国债期货：“弱现实”或已被一定程度上扭转

国债期货 “弱现实”或已被一定程度上扭转 T主力连续合约 TF主力连续合约 1057279432@qq.com E-mail: 0575-85225791 TEL: 1057279432 QQ: 从业资格证号:F0230469 国债期货 研究品种: 杜淑芳 分析师： 完稿时间:2023年2月5日 研究结论 春节假期期间经济明显好于去年同期，多地景区人满为患，出行、消费等数据均迎来触底回升。1月PMI数据也时隔数月再度回到扩张区间。可以看到经济复苏已经拉开序幕，短期“弱现实”或已被一定程度上扭转。 地产端表现则仍旧偏弱。虽然多地二手房市场有所回暖，但是新房低迷依旧，30大中城市商品房成交面积未出现明显回升。考虑到春节期间成交量一般偏低，因此具体恢复情况仍有待观察，后续新的政策支持也可以期待。 海外方面，美联储如期加息25基点且鲍威尔发言偏鸽，对于国内货币政策压力有一定减轻。不过考虑到海外仍处衰退周期，短期对于进出口的压力难改，因此抓内需仍将会是接下来国内经济的重点。 总的来说，短期“弱现实”或已被一定程度上扭转，经济最差的时间段已经过去。不过节后期债持续走强，或意味着市场对于复苏的逻辑仍存在矛盾，仍需更多数据来验证。我们认为外部加息放缓趋势已起，国内经济持续修复，长期来看不应继续悲观。操作上，建议空单持有。 请详细阅读后文免责声明 一、行情回顾 一月期债走势总体先跌后涨。春节前随着疫情放开带来的确诊病例从高峰下降，叠加海外衰退预期使得国际机构纷纷看多中国，市场风险偏好增加，“股债跷跷板”现象十分明显，期债下行趋势明显。节后随着假期部分数据不及预期且货币市场利率有所回落，期债再度走强。 图1：5年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：WIND、大越期货 图2：10年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：同花顺iFind、大越期货 中债国债到期收益率 4.0500 3.8000 3.5500 3.3000 3.0500 2.8000 2.5500 2.3000 2.0500 1.8000 1.5500 1.3000 银行间国债到期收益率:2年 银行间国债到期收益率:10年 银行间国债到期收益率:5年 图3：2018年以来主要期限国债到期收益率 数据来源：Wind资讯、大越期货 二、经济基本面 1、经济增长 1月国家统计局公布的数据显示，初步核算，2022年全年国内生产总值1210207亿元，按不变价格计算，比上年增长3.0%。分产业看，第一产业增加值88345亿元，比上年增长4.1%；第二产业增加值483164亿元，增长3.8%；第三产业增加值638698亿元，增长2.3%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.8%，二季度增长0.4%，三季度增长3.9%，四季度增长2.9%。从环比看，四季度国内生产总值与三季度持平。经济总体呈现恢复向好态势。 GDP 350,000.00 300,000.00 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 GDP:现价:当季值 GDP:不变价:当季同比 图4：GDP增速 2000-03 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 数据来源：Wind资讯、大越期货 2、通货膨胀 统计局公布的CPI数据显示：12月份，全国居民消费价格指数同比上涨1.8%，涨幅比上月回落0.3个百分点，通胀继续维持在温和区间。其中，食品烟酒类价格同比上涨3.7%，影响CPI上涨约1.05个百分点。食品中，畜肉类价格上涨11.6%，影响CPI上涨约0.38个百分点，其中猪肉价格上涨22.2%，影响CPI上涨约0.31个百分点；粮食价格上涨2.6%，影响CPI上涨约0.05个百分点；鲜菜价格下降8.0%，影响CPI下降约0.18个百分点。其他七大类价格环比四涨一平两降。其中，其他用品及服务、生活用品及服务价格分别上涨0.4%和0.3%，衣着、教育文化娱乐价格均上涨0.1%；医疗保健价格持平；交通通信、居住价格分别下降1.4%和0.1%。 CPI 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 CPI:当月同比 CPI:食品:当月同比 CPI:非食品:当月同比 图5：CPI 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 数据来源：Wind资讯、大越期货 统计局公布的PPI数据显示，12月份，全国工业生产者出厂价格同比下降0.7%，涨幅比上月回落0.6个百分点。12月份，受石油及相关行业价格下降影响，PPI环比由涨转降；受上年同期对比基数走低影响，同比降幅收窄。 PPI 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生活资料:当月同比 PPI:生产资料:当月同比 图6：PPI 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 数据来源：Wind资讯、大越期货 3、社会融资 央行公布的12月金融统计数据显示，12月份，社会融资规模增量为 1.31万亿元，比上年同期少1.05万亿元。初步统计，2022年全年社会融资规模增量累计为32.01万亿元，比上年多6689亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加20.91万亿元，同比多增9746亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少5254亿元，同比多减6969亿元；委托贷款增加3579亿元，同比多增5275亿元；信托贷款减少6003亿元，同比少减1.41万亿元；未贴现的银行承兑汇票减少3411亿元，同比少减1505亿元；企业债券净融资2.05万亿元，同比少1.24万亿元；政府债券净融资7.12万亿元，同比多1074亿元；非金融企业境内股票融资1.18万亿元，同比少376亿元。12月份，社会融资规模增量为 1.31万亿元，比上年同期少1.05万亿元12月末，广义货币(M2)余额 266.43万亿元，同比增长11.8%，增速比上月末低0.6个百分点，比上 年同期高2.8个百分点；狭义货币(M1)余额67.17万亿元，同比增长 3.7%，增速比上月末低0.9个百分点，比上年同期高0.2个百分点；流通中货币(M0)余额10.47万亿元，同比增长15.3%。全年净投放现金 1.39万亿元。 图6：社融同比增速（%） 社融同比增速 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 社会融资规模存量:人民币贷款:同比 社会融资规模存量:政府债券:同比 社会融资规模存量:企业债券:同比 图7：M2与M1同比增速（%） M2与M1同比增速 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 M1:同比 M2:同比 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 数据来源：Wind资讯、大越期货 4、PMI 受国内疫情波动导致需求不足和物流堵塞以及海外衰退导致的订单减少等多重因素影响，中国1月制造业PMI为50.1，较上月回升3.1个百分点，结束2022年9月以来的下行。但考虑到近期政策支持和信心回升，12月PMI或将转向复苏区间。可以看到经济复苏已经拉开序幕，短期“弱现实”或已被一定程度上扭转 图8：PMI PMI 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 数据来源：Wind资讯、大越期货 1月份，大型企业PMI为52.3，较上月上升4个百分点，对宏观经济有较强的支撑作用，但中小型企业PMI都运行在荣枯线以下，经营压力仍然较大。 图表标题 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 PMI:大型企业 PMI:中型企业 PMI:小型企业 图9：大、中小型企业景气程度 数据来源：Wind资讯、大越期货 5、汇率 图10：中间价:美元兑人民币 中间价:美元兑人民币 7.2000 7.0000 6.8000 6.6000 6.4000 6.2000 6.0000 5.8000 数据来源：Wind资讯、大越期货 三、行情展望 春节假期期间经济明显好于去年同期，多地景区人满为患，出行、消费等数据均迎来触底回升。全国旅游出游同比增长23.1%；铁路、民航发送旅客分别同比增长57.0%和79.8%。1月PMI数据也时隔数月再度回到扩张区间。可以看到经济复苏已经拉开序幕，短期“弱现实”或已被一定程度上扭转。但假期零售和餐饮也未出现市场预期的报复性增长，距疫情前尚有一定距离。 地产端表现则仍旧偏弱。虽然多地二手房市场有所回暖，民间调查数据显示，2023年春节期间中国主要城市新房找房热度同比上涨3.7%，但是数据来看低迷依旧，30大中城市商品房成交面积未出现明显回升。考虑到春节期间成交量一般偏低，因此具体恢复情况仍有待观察，后续新的政策支持也可以期待。 海外方面，美联储如期加息25基点且鲍威尔发言偏鸽，对于国内货币政策压力有一定减轻。不过考虑到海外仍处衰退周期，短期对于进出口的压力难改，因此抓内需仍将会是接下来国内经济的重点。 总的来说，短期“弱现实”或已被一定程度上扭转，经济最差的时间段已经过去。不过节后期债持续走强，或意味着市场对于复苏的逻辑仍存在矛盾，仍需更多数据来验证。我们认为外部加息放缓趋势已起，国内经济持续修复，长期来看不应继续悲观。操作上，建议空单持有。 四、免责声明 本报告中的信息均来源于已公开的资料，尽管我们相信报告中资料来源的可靠性，但我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。也不保证我公司所作出的意见和建议不会发生任何的变更，在任何情况下，我公司报告中的信息和所