FOF配置公募基金研究系列专题报告之三：绩优权益公募表现是否可持续

$研究 |FOF配置专题报告 绩优权益公募表现是否可持续 ——FOF配置公募基金研究系列专题报告之三 2023-2-28 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 本文从基金净值表现类标入手，就基金收益表现，风险控制能力和基金收益质 量三个维度基金因子，探讨其在稳定权益基金样本$的表现。在因子检验过程 $，进一步研究了因子所表征能力的持续性和不同因子的有效区间，对不同市场环境下择基有所引。 $Ⓒß½ 119 $$300$Ⓒ 60 11 111 107 0 180 140 103 0/40/0/60/70/80/90/100/110/103/1 100 摘要： 权益公募因子体系：本文是权益公募因子体系构建的第一篇报告，该系列报告将重点研究权益公募基金截面择优，检验不同因子的筛选效果，并回溯其在过往各种市场环境下的筛选能力变化。本文对于收益表现因子、风险控制因子和收益质量因子这三类基金净值表现因子$选取不同标和不同回看的组合进行检验，其$在IC检验和分层回测$均表现较好的因子有收益动量因子rr_1y，最大回撤因子mdd_1y，下行波动率因子d_std_1y，卡玛比率因子calmar_1y和息比率因子infoRatio_1y。 在因子构建过程$，各因子在一的回测实证方面总体表现较好。在构建因子过程 $，采用长短不同的回测各有优劣，实证结果显示其有效呈碗状分布。在逻辑上，一回测可以评价基金经理在全的周维度下的市场环境适应性，避免季节性事 件带来的影响，如春季躁动、节日效应、例行会议等。 收益动量因子和风险控制因子择基各有偏向，收益质量类单因子综合表现较优。收益动量因子长超额能力强，但波动较大；风险控制因子刻画的风控能力本身持续性更强，此类因子亦有一定收益预测能力，但超额的爆发力有所不足；收益质量类因子$的息比率标在检验和回溯过程$综合表现最优。 因子的市场环境适应性方面，收益动量因子和风险控制因子形成互补。回溯过往表现，收益动量因子在2019到2021的市场上行、抱团风格稳定阶段ß出明显超额，而同 风险控制因子择基超额ß平。此后在市场风格轮动加速且难以交易形成主线行情的情况下，基金收益动量持续性显著降低，风险控制能力强的基金表现占优。 风险提示：模型不适当风险、参不适当风险、抽样风险 FOF配置团队 研究员：张菁 021-80401729 从业资格号F3022617 投资咨询号Z0013604 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、构建权益公募因子体系4 （一）为什么构建权益公募因子体系4 （二）多维权益公募择基因子体系5 （三）不同回看各有优劣5 二、基金样本及测试方法7 （一）稳定权益公募基金样本7 （二）因子测试方法7 三、因子有效性测试结果8 （一）收益动量长视角下创造超额，但有一定波动风险8 （二）风险控制类因子在降低组合波动率和收益预测方面均有作为10 （三）收益质量类标综合表现最优，择优汰劣均有较好表现13 四、研究结论总结17 五、风险提示18 免责声明19 图表目录 图表 1：非公募基金规模占比............................................................... 4 图表 2：主动管理型与非公募基金目变化................................................... 4 图表 3：多维权益公募因子体系............................................................... 5 图表 4：长短回看的优劣................................................................... 6 图表 5：基金因子回测框架................................................................... 7 图表 6：收益类因子有效性检验............................................................... 8 图表 7：收益类因子有效性检验............................................................... 9 图表 8：rr_1y分组回测结果................................................................. 9 图表 9：rr_1y各组化超额收益.............................................................. 9 图表 10：rr_1y首尾组累积超额收益........................................................... 9 图表 11：rr_1y首尾组月超额收益分布......................................................... 9 图表 12：rr_1y较基准累积超额收益.......................................................... 10 图表 13：rr_1y较基准月超额收益分布........................................................ 10 图表 14：风险类因子有效性检验............................................................. 11 图表 15：d_std_1y分组回测结果............................................................. 11 图表 16：d_std_1y各组化超额收益......................................................... 11 图表 17：d_std_1y首尾组累积超额收益....................................................... 11 图表 18：d_std_1y首尾组月超额收益分布..................................................... 11 图表 19：d_std_1y较基准累积超额收益....................................................... 12 图表 20：d_std_1y较基准月超额收益分布..................................................... 12 图表 21：d_std_1y分组滚动60交易日下行波动率.............................................. 12 图表 22：收益质量类因子有效性检验......................................................... 13 图表 23：calmar_1y分组回测结果............................................................ 14 图表 24：calmar_1y各组化超额收益........................................................ 14 图表 25：calmar_1y首尾组累积超额收益...................................................... 14 图表 26：calmar_1y首尾组月超额收益分布.................................................... 14 图表 27：calmar_1y较基准累积超额收益...................................................... 15 图表 28：calmar_1y较基准月超额收益分布.................................................... 15 图表 29：infoRatio_1y分组回测结果......................................................... 15 图表 30：infoRatio_1y各组化超额收益..................................................... 15 图表 31：infoRatio_1y首尾组累积超额收益................................................... 16 图表 32：infoRatio_1y首尾组月超额收益分布................................................. 16 图表 33：infoRatio_1y较基准累积超额收益................................................... 16 图表 34：infoRatio_1y较基准月超额收益分布................................................. 16 一、构建权益公募因子体系 本文是权益公募因子体系构建的第一篇报告，权益公募因子系列报告将重点研究权益公募基金截面筛选方法，检验不同因子的筛选效果，并回溯其在过往各种市场环境下筛选能力的变化。本文从基金净值表现类标入手，就基金收益表现，风险控制能力和基金收益质量三个维度因子，探讨其在筛选后的稳定权益基金样本$的表现。在因子构建过程$，我们对不同回看时长的净值类 标进行检验，从逻辑先验和收益预测能力两个角度对不同回看区间长度下的因子有效性进行探讨。 随内公募基金市场发展，截止202212月31日，全市场非币公募基 金量已逾1万只，其$主动管理型公募基金量已超过4000只。规模上看，根据Wind统计据，至2022底，扣除币基金后的公募基金合计规模约为 15.3万亿，其$主动管理型公募基金规模约为4.8万亿。主动管理型公募规模占比提升及本身的高波特性让建立一套针对此类基金行而有效的分类，筛选及评价体系成为FOF研究领域重要的一环。 图表1：非公募基金规模占比图表2：主动管理型与非公募基金目变化 偏混合型基金,18.56% 被动型基金,9.20% 灵活配置型 12000 10000 主动管理型其他 8000 6000 4000 2000 2022Q4 2022Q3 2022Q2 2022Q1 2021Q4 2021Q3 2021Q2 2021Q1 2020Q4 2020Q3 2020Q2 2020Q1 2019Q4 2019Q3 2019Q2 2019Q1 2018Q4 2018Q3 2018Q2 2018Q1 2017Q4 2017Q3 2017Q2 2017Q1 0 券 资料来源：Wind$研究所资料来源：Wind$研究所 （一）为什么构建权益公募因子体系 从夏普提出CAPM模型以来，各类票因子得到充分挖掘，囊括了票风格因子，宏观经济因子乃至异象因子等。相较之下，由于基金净值表现本身同时受资产组合表现及基金经理管理能力两者共同影响，因子解释难度较大，导致基金因子体系的研究相对较少。 我们希望通过对内的