基础化工行业周报：EVA价格上行，多款制冷剂价格下跌

EVA价格上行，多款制冷剂价格下跌。当下我们团队跟踪的价格指数为111.4，环比上周-1.40%，同比-26.08%。价差百分位于过去8年以来的 12.2%。上周价格涨幅居前的产品为甲酸（+13.3%）、EVA（+11.7%）、棉短绒（+8.3%）、丁二烯（韩国FOB）（+6.9%）、煤焦油（+6.5%）。跌幅居前的产品为R142b（-25.0%）、R125（-17.2%）、Henry天然气（-14.3%）、R410a（-8.7%）、DMF（-7.9%）。 供需改善，轻烃裂解价差稳步修复。C2方面，随着一季度东北亚、东南亚乙烯市场装置进入集中检修季，而部分欧洲、东北亚现货流通至东南亚，而美国地区乙烯价格上涨，美国至东北亚的套利空间关闭，在供应减量利好带动下，国内外乙烯价格积极上涨。原料端乙烷已进入下跌通道，本周进口均价约26美分/加仑，带动裂解价差持续提升。本周乙烷裂解制乙烯价差2404元/吨，环比上周增加329元/吨；环氧乙烷价差2330元/吨，环比上周减少15元/吨。C3方面，部分丙烯酸企业月内有停车检修，部分企业装置未按计划重启，丙烯酸市场供应仍偏低；而丙烯酸酯类价格陆续走高。本周PDH价差1276元/吨，环比上周增加410元/吨；本周丙烯酸丁酯价差1174元/吨，环比上周上涨375元/吨。建议关注：卫星化学。 磷矿石有望延续强势并带动磷化工产业链。持续低迷的资本开支和愈发严格的供给约束使磷矿石维持在较为景气的产能周期。长期看，从农化赛道向工业赛道扩容是磷矿石价值重估和磷化工景气增强的本质原因。磷化工资本开支上行始于2021年且多为下游应用例如磷酸铁等去向，考虑到磷酸铁建设周期大约2年，而磷矿从建设到正式投产需要4-5年，我们判断产能周期带来的磷矿石紧缺仍将延续。中国磷矿石每年产量虽大，但存量市场多去向磷肥，交易数量有限。近年来安全环保趋严，小磷矿加速出清，我们判断磷矿石价格有望延续强势并带动磷化工产业链。供给端资本开支较少+小企业产能出清，需求端磷肥需求刚性+磷酸铁边际拉动，是我们看好磷矿石及磷化工产业链的核心逻辑。建议关注：兴发集团、川恒股份。 关注轮胎板块反转行情：低库存+低原材料成本+低海运费+低利润基数的背景下，2023Q1轮胎行业有望迎来盈利环比和同比改善。2021年，海运费+原材料急速高涨，集装箱紧张使胎企开工下降，出口渠道利润被侵蚀导致国内胎企性价比优势减弱，故行业盈利中枢下行。2022年上半年，国内疫情反复+下游汽车、地产基建低迷，内需影响较大。2022年7月以来，海外尤其美国经销商累库导致阶段性订单量下滑，再度影响国内胎企开工及利润。展望未来：轮胎的终端需求相对韧性较强，在2023年初渠道有望恢复正常库存的预期之下，我们重申国内胎企实现进口替代的行业大β。同时，海运费低位+原材料修复使企业利润端边际向好，新建产能释放将给予企业收入端的提升，2023年轮胎企业业绩的回暖及弹性值得期待。建议关注：玲珑轮胎、森麒麟、赛轮轮胎、贵州轮胎。 维生素：欧洲成本承压，下游需求向好，价格位于历史绝对底部，行业景气度或迎反转。海外天然气价格中枢有望维持高位，欧洲维生素企业成本提升预期兑现，帝斯曼已不堪成本压力宣布提价。需求端，2022年，国内肉蛋价格不断提升，生猪养殖结束了长达一年的亏损状态。目前维生素价格指数的分位数为0.37%，处于历史绝对底部，生产端涨价意愿强烈，维生素价格或迎底部反弹。 风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；逆全球化背景下的产业脱钩。 一、投资策略 盈利底部静待复苏，为新资源再定价。当下我们团队跟踪的价格指数为111.4，环比上周-1.40%，同比-26.08%。价差百分位于过去8年以来的12.2%。盈利磨底，静待复苏，当下至2023H1我们团队的核心推荐板块包括：1）板块横向对比视角：2023Q1业绩相对表现强势，推荐轮胎板块+氟化工板块；2）库存周期视角：重视底部利润修复和业绩韧性，推荐白马股+轮胎板块+维生素；3）康波周期和产能周期视角：看好通胀+资源品延续强势，推荐资源板块，包括老能源（油煤气）和新资源（磷氟硅）；4）元素资本开支和化工品产能增速的角度，推荐供给格局优化的板块：看好磷化工+氟化工。具体内容请参考我们团队的23年度策略报告。 供需改善，轻烃裂解价差稳步修复。C2方面，随着一季度东北亚、东南亚乙烯市场装置进入集中检修季，而部分欧洲、东北亚现货流通至东南亚，而美国地区乙烯价格上涨，美国至东北亚的套利空间关闭，在供应减量利好带动下，国内外乙烯价格积极上涨。原料端乙烷已进入下跌通道，本周进口均价约26美分/加仑，带动裂解价差持续提升。本周乙烷裂解制乙烯价差2404元/吨，环比上周增加329元/吨；环氧乙烷价差2330元/吨，环比上周减少15元/吨。C3方面，部分丙烯酸企业月内有停车检修，部分企业装置未按计划重启，丙烯酸市场供应仍偏低；而丙烯酸酯类价格陆续走高。本周PDH价差1276元/吨，环比上周增加410元/吨；本周丙烯酸丁酯价差1174元/吨，环比上周上涨375元/吨。建议关注：卫星化学。 磷矿石有望延续强势并带动磷化工产业链。短期看，冬储拉动磷肥需求和出口有放松预期是磷肥和磷化工行业回暖的原因。中期看，持续低迷的资本开支和愈发严格的供给约束使磷矿石维持在较为景气的产能周期。长期看，从农化赛道向工业赛道扩容是磷矿石价值重估和磷化工景气增强的本质原因。根据我们的统计，2016-2022年磷化工上市公司资本开支同比分别为-18.5%、-17.2%、-1.7%、-14.2%、15.6%、103.7%，资本开支上行始于2021年且多为下游应用例如磷酸铁等去向，考虑到磷酸铁建设周期大约2年，而磷矿从建设到正式投产需要4-5年，我们判断产能周期带来的磷矿石紧缺仍将延续。根据我们的测算，2023年磷矿新增名义产能大约650万吨（产量预计380万吨），磷酸铁新增名义产能335万吨（产量预计125万吨），按照一吨磷酸铁消耗4吨磷矿石测算，边际仍将趋紧。中国磷矿石每年产量虽大，但存量市场多去向磷肥，交易数量有限。近年来安全环保趋严，小磷矿加速出清，我们判断磷矿石价格有望延续强势并带动磷化工产业链。供给端资本开支较少+小企业产能出清，需求端磷肥需求刚性+磷酸铁边际拉动，是我们看好磷矿石及磷化工产业链的核心逻辑。建议关注磷化工产业链公司：兴发集团、川恒股份、云天化、湖北宜化、川发龙蟒、云图控股、新洋丰等。 2023年看好萤石及制冷剂环节价格弹性。1）从产业链资本开支来看，2016-2021年氟化工上市公司的投资额增速分别为+89.5%/+24.6%/+38.4%/ +12.9%/+24.6%/+52%。其中2019-2020年资本开支增速小，以3年立项-建设-投产期来看，将对应行业2022-2023年的景气上行趋势。2）2015年-2021年氟化工产业链上市公司的投资额合计在190.59亿，其中上游萤石环节占比6.9%、传统领域（制冷剂+医药农药中间体占比在38.9%、新能源领域（6F+锂盐+高分子材料）占比在40.3%。从近5年产业链资本开支结构来看，萤石、制冷剂环节的资本开支占比较小，供给增速小。萤石方面：长周期来看，受益于新能源需求的拉动及资源储量的有限性，萤石供需关系持续良性改善：新能源合计需求占比在2021年仅为9.3%，2025年预计将达20.6%。我们预期萤石价格中枢将持续上行。 短期来看，随着三代制冷剂配额锁定期结束，制冷剂产业链利润回归理性，萤石涨价传导能力将显著增强。受益标的：金石资源。制冷剂方面：三代制冷剂配额锁定年结束，前期亏损品种R32、R134a的价格将在2023年展现较大弹性。同时根据我们测算，若以GWP值确定配额，则巨化、三美、永和、东岳的三代配额占比预计分别为23%、20%、7%、11%。若加上65%二代制冷剂配额后，则巨化、三美、永和、东岳的配额占比预计分别为21%、17%、6%、12%。弹性标的：永和股份、巨化股份、东岳集团等。含氟高分子方面：对于PTFE、PVDF、FEP、FKM而言，高端品种尚需进口。但随着海外生产成本的逐步抬升及国产自主提升的演变，预计高端产品的国产化进程将逐步推进，看好弹性黑马永和股份等。 关注轮胎板块反转行情：低库存+低原材料成本+低海运费+低利润基数的背景下，2023Q1轮胎行业有望迎来盈利环比和同比改善。2021年，海运费+原材料急速高涨，集装箱紧张使胎企开工下降，出口渠道利润被侵蚀导致国内胎企性价比优势减弱，故行业盈利中枢下行。2022年上半年，国内疫情反复+下游汽车、地产基建低迷，内需影响较大。2022年7月以来，海外尤其美国经销商累库导致阶段性订单量下滑，再度影响国内胎企开工及利润。展望未来：轮胎的终端需求相对韧性较强，在2023年初渠道有望恢复正常库存的预期之下，我们重申国内胎企实现进口替代的行业大β。同时，海运费低位+原材料修复使企业利润端边际向好，新建产能释放将给予企业收入端的提升，2023年轮胎企业业绩的回暖及弹性值得期待。 维生素：欧洲成本承压，下游需求向好，价格位于历史绝对底部，行业景气度或迎反转。 俄乌冲突以来，制裁与反制交替进行，“北溪1号”和“北溪2号”天然气管道遭受蓄意破坏，俄气恢复供给出现了基础设施上的障碍，欧洲能源危机或长期持续，海外天然气价格中枢有望维持高位，欧洲维生素企业成本提升预期兑现，帝斯曼已不堪成本压力宣布提价。需求端，2022年，国内肉蛋价格不断提升，生猪养殖结束了长达一年的亏损状态，10月，国内生猪养殖利润突破1100元/头，达除非洲猪瘟时期以外的最高值，盈利修复或催化养殖户补栏加速，叠加Q4传统消费旺季的到来，维生素需求向好。此外，目前维生素价格指数的分位数为0.37%，处于历史绝对底部，生产端涨价意愿强烈，维生素价格或迎底部反弹。 关于欧洲能源危机对中国化工行业的影响值得重点观察。短期有市场关注度，长期有产业趋势。欧洲能源危机的短期机会和远期影响： 短期看出口套利。受到能源危机的影响，中国和欧洲化工品的成本大幅度分化，许多欧洲化工品的成本和售价都显著高于国内，这给中国化工品带来了出口能源套利的机会。 从出口量看，确实表现优异，然而从价格数据来看，多数化工品价格上行难度较大，衰退预期和海外去库是主要制约因素，8月化学工业及其相关工业的产品出口金额212.16亿美元，同比增长17.31%，环比减少9.76%，证明衰退正在来临。如果把需求看做β，成本优势看做α的话，不要逆着β寻求α依然是原则。在诸多化工品中，我们当下时点选择推荐维生素行业，正是因为维生素的需求是跟随CPI上行的，而主流化工品需求大多是跟着PPI下行，或许在23年才能看到见底上行的机会。根据产品的库存周期波动进行择时布局。 长期看产业转移。从BASF的二季报可以看出，得益于低价能源库存+长协供应+政府补贴，目前欧洲企业尚未完全感受到能源价格上涨的压力，但是2023年能源价格的上涨有望完全体现在欧洲企业的成本中。预计2023年的天然气中枢价格将远胜过往。欧洲之所以能在化工行业占有重要一席之地，除了深厚的技术积累以外，很大一部分得益于俄罗斯的廉价能源。当欧洲和俄罗斯脱钩后，欧洲告别廉价能源，而装置老化和高昂的人工成本将会使得欧洲失去工业制造的经济性，而在逆全球化的背景下，没有能源保障的欧洲也将失去工业发展的优先权。届时产业转移有望发生，而中国凭借完善的产业集群和原材料保障，有望成为优选。对于中国的化工产业是一次产业升级的绝佳机会。 从具体的表现形式来看，有多重可能性：1）大品类，基于成本角度。在原材料和能源成本上涨2-3倍后，大化工将不具备经济性，从欧洲产能占比梳理，占比较高的维生素（40%+），聚氨酯（27%）等行业值得关注。2）小品类，基于供应链安全。一些精细化工品类，基于供应链安全考虑，下游有望加速验证备选供应商，国内企业的进口替代机会有望加速，并且在获得客户之后形成深度绑定。3）代工，对于海外化工企业而言，放弃制造抓住终端销售也可以成为一种选择。当欧洲生产不具备