固定收益专题报告：公募基金转债配置历史图鉴-机构转债配置行为研究(一)

证券研究报告|2023年02月07日 固定收益专题报告 公募基金转债配置历史图鉴-机构转债配置行为研究（一） 核心观点固定收益专题研究 公募基金是转债重要配置力量 根据公募基金2022年年报，2022年公募基金总资产规模接近28万亿，数量 接近10000只。截至2022年12月30日公募基金一共持有转债市值2899.02亿元，约占转债总市值的29.2%，持有规模较Q3末期略微下降，一方面与转债市场整体“缩水”有关，另一方面也可能与四季度债基赎回负反馈情况有关。 分基金类别来看，转债主要被混合一/二级债基持有，一半混合型基金有转债仓位。 转债供需双强格局有望回归 2018年以来，转债供给大幅增加的背景下，市场涌入增量配置资金，固收+基金进场最快的时期包括包括19Q1、20Q4和21Q4，但在18Q2、19Q2、22Q4这些时间点也有不少资金“撤退”。以年为单位，转债仓位>5%的基金规模分别在2018-2022年增加了881.4亿、1573.22亿、1645.0亿、3506.1亿、1299.3亿。 分基金类型来看，2022年混合一级债基、灵活配置型基金的转债仓位距离历史高位大幅下降，混合二级债基以及偏债混合型基金的转债配置比例和仓位较历史高点也有所下降；除此之外，平衡混合型等类型的基金配置转债的比例有较大提升空间，转债潜在需求力量仍然充足。 2023年国内经济回暖的大背景下，企业资本开支需求有望持续复苏，转债作为重要的再融资工具，市场规模持续扩张可期，转债供需双强格局有望回归。 风险提示：经济增速下滑导致转债供给下降、转债新发审核不及预期； 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数 225.4140 中债长/中短期指数 245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y) 2.9029 企业/公司/转债规模(千亿) 65.0494/29.0445/8.3992 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《固定收益专题报告-信贷库存周期（上篇）》——2023-02-01 《2022年四季度货币基金分析-四季度货币基金规模下滑，负偏离压力上升》——2023-02-01 《二级债基2022年四季报分析-二级债基总规模回落，风险资产 配置上升》——2023-01-30 《资金观差，货币瞭望——临近春节资金面偏紧，市场利率预计小幅上行》——2023-01-19 《固定收益专题报告-发行利差显著压缩——2022年地方政府债回顾总结》——2023-01-18 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 公募基金转债配置情况统计4 当前各类公募基金转债持仓规模统计（横切面）4 公募基金历史转债仓位变动情况统计（时间序列）5 总结：转债供需双强格局有望回归9 附：机构转债持仓数据口径9 免责声明11 图表目录 图1：全市场公募基金总资产vs公募基金转债持仓规模（亿元）4 图2：转债主要被哪些类型基金持有？4 图3：基金分类标准4 图4：有转债持仓的基金规模/该类基金总规模（%）5 图5：2022年多数类别基金总资产缩水（亿元）5 图6：上交所披露广义基金转债持仓市值（亿元）6 图7：公募基金转债持仓市值（亿元）及数量（只）变化6 图8：2021年配置转债的基金增加较多（亿元）6 图9：核心配置方数量持续增长（只）6 图10：每个季度加仓/减仓转债的基金数量统计7 图11：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）7 图12：转债持仓规模（市值，亿元）7 图13：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）8 图14：转债持仓规模（市值，亿元）8 图15：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）8 图16：转债持仓规模（市值，亿元）8 图17：转债市值占各类基金资产总值的平均数（%）9 图18：沪深交易所主要券种投资者持有结构披露口径10 图19：交易所披露转债市值vs自行计算的转债市值10 错误！未找到图形项目表。 公募基金转债配置情况统计 当前各类公募基金转债持仓规模统计（横切面） 根据公募基金2022年年报，2022年公募基金总资产规模接近28万亿，数量接近 10000只。截至2022年12月30日公募基金一共持有转债市值2899.02亿元，约占转债总市值的29.2%，持有规模较Q3末期略微下降，一方面与转债市场整体“缩水”有关，另一方面也可能与四季度债基赎回负反馈情况有关。 图1：全市场公募基金总资产vs公募基金转债持仓规模（亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 分基金类别来看，转债主要被混合一/二级债基持有。债券型基金中混合一级债基和二级债基绝对规模最大，22Q4分别持有转债市值555.5亿元和1295.9亿元， 38只可转换债券基金持有转债市值332.5亿元。中长期纯债基金持有转债余额非常低，而短期纯债基金在22Q3开始将转债和股票仓位降至0。偏债混合型基金/灵活配置型基金持有转债市值384.36亿/197.46亿。 图2：转债主要被哪些类型基金持有？图3：基金分类标准 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 当前大部分主动配置型债券基金都持有转债，转债新发规模下降拖累一级配置比例。因为单只基金的规模差异比较大，所以我们将基金的资产规模作为统计分母 （即计算：持仓含转债的基金规模/该类基金总规模）。可以发现截至22Q4，90.63%的混合二级债基配有可转债，较2020年4季度的高点95.08%有所下降；混合一级债基中55.44%配置转债，该比例较22Q3环比下降6.7%，或与四季度转债发行规模下降有关。 一半混合型基金有转债仓位，平衡混合型基金中的60.37%（22Q4环比下降36.9%）、偏债混合型基金中的88.23%、灵活配置型基金中的48.83%配置转债。灵活配置型基金的转债持仓市值每个季度变动幅度较大，或与其转债持仓偏好波动较大的偏股型转债有关。 图4：有转债持仓的基金规模/该类基金总规模（%）图5：2022年多数类别基金总资产缩水（亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 新发固收+基金的转债仓位限制条款方面，我们整理2022年新发固收+基金的投资范围条款发现，9月以来发行的所有中长期债基都不投资转债；混合一级债基不限制转债仓位，且不投资股票；大部分混合二级债基将股票和转债合并计算为权益资产，投资上限设置为20%；9月前发行的偏债混合型基金大多未将转债算作权益类资产，但9月后发行的基金将股票和转债合并计算为权益类资产，上限设置在30%。 公募基金历史转债仓位变动情况统计（时间序列） 拉长时间维度看，2017年是转债市场扩容元年，公募基金转债持仓市值显著增长，而增速的斜率在2019年最为陡峭，2022年虽然公募配转债规模上升，但持有转债的基金数量却有所下降。2019-2022年配置转债的基金数量分别变化+604、 +494、+220、-131只，公募基金转债持仓市值分别增加482.1、569.9、1089.9、 294.2亿元。 图6：上交所披露广义基金转债持仓市值（亿元）图7：公募基金转债持仓市值（亿元）及数量（只）变化 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2018-2020年是主流配置者进场最快的时间。配置转债的基金中，转债仓位占 比>5%的基金数量在2019年增加最多，规模在2021年扩张最快。2018-2022年四季度末，分别有2362/3936/7441/12822/14121亿规模的基金（按资产总值计算）拥有5%以上的转债仓位。 虽然在产品中配置转债变得更普遍，但大部分基金的转债仓位普遍较低。配置转债的基金数量波动较大，核心配置者数量增幅慢但稳，转债市值占基金总资产比例超过5%的基金数量稳定增加。 图8：2021年配置转债的基金增加较多（亿元）图9：核心配置方数量持续增长（只） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 基金加减仓行为与当季度市场行情密切相关，从转债仓位上升/下降的数量比例来看，2018年以来多数产品选择加仓的包括19Q1、20Q4和21Q4，大幅降仓的包括18Q2、19Q2、22Q4。 图10：每个季度加仓/减仓转债的基金数量统计 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 分基金类别看，有转债仓位的混合二级债基规模2018年-2021年间快速增长，2022年混合二级债基整体收缩，配置转债的混合二级债基比例也略微下滑。相较而言，偏债混合型基金规模下降斜率更加陡峭。有转债仓位的的混合一级债基规模在2018-2020年期间增速相对斜率较低。 相应的，混合二级债基的转债持仓总规模也比另外两类更大，2019年-2021年之间转债持仓市值的增幅更加陡峭。 图11：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）图12：转债持仓规模（市值，亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 偏股混合型基金和灵活配置型基金中，相当比例在2020-2021年在组合中加入转债的配置，但由于仓位较低，所以整体的转债持仓规模较小。 图13：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）图14：转债持仓规模（市值，亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 受市场行情影响，2021-2022年可转换债券型基金的规模大幅下降，转债持仓规模从21Q4年高点的502亿元降至22Q4的302亿元。平衡混合型基金配置转债的规模也大幅下降，整体占比也较小。 图15：有转债仓位的基金总规模（总资产，亿元）图16：转债持仓规模（市值，亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 转债仓位水平方面，有转债仓位的基金中，混合二级债基的转债仓位（按转债市值占基金资产总值计算）均值在20年Q3达到峰值的20.65%之后逐年下降，一级债基的转债仓位均值则相对稳定，保持在13%附近。平衡混合型基金成为2021年下半年以来转债加仓主力，但22Q4仓位明显下降。偏债混合型及灵活配置型基金2022年转债仓位略微提升，但仓位占比还是比较低。 图17：转债市值占各类基金资产总值的平均数（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 总结：转债供需双强格局有望回归 2018年以来，转债供给大幅增加的背景下，市场涌入增量配置资金，固收+基金进场最快的时期包括包括19Q1、20Q4和21Q4，但在18Q2、19Q2、22Q4这些时间点也有不少资金“撤退”。以年为单位，转债仓位>5%的基金规模分别在2018-2022年增加了881.4亿、1573.22亿、1645.0亿、3506.1亿、1299.3亿。 分基金类型来看，2022年混合一级债基、灵活配置型基金的转债仓位距离历史高位大幅下降，混合二级债基以及偏债混合型基金的转债配置比例和仓位较历史高点也有所下降；除此之外，平衡混合型等类型的基金配置转债的比例有较大提升空间，转债潜在需求力量仍然充足。 2023年国内经济回暖的大背景下，企业资本开支需求有望持续复苏，转债作为重要的再融资工具，市场规模持续扩张可期，转债供需双强格局有望回归。 附：机构转债持仓数据口径 沪深交易所会在每月第一个交易日披露债券持有人持有结构数据。深交所数据起始于2019年5月，而上交所数据可追溯到2017年3月。上交所曾多次更改披露口径，且未公告其披露的持有人口径内涵及变化情况。此外，两家交易所的披露持有人名称也不一致，不知道各类持有人具体内涵的情况