短期高库存拖累收入增长

香港股市|消费|家电 JS环球生活(1691HK) 短期高库存拖累收入增长 2022年第四季度消费疲弱推高库存水平 第三季度SharkNinja欧美地区销售同比增长11%，但第四季度的销售增长遇到高通胀、消费者购买情绪低落等挑战。在北美地区（1H22占收入56.2%），虽然SharkNinja的产品在终端的需求稳中有升，但经销商的库存水平在高位徘徊。12月采购端和终端的销售差距明显加大，经销商进入清库存周期，对公司的收入产生负面影响。在欧洲地区 （1H22占收入11.8%）的新市场，由于基数较低，新产品进一步推升销售表现。管理层相信欧洲地区未来三年将保持高增长，是公司主力发展的市场之一。国内方面，12月销售也受到疫情反弹影响，消费者情绪受挫。预计第四季度整体公司收入呈环比下跌趋势。管理层预计清库存周期将延续到23年一季度。受到海外需求不稳定影响，我们预计公司整体FY22E收入同比下跌3.0%。 更新报告 评级：增持 目标价：11.20港元 股票资料 现价 9.42 港元 总市值 32,919 百万港元 流通股比例 25.4 % 已发行总股本 3,495 百万 52周价格区间 5.97–12.78 港元 3个月日均成交额 26.3 百万港元 主要股东 王旭宁 56.7% 来源：彭博、中泰国际研究部 2022年毛利率坚挺；一次性开支拖累利润水平 2022下半年成本端方面的压力有所放缓，原材料成本和运输费用开始下跌，而且大部分公司产品进入美国额外关税豁免清单，毛利率压力有所减轻。预期FY22E毛利率将同比轻微上涨。公司致力于加速开拓欧洲市场，在欧洲加大人才贮备和推出激励机制，导致FY22E一次性开支有所增加，拖累净利润。同时，公司财务费用跟随美国加息周期上升。我们预计FY22E毛利率38.8%（FY2137.4%）；行政开支/收入占比将从FY21的10.4%上升至11.7%。 调整FY22E盈利预测至3.3亿美元，目标价11.20港元 股价走势图 (港元)12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0 8/229/2210/2211/2212/221/23 (百万股) 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 我们下调FY22E/FY23E/FY24E收入至49.9亿/52.7亿/57.0亿美元（下同），同比-3.0%/ 5.4%/8.2%；上调FY22E总运营开支至15.0亿元（FY2113.6亿元）；下调FY22E/FY23E/FY24E净利润预测至3.3亿/4.1亿/4.8亿元，同比-22.7%/25.7%/18.0%。我们维持以12倍FY23E市盈率进行估值，相应调整目标价至11.20港元，将评级调整为“增持”。相信从2023二季度开始公司收入和利润恢复较快增长。 投资风险 1）海外和国内对小家电需求低于预期；2）原材料成本上涨快于预期。 图表1：主要财务数据（百万美元） 年结:12月31日 2020年实际 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220331–更新报告：海外业务延续强势；国内销售现疲态 20220727–更新报告：欧美需求减弱；关税返还支撑毛利率 20220831–更新报告：经营环境不利，警惕海外消费疲弱 收入 4,196 5,151 4,995 5,265 5,699 增长率(%) 净利润 39.1 344 22.8 420 (3.0) 325 5.4 408 8.2 482 增长率(%) 717.3 22.1 (22.7) 25.7 18.0 摊薄后每股盈利(美元) 0.103 0.123 0.095 0.120 0.141 净资产回报率(%) 25.5 24.2 17.3 19.1 19.8 市盈率(倍) 11.8 9.9 12.7 10.1 8.6 市净率(倍) 2.5 2.2 2.1 1.8 1.6 股息率(%) 2.8 4.4 3.4 4.2 5.0 每股股息(港元) 0.266 0.410 0.318 0.399 0.471 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 分析师 陈怡(VivienChan) +85223592941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：JS环球生活–财务摘要（年结：12月31日；美元百万元） 资产负债表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测 利润表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测营业收入 4,196 5,151 4,995 5,265 5,699 同比% 39.1 22.8 (3.0) 5.4 8.2 成本 (2,453) (3,226) (3,055) (3,189) (3,413) 毛利润 1,743 1,924 1,940 2,075 2,285 毛利率 41.5% 37.4% 38.8% 39.4% 40.1% 其他收益 71 41 41 46 49 销售及分销成本 (696) (809) (892) (946) (1,006) 行政成本 (487) (538) (584) (556) (601) 其他运营开支 (24) (17) (25) (26) (28) 总运营开支 (1,207) (1,364) (1,502) (1,529) (1,635) 营运利润(EBIT) 607 602 480 592 699 营运利润率 14.5% 11.7% 9.6% 11.2% 12.3% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (80) (28) (37) (35) (42) 融资后利润 527 574 443 557 658 联营及合营公司 (0) 1 1 1 1 税前利润 527 575 444 558 659 所得税 (124) (114) (88) (111) (131) 少数股东权益 (58) (40) (31) (39) (46) 净利润 344 421 325 408 482 同比% 717.3 22.1 (22.7) 25.7 18.0 净利润率 8.2% 8.2% 6.5% 7.8% 8.5% EBITDA 682 686 544 618 742 EBITDA利润率 16.3% 13.3% 10.9% 11.7% 13.0% 每股盈利(美元) 0.103 0.123 0.095 0.120 0.141 增长率% 453.6 19.6 (22.4) 25.7 18.0 每股股息(港元) 0.266 0.410 0.318 0.399 0.471 现金流量表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测 固定资产225226348477617 无形资产及商誉1,4111,4381,4481,5031,543 联营/合营公司2727283031 长期投资199221221221221 其他非流动资产80118118118118 非流动资产1,9402,0302,1632,3482,530 库存575782753778842 应收帐款1,2041,2461,2321,2981,405 预付款项及存款12185828794 其他流动资产20982828282 现金6045847828241,064 流动资产2,7142,7792,9313,0693,487 应付帐款885879833869930 税项282188111131 预提费用/其他应付款643618699684741 银行贷款和租赁4785150120128 可转债和其他债务00000 其他流动负债1519191919 流动负债1,6181,6231,7891,8031,949 银行贷款和租赁954925868868968 可转债/其他债务00000 递延所得税/其他162171171171171 少数股东权益309229260299345 非流动负债1,4241,3251,2991,3381,485 总净资产1,6121,8602,0062,2752,583 股东权益1,6121,8602,0062,2752,583 股本00000 储备1,6121,8602,0062,2752,583 主要财务比率%FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测 EBITDA 682 686 544 618 742 营运资金变动 25 (299) 80 (74) (61) 其他 36 67 0 0 0 经营活动现金流 743 454 624 544 681 已付利息 (39) (20) (37) (35) (42) 所得税 (102) (133) (21) (88) (111) 经营活动净现金 603 301 566 421 529 资本支出 (89) (249) (175) (184) (199) 投资 (16) (51) (30) (35) (35) 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 (161) 131 0 0 0 已收利息 11 8 8 10 11 其他 54 28 0 0 0 投资活动现金流 (200) (133) (197) (210) (223) 自由现金流 403 168 369 212 306 发行股份 138 0 0 0 0 股份回购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (265) (155) (179) (139) (175) 银行贷款变动净 (181) (1) 8 (30) 108 其他 30 (25) 0 0 0 筹资活动现金流 (278) (181) (171) (169) (67) 现金变动净额 125 (13) 198 43 239 毛利率 41.5 37.4 38.8 39.4 40.1 营业利润率 14.5 11.7 9.6 11.2 12.3 净利率 8.2 8.2 6.5 7.8 8.5 销售分销成本/收入% 16.6 15.7 17.9 18.0 17.7 行政成本/收入% 11.6 10.4 11.7 10.6 10.5 派息率 33.3 42.9 42.9 42.9 42.9 有效税率 23.6 19.9 19.9 19.9 19.9 总负债比率 62.1 54.3 50.8 43.4 42.4 净负债比率 24.6 22.9 11.8 7.2 1.3 流动比率(x) 1.7 1.7 1.6 1.7 1.8 速动比率(x) 1.3 1.2 1.2 1.3 1.4 库存周转率(天) 86 89 90 89 90 应收账款周转(天) 105 88 90 90 90 应付账款周转(天) 132 99 99 99 99 现金周转率(天) 59 77 81 80 81 资产周转率(x) 1.0 1.1 1.0 1.0 1.0 财务杠杆(x) 3.0 2.7 2.6 2.5 2.4 EBIT利润率 14.5 11.7 9.6 11.2 12.3 利息开支(x) 0.9 1.0 0.9 0.9 0.9 税务开支(x) 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 股本回报率 25.5 24.2 17.3 19.1 19.8 ROIC 20.7 20.0 15.6 18.1 27.0 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 JS环球生活(1691HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD)20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 09/2112/2103/2206/2209/2212/22 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 31/03/2022 HK$9.16 买入（维持） HK$14.10 2 27/07/2022 HK$9.05 买入（维持） HK$12.50 3 31/08/2022 HK$8.88 买入（维持） HK$13.