艾摩宏观：中国繁荣，美国衰退下的资产配置-202301

GLOBALASSETALLOCATION January17,2023 点击此处收听网络广播 中国繁荣，美国衰退下的资产配置 GlobalAssetAllocationUnderweightNeutralOverweight EquitiesBondsCashEquityRegionalAllocation(USDTerms)U.S.EAFEEMEquityStyleAllocationDefensiveCyclicalValueGrowthLargeCapSmallCapBondsG10SovereignU.S.Credit&SecuritizedEMD(USD-Denominated) EDITORIALTEAM CarolineMillerChiefAssetAllocationStrategist ChenZhao TonyBoeckh ChiefGlobalStrategist Editor-in-Chief DavidAbramson HarvinderKalirai ChiefU.S.Strategist& ChiefFixedIncome& DirectorofResearch FXStrategist MarkMcClellan EmmadSatti ChiefU.S.BondStrategist ResearchAnalyst InterestRateDuration FX/Commodities U.S.Dollar Gold Materials/BaseMetals Oil •鉴于美联储在经济已经疲软的情况下铁了心的收紧政策，美国经济增长（尤其是住房）的主要指标表明，今年美国经济将�现衰退，通胀也将大幅下降。 •中国突然重新开放并大幅放松宏观政策，将向国内经济释放大量总需求，为疫情后的经济繁荣和全球增长势头从美国转向东方奠定基础。所带来的结果是美元走软。 •在总回报率方面，通缩对股票和债券来讲都是利好，因为较低的债券收益率支持估值扩张。尽管如此，随着名义盈利衰退可能性的上升，债券仍有可能跑赢股票，而美联储政策预期路径的温和转变可能会导致债券收益率大幅下降。超配长久期。 •青睐非美国股票，尤其是新兴市场 在本篇报告中，您将看到 美国宏观.2 中国6 能源10 全球资产配置.11 股票策略12 固收策略15 货币策略.18 INFO@ALPINEMACRO.COM WWW.ALPINEMACRO.COM COPYRIGHT©2023ALPINEMACRO 美国：宏观政策显然是反通胀的 GlobalAssetAllocation 财政和货币政策都很紧库存激增，需求�现疲软迹象 U.S.: FederalFiscalThrust* U.S.Inventories:Wholesale %GDP%GDP %yoy %yoy 10102020 5 Thrust 5 0 0 -5 Drag -5 %yoy 1010 0 -10 0 -10 M2MoneySupply ©AlpineMacro2023 %yoy 25 %yoy%yoy Retail ©AlpineMacro2023 25 2020 2020 1010 1515 101000 5 0 1990200020102020 *Annualchangeinfederalbalanceas%ofGDP 高实际收益率将降低通胀 % 5 0 %yoy -10 20002005201020152020 -10 3U.S.: 2 1 0 -1 5-YearTIPSYield(ls)MZMAnnualGrowth(rs) Accommodation 40 30 20 10 0 Monetary 总之：随着全球供应链正常化，财政和货币政策紧缩所 带来的持续影响将加快今年的反通胀步伐。2020-2021年期间，美联储推行积极的货币宽松政策，以满足财政扩张。结果造成实际利率暴跌，货币供应激增，引发了通胀。这一系列宏观条件现在正在急剧逆转；随着美联储收紧政策，货币供应增长急剧下降，实际利率飙升。 %yoy 5 4 3 CorePCEInflation %yoy5 4 3 紧缩的货币政策现在具有冷却需求以抑制通胀预期的效果。批发和零售库存激增是需求不足的标志。鉴于政策具有滞后性，随着迄今为止政策紧缩所带来的全面影响，美国经济将面临轻度衰退。 22 1©AlpineMacro2023 201620182020 1 2022 美国：持续�现危险的衰退信号 GlobalAssetAllocation 经济情绪持续低迷……当收益率曲线倒挂加深时 U.S.:ISMManufacturingPMI U.S.: 2/10-YearYieldCurve %% 33 6060 22 505011 404000 -1-1 NFIBSmallBusinessOptimismIndex 3-Month/10-YearYieldCurve %% 44 110110 10010022 909000 U.MichiganConsumerSentimentIndex Near-TermForwardSpread* %% 120120 100 80 60 40 80 100 80 60 40 ConferenceBoardCEOConfidenceIndex ©AlpineMacro2023 80 2 1 0 -1 %yoy 2 1 0 -1 ConferenceBoardLeadingEconomicIndicator ©AlpineMacro2023 %yoy 1010 6060 00 4040 -10 -10 199520002005201020152020 Note:ShadingdenotesU.S.recessions 20002005201020152020 *3-monthyieldimpliedin18monthsminuscurrent3-monthyieldNote:ShadingdenotesU.S.recessions 总之：商业和消费者信心调查都表明美国经济增长下滑。持续不断加深的收益率曲线倒挂以及领先经济指标的组 合也在发�衰退信号。 美国：房地产衰退 GlobalAssetAllocation 房地产已经在收缩住房相关通胀将迅速调头 U.S.: NAHBHousingMarketIndex U.S.: S&P/Case-ShillerHomePriceIndex AlpineMacroModel %yoy%yoy 80802020 60 40 20 500 400 300 200 Mn7 6 5 60 40 20 MBAPurchaseIndex* 500 400 300 200 ExistingHomeSales ©AlpineMacro2023 Mn7 6 5 10 0 -10 %yoy20 10 0 -10 %yoy20 10 0 10 0 S&P/Case-ShillerHomePriceIndex*(ls)CPI:RentofPrimaryResidence(rs) -10 %yoy8 4 S&P/Case-ShillerHomePriceIndex*(ls) CPI:Owner'sEquivalentRent(rs) ©AlpineMacro2023 0 %yoy8 4 4 20002005 4 201020152020 -100 20002005201020152020 *Shownasa4-weekmovingaverage 疲软的新租赁数据预示着CPI将大幅下降 CoreCPI(AnnualRate)withPrivateNewRentIndicesforShelter* 3-monthChange 1-monthChange ©AlpineMacro2023 %% *Advancedby15months 总之：美国房地产周期是整体商业周期的一个主要指 20 16 12 8 4 0 JanApr 20 16 12 8 4 0 JulOctJanAprJulOctJan 标，因此，建筑开发商情绪、抵押贷款发放和住宅交易量的急剧收缩预示着消费者支�的缩减。此外，住房价格增长中的反通胀力量表明，住房对总消费价格通胀的巨大贡献即将缩小。用新住宅租赁协议价格趋势的领先数据，取代核心通胀中的传统滞后住房数据，就能突显�整体通胀下降的速度有多快。 202120222023 *Source:BLS;ZillowObservedRentIndexandApartmentListNationalRentIndexsubstitutedforthesheltercomponentofCoreCPI;AlpineMacrocalculations. 美国：通胀归根结底是暂时的吗？ GlobalAssetAllocation 需求驱动的通胀已经回归正常化 U.S.PCEInflation: Supply-DrivenDemand-Driven ©AlpineMacro2023 %% 持续供给压力在迅速缓解 U.S.PCEInflation: Supply-DrivenModelEstimate ©AlpineMacro2023 %% 6666 5555 4444 3333 2222 1111 0000 2010201220142016201820202022 Note:AllseriesareAlpineMacroproprietarycalculations 随着房地产行业的冷却，核心通胀将直线下降 20102012201420162018202020222024 Note:AllseriesareAlpineMacroproprietarycalculations NFIBPriceHikePlans,Next-3Months**(rs) CorePCEInflation*(ls) ©AlpineMacro2023 小企业的定价能力正在快速下降 CoreCPIExcludingShelter CoreGoods ZillowObservedRent ©AlpineMacro2023 %yoy16 12 8 4 0 %yoy16 12 8 4 0 %yoy% 550 40 4 30 3 20 2 10 10 %yoy120 80 40 0 -40 -80 2016201820202022 绷的劳动力市场中�现裂隙 JoblessClaims*(3-moavg,ls) Layoffs&Discharges**(3-moavg,rs) ©AlpineMacro2023 %yoy200 100 0 -100 -200 20002005201020152020 *ExcludingFood&Energy **NationalFederationofIndependentBusinessSurveys 总之：美国需求驱动的通胀已回归正常化。运输和原材料行业的数量和价格动态表明，随着瓶颈继续缓解，供应驱动的反通胀力量将持续发挥作用。雇用了一半美国劳动力的小型公司正在迅速失去定价权。因此，劳动力的杠杆作用也会减轻。通胀可能比预期更快地回到美联储2%的目标。 2005201020152020 *Truncatedat135;U.S.DepartmentofLabor **Truncatedat225;Challenger,Gray&Christmas,Inc.Note:ShadingdenotesU.S.recessions 中国：输�反通胀力量 GlobalAssetAllocation 对外贸易强劲，国内需求疲软清算压力加剧 VolumeofCargo*: Foreign