产业链看转债系列九（上）：新型电力系统发展提速，智能电网相关转债怎么看

2023年02月09日 新型电力系统发展提速，智能电网相关转债怎么看——产业链看转债系列九（上） 近期新型电力系统顶层设计文件《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》出台，不仅从电源侧增加绿电主体地位，更是对电网侧的消纳能力提出要求，2023年预计从需求和投资角度来看，经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动，电网投资中电网设备相关领域投资机会值得挖掘。 本系列报告将从产业链角度对可转债进行梳理，系列十聚焦电力设备板块。在上篇我们介绍了电力系统产业链全景、我国电网侧供需两端的特征与现状以及智能电网细分产业链，并对智能电网相关转债进行分析，以供投资者参考。 电力系统产业链全景 999563327 新型电力系统加速推进，电源侧、电网侧等行业多方位发力。产业链角度，电力系统可分为发电、变电、输电、配电、用电、调度六大环节，除发电环节属于电源侧外，其他环节均属于电网侧。电网侧，“十四五”期间电网投资预计提升，需求端增长点在于：一是经济下行阶段往往作为逆周期调节手段。全社会用电量稳定增长，经济复苏开启提振电网用电侧需求；二是新能源冲击电网稳定性，智能电网匹配需求增加。投资端，高压核准开工有望提速及消纳必要性双轮驱动电网投资力度加大。电力设备行业（申万二级行业）估值整体偏低，输变电设备处于历史低位。 细分产业链之智能电网：建设发力，电网自动化水平持续提升 智能电网建设发力，电网自动化水平持续提升。电力机器人前景广阔，电力行业广泛应用，目前市场集中度较高，但利润水平受订单量影响，波动幅度较大。 相关个券关注：红相、申昊 智能电网设备相关转债共4只，这4只标的分别涉及电网自动化设 备，涉及产品包括继电器、检测系统与电力机器人等业务。截止2023 年2月7日，存量余额为32.15亿元，凯发转债剩余年限仅剩不到半年。整体来看评级相对较低，部分机构投资者可能收到评级限制。建议关注其中两只转债：申昊、红相，正股基本面向好，目前价格低于130元，转债估值处于合理区间。红相转债正股多领域布局，结构优化，2022Q3逆境反转。电网智能机器人有效解决巡检工作对人员要求高、危险性大的问题，申昊转债正股是电力行业智能监测民营龙头，高壁垒维持较高毛利率。 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 2023-02-06 2023-02-05 2023-02-04 2023-02-03 2023-02-08 解码钢铁行业（八）：产业链 全解之利润分化的中上游解码钢铁行业（七）：五问钢材冬储 信贷开门红而社融延续回落，通胀小幅回升但无忧— —1月经济金融数据展望春季躁动下半场，哪些转债正股业绩预告超预期？——可转债市场周报（15）2023年1月信用债市场回顾：净融资明显回升，中短 期信用利差主动收窄 相关报告 chigs@essence.com.cn 风险提示：政策变化超预期，电网投资不及预期，转债估值变化超预期，公司基本面变化超预期 固定收益主题报告 内容目录 1.电力系统产业链全景3 1.1.概览：“发、输、变、配、用、调度”，六大环节缺一不可3 1.2.电网侧：经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动电网投资5 1.3.市场表现7 2.细分产业链之智能电网：建设发力，电网自动化水平持续提升7 3.相关转债标的10 3.1.智能电网转债标的一览10 3.2.红相转债11 3.3.申昊转债12 图表目录 图1.新型电力系统三步走规划建设3 图2.我国电力系统概览4 图3.2012-2022年各类能源装机容量（亿千瓦时）4 图4.经济下行阶段，电网投资体现逆周期调节作用5 图5.2009-2022电网基本建设投资完成额变化5 图6.2008-2022年全社会用电量变化情况5 图7.第一、二、三产业用电量累计同比5 图8.风电光伏发电波动性强6 图9.图9.历年特高压核准与投运数量6 图10.2009-2022年电源投资与电网投资完成额变化6 图11.电网设备行业及其申万三级行业PE（TTM）7 图12.万-电网设备行业营收和归母净利润变化7 图13.2017-2021智能电网市场规模变化8 图14.2009-2020智能电网投资占比变化8 图15.电力机器人产业链概览8 图16.2022年智能巡检机器人应用场景占比9 图17.2013-2022中国电力机器人市场规模变化9 图18.电网事故死亡人数9 图19.2018-2022Q3年各公司营业收入增速（%））10 图20.2018-2022Q3各公司归母净利润增速（%））10 图21.2018-2022Q3各公司净利率（%））10 图22.2018-2022Q3各公司毛利率（%））10 图23.智能电网产业链转债概览10 图24.2017-2022Q3红相股份营业收入及增速11 图25.2017-2022Q3红相股份归母净利润及增速11 图26.2021年营业收入分产品构成11 图27.2017-2021国内外市场收入占比变化情况11 图28.2017-2022Q3申昊科技营业收入及增速12 图29.2017-2022Q3申昊科技归母净利润及增速12 图30.2021年营业收入分产品构成12 图31.2017-2021国内外市场收入占比变化情况12 图32.申昊转债行情变化（元）13 近期新型电力系统顶层设计文件《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》出台，不仅从电源侧增加绿电主体地位，更是对电网侧的消纳能力提出要求，预计2023年从需求和投资角度来看，经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动，电网投资中电网设备相关领域投资机会值得挖掘。本系列报告将从产业链角度对可转债进行梳理，系列十聚焦电力设备板块。在上篇我们介绍了电力系统产业链全景、我国电网侧供需两端的特征与现状以及智能电网细分产业链，并对智能电网相关转债进行分析，以供投资者参考。 1.电力系统产业链全景 新型电力系统加速推进，电源侧、电网侧等行业多方位发力。2023年1月6日，国家能源局发布《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》，明确新型电力系统的内涵，制定三步走发展路径：加速转型期（当前至2030年）、总体形成期（2030-2045年）、巩固完善期（2045- 2060年），规划电源侧、电网侧、用户侧与储能侧四方面建设，对电网侧提出扩大电网建设、柔性电网智能电网转型与新型输电组网的三步走要求，实现电力与能源输送的深度耦合协同。 图1.新型电力系统三步走规划建设 资料来源：Wind,安信证券研究中心整理 1.1.概览：“发、输、变、配、用、调度”，六大环节缺一不可 电力系统可分为发电、变电、输电、配电、用电、调度六大环节，除发电环节属于电源侧外，其他环节均属于电网侧。具体来看电网侧五大环节，其中变电环节是将发电机发出的是变频率、低电压的交流电，通过变流器及专用变压器转变成电网可接受的固定频率；输电环节为电能从发电厂向消费电能地区远距离输送，按输送电流的性可分为交流输电和直流输电；配电环节则是将电力分配至负荷用户的分配手段；而用电环节包括城市用电，农村用电和工商 业用电，是将电能通过电器具例如照明器具、计算机、充电桩等转化为其他形式能源。在设备方面，输电和配电设施均包括变电站、线路等设备。 图2.我国电力系统概览 资料来源：Wind,安信证券研究中心整理 电源侧，风光储大力推进，电源投资保持历史高位。2019年起电源投资随着新能源建设的发力迅速抬升，2021年电源投资5530亿元，新增发电设备1.76亿千瓦，保持2020年以来的历史高位。发电侧，根据国家能源发布的2022年全国电力工业统计数据，2022年，风电新 增发电装机容量为3763万千瓦，同比减少21%；光伏新增发电装机容量为8741万千瓦，同比增长60.3%。2022年5月国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，提出要抓紧推动大型风光电基地等一批能源项目的建设工作。 图3.2012-2022年各类能源装机容量（亿千瓦时） 火电太阳能风电水电核电 30 25 20 15 10 5 0 20122013201420152016201720182019202020212022 资料来源：国家能源局,安信证券研究中心 电网侧，“十四五”期间电网投资预计提升，经济下行阶段往往作为逆周期调节手段。根据国家电网与南方电网公告，“十四五”期间，全国电网总投资预计近3万亿元，明显高于“十三 五”期间的2.59万亿元与“十二五”期间的2万亿元。电网作为公共基础设施，产业链长且投资规模庞大，因此在基建领域中，电网投资已成为重要的逆周期调节手段，回顾我过电网投资高峰均出现在2008-2009年金融危机、2014-2015年去库存与2021-2022年疫情冲击的 宏观背景，自2010年以来，电网投资增速在2016年达到峰值后波动下滑，2021大幅回升，同比增长5.4%，2022年叠加疫情与特高压核准影响，投资增速放缓，同比增长1.1%。 图4.经济下行阶段，电网投资体现逆周期调节作用图5.2009-2022电网基本建设投资完成额变化 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 电网基本建设投资完成额同比增速（%） GDP同比增速（%，右轴） 12 10 8 6 4 2 0 2010201220142016201820202022 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 电网基本建设投资完成额（亿元） 电网基本建设投资完成额同比增速（%，右轴） 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 1.2.电网侧：经济复苏提振用电需求，特高压开工和消纳必要性驱动电网投资在我们前期的报告《光伏行业转债梳理（上、下）——产业链看转债系列二》、《新能源转债梳理（1-4）——产业链看转债系列三》中已经分别对光伏风电等发电侧产业链进行介绍。本文则重点从电网侧切入，研究发现： 需求端 全社会用电量稳定增长，经济复苏开启提振电网用电侧需求。根据国家发改委公布，2022年全国全社会用电量86322亿千瓦时，同比增长3.6%，其中，一产、二产、三产和居民生活用 电量分别增长10.4%、1.2%、4.4%和13.8%,预计2023年经济开启复苏进程，社会用电量有望提速，提振电网用电侧需求。 电力供给逐步抬升，电网加速建设实现平衡发展。我国电力投资主要包括电源投资与电网投资两部分。2019年起电源投资随着新能源建设的发力迅速抬升，2021年电源投资5530亿元，新增发电设备1.76亿千瓦，保持2020年以来的历史高位。为匹配电源建设，2021年起，电网加大投资，实现电力系统平衡发展。 图6.2008-2022年全社会用电量变化情况图7.第一、二、三产业用电量累计同比 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 全社会用电量（亿千瓦时）全社会用电量增速（%，右轴） 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20082010201220142016201820202022 - 40 20 0 2003/5/12007/5/12011/5/12015/5/12019/5/1 20 40 - -60 全社会用电量:第一产业:累计同比全社会用电量:第二产业:累计同比全社会用电量:第三产业:累计同比城乡居民生活用电量:累计同比 资料来源：Wind，发改委能源局，安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 新能源冲击电网稳定性，智能电网匹配需求增加。随着2020年“双碳”目标的提出，风光大 基地有序推进，发电环节风、光装机容量持续攀升，2021年，我国新能源发电装机容量10.8 亿千瓦时，占全国电源总装机容量45.5%，由于风、光发电容易受到环境、天气以及光照条件的影响，具有间歇