存周期回落，产能周期略有改善 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.01.0 0.50.5 0.00.0 -0.5-0.5 -1.0 2018201920202021202220232024 -1.0 20182019202020212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期见顶回落，预期值回升受阻图5:中国库存周期回落，预期值回升受阻 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 20 15 10 5 0 -5 2018201920202021202220232024 60 40 20 0 -20 -40 -60 25 20 15 10 5 0 -5 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）在低位难上图7:中国期限利差（2s10s）短期调整增强 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 64 69 74 79 84 140 120 100 80 60 40 20 0 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 66 68 70 72 74 76 78 20182019202020212022202320242018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↑·CPI↓·消费↑·进口↓·出口↓·M2↑ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2021 2022 2023 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 全球 1.0 0.5 0.8 0.4 0.2 0.2 0.1 -0.3 -0.7 -0.9 -1.0 -1.3 -1.3 -1.1 美国 1.0 0.7 1.0 0.6 0.2 0.4 -0.4 -0.5 -0.5 -0.9 -1.1 -1.4 -1.6 -1.8 中国 -0.2 -0.3 -0.3 -0.7 -1.8 -0.6 -0.3 -0.9 -0.7 -0.3 -0.8 -1.5 -2.0 -0.3 欧元区 1.2 1.3 1.2 0.9 0.7 0.5 0.0 -0.5 -0.6 -0.8 -1.2 -1.1 -0.9 -0.7 日本 1.3 1.7 0.7 1.2 1.0 0.9 0.7 0.5 0.2 0.0 -0.1 -0.7 -0.7 -0.7 德国 0.7 1.1 0.9 0.6 0.3 0.3 -0.2 -0.6 -0.7 -0.9 -1.3 -1.2 -1.0 -1.0 法国 1.1 1.0 1