软商品策略日报：节后复苏还需确认，品种多反复

中信期货研究|软商品策略日报 2023-02-07 节后复苏还需确认，品种多反复 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：下行空间有限，短期维持震荡；纸浆：现货表现疲弱，上方压力仍存；棉 花：棉价回调，需求好转预期等待验证；白糖：外盘短期或调整，郑糖震。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 摘要： 橡胶：下行空间有限，短期维持震荡 金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。短期来说，边际供需恶化较快（港口库存快速累库），不考虑追高，依旧维持回调做多策略。 操作策略：逢低做多。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：现货表现疲弱，上方压力仍存 由于流通货源持续性的不足，期货的深度贴水，限值下行空间。但海外向中国输入的价格下行压力仍在，进口价格的下降限值上涨空间。我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主。 操作策略：区间震荡操作 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、外盘报价异常波动。 棉花：棉价回调，需求好转预期等待验证 市场对需求好转的预期打得较足，如果现实情况跟不上，上涨动力会有所衰减，因此后续价格上涨持续力和空间还需关注下游实际需求情况。而当前还处于预期验证的过渡期，在需求复苏无法证伪之前，棉价下方支撑较强，难大跌，短期来看，预计维持震荡偏强走势。 操作：短期单边及近远月价差看多为主。风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：外盘短期或调整，郑糖震荡 国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行。国内方面，受内外倒挂及国内消费环境预期改善支撑，短期有支撑，但预计高度有限。 操作策略：观望。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 2022/022022/042022/062022/082022/10 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：下行空间有限，短期维持震荡（1）青岛保税区人民币泰混价格10960元/吨，+30，对上一交易日RU05收盘价基差为-1775；国产全乳老胶11950元/吨，平。保税区STR20价格1445美元/吨，+5。（2）2月6日合艾原料市场报价：白片47.40涨0.30；烟片49.70涨0.45；胶水48.50跌2.00；杯胶39.55平。逻辑：昨日天胶期货低开后日内回收跌幅，最终小幅收涨。我们认为在上周市场因基差修复而造成的大幅下跌后，继续下行的空间已经不大。基本面方面没有特别变化，泰国逐步进入减产季，原料价格稳定并处于季节性上涨阶段，成本端对胶价形成支撑。下游企业陆续复工，但前期累库较高，消费端仍需持续关注库存拐点的出现。政策层面，总体维持稳增长定位，内需修复也必然会出现。因此，今年金三银四仍是值得期待。天然橡胶的绝对价格在经历了2022年一整年的下跌后当前的估值并不高。全球供应基本维持平稳，而需求端国内存在显著的利好预期的时候，橡胶的绝对价格更偏向于有向上波动的空间。操作端，等待盘面走势稳定，逢低布局偏多头寸。节后需要关注轮胎厂的产成品去库速度和港口库存拐点何时到来。操作策略：逢低做多。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：现货表现疲弱，上方压力仍存（1）针叶浆银星参考报价在7170-7200，-30/-50；俄针报价7000-7100，-100/-50；阔叶鹦鹉6150-6200，-50/-50。（2）AraucoNuevaAldea工厂周边发生森林大火。据悉，上周AraucoNuevaAldea工厂周边发生森林大火。工厂是一座包括纸浆生产、锯材和胶合板生产加工的综合体。目前原木堆场和木材备料场有过火的情况，纸浆厂未遭受火灾。但出于安全考虑，纸浆（年产能100万吨，明星、银星产能各半）工厂已经停机。逻辑：昨日，期货期货变动不大，现货却出现一定下行。短期利多未对现货产生效应。供需端，中国需求会逐步复苏，宏观预期也向好发展，这对纸浆期货形成一定程度上的利多。而这一利多因素在3月之前是无法证伪的。叠加针叶浆流通货源没有出现显著宽松的背景，现货价格偏坚挺的现象或许不会改变。而利空因素更多的来自于中长期的海外市场变化。然而近期市场针叶浆利多偏多（美金价格涨价、加浆厂检修），短期偏强运作。但仍在预估的范围内。我们判断纸浆期货仍然会以震荡的形式出现。7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主。操作策略：7000~7200存在估值偏高的可能，6500以下则存在低估的可能。仍建议以区间操作为主风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：棉价回调，需求好转预期等待验证数据：1、棉花仓单8501张，折合34.00万吨，环比+324张，折合+1.30万吨；有效预报2280张，折合9.12万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2023年2月5日，新疆地区皮棉累计加工总量514.71万吨，同比减幅1.05%；5日当日加工增量2.74万吨，同比增幅1091.30%。3、截止到2023年2月5日24点，新疆棉累计公检量476万吨，同比减少6.58%。 逻辑：昨日，郑棉5月合约收于14925，环比-120，郑棉9月合约收于15035，环比-120。昨日郑棉期价继续回调，自2月2日主力合约最高触及15275元/吨后，连续三个交易日收盘价环比回落。宏观方面，美国1月强劲就业数据使得市场对美联储后续继续上调利率预期回升，受此影响，美元指数上涨，商品价格下跌。产业方面，市场对需求好转的预期打得较足，如果现实情况跟不上，上涨动力会有所衰减，因此后续价格上涨持续力和空间还需关注下游实际需求情况。而当前还处于预期验证的过渡期，在需求复苏无法证伪之前，棉价下方支撑较强，难大跌，短期来看，预计维持震荡偏强走势。操作：短期单边及近远月价差看多为主。风险因素：宏观、需求、疫情 震荡偏强 白糖 观点：外盘短期或调整，郑糖震荡（1）广西白糖现货成交价为5810-5880元/吨，较昨日下跌10元/吨，云南新糖报价区间为5750～5760元/吨，较昨日下跌10元/吨，加工糖厂报价区间为5920-6300元/吨，较昨日持平。逻辑：国际方面，短期受印度产量或低于预期及巴西提高油价影响，原糖高位运行；后期需重点关注印度压榨情况、出口政策，以及巴西新榨季生产预期。国内方面，国内消费环境预期改善，叠加内外倒挂严重，价格存较强的支撑，但节后处于消费淡季，原糖上方压力犹存。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，本榨季，供需较为宽松，糖价上方空间有限。操作策略：观望。风险因素：疫情、天气、进口政策变化、货币。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1460 1470 -10 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 585 585 0 山东全乳胶老胶（元/吨） 12150 12150 0 NR主力-STR20(人民币计） 105 38 68 山东RSS3（元/吨） 14200 14250 -50 NR主力-STR20(美金计） 16 6 10 山东越南3L（元/吨） 11650 11700 -50 RU5-1 -895 -895 0 期货价格 RU01（元/吨） 13630 13630 0 RU9-5 -40 -40 0 RU05（元/吨） 12735 12735 0 RU1-9 935 935 0 RU09（元/吨） 12695 12695 0 NR02-NR01 -950 -950 0 NR主力（元/吨） 9995 9995 0 RU主力-NR主力 2740 2740 0 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2300021000 0 1900017000 -500 15000 -1000 橡胶期、现货走势 500 3000 1000 9000 1 1 -1500 7000 国产全乳 泰国RSS3 沪胶主力 20号胶主力 -2000 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-042020-112021-062022-012022-08 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000 500 0 2000 2022 2021 2020 1500 1000 500 0 -500 2022 2021 2020 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -500-1000 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图7：20号胶期现走势单位：元/吨图8：泰标青岛成交价季节性单位：美元/吨 14000 13000 12000 11000 10000 9000 8000 7000 20号胶期货主力现货基准价基差（右轴） 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 2000 1800 1600 1400 1200 泰标青岛保税价 2022 2021 2020 1000 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 NR04-03 NR03-02 图9：NR活跃合约间跨期价差单位：元/吨图10：橡胶仓单单位：吨 200 150 100 50 0