新型电力系统发展提速,智能电网相关转债怎么看——产业链看转债系列九(上)

联系人：金晓溪 摘要 近期新型电力系统顶层设计文件《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》出台，不仅从电源侧增加绿电主体地位，更是对电网侧的消纳能力提出要求，2023年预计从需求和投资角度来看，经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动，电网投资中电网设备相关领域投资机会值得挖掘。 本系列报告将从产业链角度对可转债进行梳理，系列九聚焦电力设备板块。在上篇我们介绍了电力系统产业链全景、我国电网侧供需两端的特征与现状以及智能电网细分产业链，并对智能电网相关转债进行分析，以供投资者参考。 ■电力系统产业链全景 新型电力系统加速推进，电源侧、电网侧等行业多方位发力。产业链角度，电力系统可分为发电、变电、输电、配电、用电、调度六大环节，除发电环节属于电源侧外，其他环节均属于电网侧。电网侧，“十四五”期间电网投资预计提升，需求端增长点在于：一是经济下行阶段往往作为逆周期调节手段。全社会用电量稳定增长，经济复苏开启提振电网用电侧需求；二是新能源冲击电网稳定性，智能电网匹配需求增加。投资端，高压核准开工有望提速及消纳必要性双轮驱动电网投资力度加大。电力设备行业（申万二级行业）估值整体偏低，输变电设备处于历史低位。 ■细分产业链之智能电网：建设发力，电网自动化水平持续提升 智能电网建设发力，电网自动化水平持续提升。电力机器人前景广阔，电力行业广泛应用，目前市场集中度较高，但利润水平受订单量影响，波动幅度较大。 ■相关个券关注：红相、申昊 智能电网设备相关转债共4只，这4只标的分别涉及电网自动化设备，涉及产品包括继电器、检测系统与电力机器人等业务。截止2023年2月7日，存量余额为32.15亿元，凯发转债剩余年限仅剩不到半年。整体来看评级相对较低，部分机构投资者可能收到评级限制。建议关注其中两只转债：申昊、红相，正股基本面向好，目前价格低于130元，转债估值处于合理区间。红相转债正股多领域布局，结构优化，2022Q3逆境反转。电网智能机器人有效解决巡检工作对人员要求高、危险性大的问题，申昊转债正股是电力行业智能监测民营龙头，高壁垒维持较高毛利率。 ■风险提示：政策变化超预期，电网投资不及预期，转债估值变化超预期 正文 近期新型电力系统顶层设计文件《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》出台，不仅从电源侧增加绿电主体地位，更是对电网侧的消纳能力提出要求，预计2023年从需求和投资角度来看，经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动，电网投资中电网设备相关领域投资机会值得挖掘。本系列报告将从产业链角度对可转债进行梳理，系列九聚焦电力设备板块。在上篇我们介绍了电力系统产业链全景、我国电网侧供需两端的特征与现状以及智能电网细分产业链，并对智能电网相关转债进行分析，以供投资者参考。 电力系统产业链全景 1 新型电力系统加速推进，电源侧、电网侧等行业多方位发力。2023年1月6日，国家能源局发布《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》，明确新型电力系统的内涵，制定三步走发展路径：加速转型期（当前至2030年）、总体形成期（2030-2045年）、巩固完善期（2045-2060年），规划电源侧、电网侧、用户侧与储能侧四方面建设，对电网侧提出扩大电网建设、柔性电网智能电网转型与新型输电组网的三步走要求，实现电力与能源输送的深度耦合协同。 1.1.概览：“发、输、变、配、用、调度”，六大环节缺一不可 电力系统可分为发电、变电、输电、配电、用电、调度六大环节，除发电环节属于电源侧外，其他环节均属于电网侧。具体来看电网侧五大环节，其中变电环节是将发电机发出的是变频率、低电压的交流电，通过变流器及专用变压器转变成电网可接受的固定频率；输电环节为电能从发电厂向消费电能地区远距离输送，按输送电流的性可分为交流输电和直流输电；配电环节则是将电力分配至负荷用户的分配手段；而用电环节包括城市用电，农村用电和工商业用电，是将电能通过电器具例如照明器具、计算机、充电桩等转化为其他形式能源。在设备方面，输电和配电设施均包括变电站、线路等设备。 电源侧，风光储大力推进，电源投资保持历史高位。2019年起电源投资随着新能源建设的发力迅速抬升，2021年电源投资5530亿元，新增发电设备1.76亿千瓦，保持2020年以来的历史高位。发电侧，根据国家能源发布的2022年全国电力工业统计数据，2022年，风电新增发电装机容量为3763万千瓦，同比减少21%；光伏新增发电装机容量为8741万千瓦，同比增长60.3%。2022年5月国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，提出要抓紧推动大型风光电基地等一批能源项目的建设工作。 电网侧，“十四五”期间电网投资预计提升，经济下行阶段往往作为逆周期调节手段。根据国家电网与南方电网公告，“十四五”期间，全国电网总投资预计近3万亿元，明显高于“十三五”期间的2.59万亿元与“十二五”期间的2万亿元。电网作为公共基础设施，产业链长且投资规模庞大，因此在基建领域中，电网投资已成为重要的逆周期调节手段，回顾我过电网投资高峰均出现在2008-2009年金融危机、2014-2015年去库存与2021-2022年疫情冲击的宏观背景，自2010年以来，电网投资增速在2016年达到峰值后波动下滑，2021大幅回升，同比增长5.4%，2022年叠加疫情与特高压核准影响，投资增速放缓，同比增长1.1%。 电网侧：经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动电网投资 1.2. 在我们前期的报告《光伏行业转债梳理（上、下）——产业链看转债系列二》、《新能源转债梳理（1-4）——产业链看转债系列三》中已经分别对光伏风电等发电侧产业链进行介绍。本文则重点从电网侧切入，研究发现： ·需求端 全社会用电量稳定增长，经济复苏开启提振电网用电侧需求。根据国家发改委公布，2022年全国全社会用电量86322亿千瓦时，同比增长3.6%，其中，一产、二产、三产和居民生活用电量分别增长10.4%、1.2%、4.4%和13.8%,预计2023年经济开启复苏进程，社会用电量有望提速，提振电网用电侧需求。 电力供给逐步抬升，电网加速建设实现平衡发展。我国电力投资主要包括电源投资与电网投资两部分。2019年起电源投资随着新能源建设的发力迅速抬升，2021年电源投资5530亿元，新增发电设备1.76亿千瓦，保持2020年以来的历史高位。为匹配电源建设，2021年起，电网加大投资，实现电力系统平衡发展。 新能源冲击电网稳定性，智能电网匹配需求增加。随着2020年“双碳”目标的提出，风光大基地有序推进，发电环节风、光装机容量持续攀升，2021年，我国新能源发电装机容量10.8亿千瓦时，占全国电源总装机容量45.5%，由于风、光发电容易受到环境、天气以及光照条件的影响，具有间歇性、随机性和周期性等特点，空间分布不均且利用小时数低，导致其接入电网时会对电网的安全性和供电可靠性造成威胁，增大了电网设备使用信息技术与储能技术对电能进行削峰填谷的需求。 ·投资端 特高压核准开工有望提速及消纳必要性双轮驱动电网投资力度加大。电网投资主要包括主网、配电网、特高压、超高压等项目，其中：（1）配电网占主要地位。据国家电网与南方电网披露，“十四五”期间两网配电网投资预计占电网建设总投资的48%，为十四五重点投资方向，但配电网项目通常单个项目价值量较低。（2）特高压单个项目投资额高，拉动投资能力强，2023年特高压项目建设有望密集开工。14-16年的大气污染防治与18年的新基建开启了两次特高压核准高峰，也是电网投资2016年达到峰值的主要原因，2022年受到疫情和部分特高压线路核准困难影响，电网投资前期承压。展望2023年，一方面由于特高压建设周期约为2年，为完成“十四五”规划的“三交九直”线路，预计2023年特高压工程将密集核准、开工，有望拉动电网投资迎来增长高峰；另一方面，电网投资具有滞后性，为匹配电源投资的高增速建设，实现电力系统平衡发展，电网投资有望。 1.3.市场表现 行业估值整体偏低，输变电设备处于历史低位。1月以来，1月以来，电网设备板块（申万二级行业）涨幅达8.7%，需求、投资两端利好频出。回顾2022年市场表现，在市场快速轮动下全年收跌19.4%,1-4月跟随市场下跌，在4月26日见底至8月区间快速反弹，区间涨幅达41%，超过多数行业（验证），8-12月区间涨跌幅为-13%。在估值层面，截至2023年2月3日，申万二级行业-电网设备板块PE（TTM）为32.94x，处于25.23%三年分位数水平，当前估值偏低。从细分板块看，输变电设备为5.14%，处于低位；电网自动化设备、电工仪器仪表、配电设备分别位于为60.75%、69.16%、65.42%三年分位数；线缆部件及其他的三年历史分位数为93.90%，受到通达股份、摩恩电气等高估值个股的影响，2022年内一度出现165.26x的超高估值。 从财务数据看，电网设备2022Q1-Q3营收4655.9亿元，归母净利润321.3亿元，同比增长18.4%、18.0%；从各细分行业看，2022Q1-Q3线缆部件及其他与输变电设备板块营收规模最大，占比39.3%、27.8%，同比增速15%、30%；输变电设备与电网自动化板块贡献归母净利润最多，占比44%、21.3%，同比增速60%、-7%。 细分产业链之智能电网：建设发力，电网自动化水平持续提升 2 智能电网建设发力，电网自动化水平持续提升。随着社会用电需求量迅猛增多与风光发电、新能源汽车和智慧城市等行业的快速发展，电网系统对智能调度的需求大幅提升。2009年5月，国家电网首次提出“坚强智能电网”概念，根据《国家电网智能化规划总报告》，在09-10年、11-15与16-20年三个阶段，智能电网投资分别为341亿元、1750亿元与1750亿元，占电网总投资的比例分别为6.19%、11.67%与12.50%，呈现上升趋 势。智能电网投资主要分布于用、配、变电侧。据国家电网数据，在智能化投资中，用电环节投资占比最高，为30.8%，以提升用户用电信息采集能力，设备包括专用芯片、采集终端、主站系统、智能电表等；其次是配电环节占比23.2%，以提升包括配电主站、配电终端、配电子站和通信通道等部分的自动化水平；再次是变电环节占比19.5%，以提升对变压器、电抗器、断路器、GIS、电力电缆、高压套管等一次设备的监测监控与信息传输能力实现智能变电站与变电站无人值守等功能。智能电网产业链存有未清偿转债的公司包括凯发电气、宏发股份、红相股份与申昊科技。 ■电力机器人 电力机器人前景广阔，电力行业广泛应用。从应用场景划分，包括陆地、空中与水下三种类型，陆地电力机器人应用于电力、石化、煤矿等领域；空中电力机器人指巡检无人机，应用于电力、森林等领域；水下电力机器人主要从事水下侦察作业，实现实时、准确、大范围监测。电力机器人上游原材料包括金属材料、五金件与基础电子材料，核心零部件大多依赖进口，包括精密减速器、伺服电机、控制器、红外热成像传感器等。下游应用包括电力、园区巡检、数据中心等，其中电力占比高达58%，客户主要由国家电网与南方电网构成，参与输电线、配电站、变电站、地下管廊等场所的检测工作。 ■供需格局 供给端，市场规模逐步抬升。根据共研网测算，2021年中国电力机器人市场规模达13.15亿元，同比增长15.1%。电力机器人企业区域特征强，如亿嘉和与申昊科技在华东收入占比高、国网智能收入集中在华北与华东；需求端，根据《电力智能巡检机器人研究综述》的分析结果，电力机器人巡检充分优化了巡检方式，既满足过去人工巡检的灵活性和智能性，也同时弥补了人工巡检在客观性、准确性、便利性与缺陷跟踪的缺陷不足。有效降低人工成本。根据璞数技术的测算，假定巡检机器人采购价40-80万元，单位巡检机器人节约工资48万元/年，每台巡检机器人平均节约人力为6人，回收成本年限小于2年。有效降低电网行业的事故概率，根据国家电网与南方电网公示，2017-2020年，电网事故