国内光学元件领军者，车载+消费领域深度布局蓄力长期成长

国内光学元件领军者，多领域布局构筑长期增长力：公司深耕光学元件二十余载，形成光学棱镜、玻璃非球面透镜以及玻璃晶圆三大产品系列，应用领域从消费电子智能手机向AR/VR、汽车（摄像头、激光雷达）等领域拓展；并成为AMS、康宁、舜宇、索尼等国内外知名企业优质合作伙伴。公司微棱镜有望进入A客户供应链，非球面玻璃透镜已经在车载激光雷达与摄像头应用量产并加速渗透，助力公司长期成长。 核心客户有望搭载，微棱镜业务增量可期：手机潜望式摄像头能够兼顾高变焦与轻薄化，已成为行业发展趋势，出货量迎来高增长。微棱镜作为潜望式镜头关键器件，有望受益该镜头需求高景气以及双棱镜方案的渗透而迎来需求增长。公司掌握微棱镜研磨、抛光与胶合工序核心技术，工艺水平行业领先，有望成为核心客户A客户新机型潜望式摄像头微棱镜供应商。同时公司积极布局微棱镜产品研发与产能扩产，有望充分受益潜望式摄像头渗透率提升。 玻璃非球面透镜，迎接车载新风口：玻璃非球面透镜凭借出色的成像效果而在高性能摄像头上广泛应用，同时凭借可准直发散角不同的光线而成为主流激光器必备元件，随着高阶自动驾驶加速渗透，车载激光雷达与车载摄像头市场快速扩容，我们预计车载摄像头用玻璃非球面透镜市场规模将于2025年达到19亿元，21-25年CAGR将达30%。玻璃非球面透镜技术壁垒高，公司是掌握核心工艺模造技术并能量产的少数几家厂商之一，公司已经成功切入速腾聚创、舜宇光学、日立Maxell等车载领域核心客户供应链，有望借助车载新风口迎来业绩高速增长。 AR光波导未来可期，公司抢先布局玻璃晶圆有望充分受益：目前光波导技术已获得业界认可成为AR光学方案最优解，玻璃晶圆则是AR光波导的重要材料。公司生产高折射率玻璃晶圆，下游客户覆盖AMS、康宁、DigiLens、Magic Leap等知名企业。我们预计未来2-3年A客户、微软和Meta等公司持续发力AR眼镜轻量化量产，公司作为上游玻璃晶圆的供应商将率先受益。 盈利预测与投资评级：公司为国内领先光学元件供应商，有望充分受益下游终端产品需求增长，基于此，我们预计公司22-24归母净利润为0.93/2.19/3.48亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为89/38/24倍，首次覆盖给予“买入”评级 风险提示：下游需求不及预期；疫情反复风险；AR设备出货不及预期 1.国内光学元件领军者，多领域布局构筑长期增长力 1.1.国内光学元件领先供应商，业务布局持续完善 深耕光学元件二十余载，产品品类、下游应用及客户持续拓展蓄力长期成长。公司成立于1995年，是国内多品类光学元件领先供应商，起步于光学镀膜技术及其应用，自设立起始终专注于光学产品研发、生产与销售，目前形成了光学棱镜、玻璃非球面透镜以及玻璃晶圆三大产品系列；应用领域从消费电子智能手机应用、光通信、半导体等向AR/VR智能穿戴、汽车（镜头、激光雷达）等领域拓展；客户方面，公司凭借优秀的研发设计与生产能力，已成为AMS集团、康宁、麦格纳集团、舜宇集团、索尼等国内外知名企业的优质合作伙伴，公司产品已被应用于A客户、速腾聚创等知名企业的终端产品中。 图1：蓝特光学产品多元化布局，拥抱优质客户 产品技术升级叠加下游应用领域拓宽，公司不断完善业务布局蓄力长期成长。微棱镜方面，智能手机像素提高、成像效果升级以及镜头模组微型化使得潜望式镜头成为手机摄像头未来发展趋势，微棱镜系实现潜望式镜头横向变焦的关键部件。公司于2020年开始布局微棱镜，目前核心工艺水平行业领先，有望进入A客户供应链。玻璃非球面透镜方面，自动驾驶渐行渐近，车载摄像头和激光雷达规格与用量加速上行，玻璃非球面透镜凭借更优异的光学性能将迎来渗透率拐点，公司车载摄像头已切入舜宇、maxell等知名厂商，激光雷达方面将随着速腾聚创出货而贡献营收，且摄像头与激光雷达未来有望受益索尼、日立maxell、力鼎等优质客户进一步增厚相关营收。玻璃晶圆方面：前瞻布局AR用玻璃晶圆，与产业链领先厂商深度合作，未来有望充分受益AR行业未来几年的快速成长，并有望切入核心客户相关产品供应体系。 图2：公司业务发展方向 股权结构稳定且集中，助力基本面稳中向好。公司实控人/控股股东徐云明担任董事长和总经理，同时也是核心技术人员，直接持股37.41%；第二大股东为董事王芳立，持股13.51%。实控人徐云明直接持股比例远高于其他股东，并通过员工持股平台蓝拓投资间接持股2.11%，合计39.52%，且多年来始终保持控制权稳定，是基本面稳中向好发展的坚实后盾。 图3：公司股权结构图（截至2022Q3） 1.2.营收结构优化，注重研发构筑长期成长力 车载领域产品迎来放量，有望助力公司营收重回增长轨道。受终端产品技术更迭及设计方案变更，公司长条棱镜营收相应下降，导致2021年直至今年公司整体营收同比下滑。公司积极调整产品结构，着重布局车载领域玻璃非球面透镜及手机潜望式镜头用微棱镜，接力长条棱镜蓄力公司长期成长。2022年上半年，公司玻璃非球面业务实现销售收入0.68亿元，同比增幅49%，未来随着公司玻璃非球面产品在车载领域进一步放量，微棱镜产品实现销售量产，公司营收将重回增长。 图4：公司营业总收入及同比增速 图5：公司归母净利润及同比增速 关停低附加值产品业务，专注车载和消费电子领域高附加值产品开发，营收结构加速优化。公司于2019年逐步关停汽车后视镜业务线，专注于车载领域、潜望式摄像头用微棱镜等高附加值产品研发，增强公司盈利能力。随着公司玻璃非球面透镜产品逐步切入车载领域摄像头和激光雷达，玻璃非球面透镜产品营收占比逐步提升，2022H1占比提升至33.7%，产品营收结构向更均衡方向发展。玻璃非球面透镜产品随着下游产品应用结构改善，毛利率逐步向上提升，2021年增长至40%。 图6：公司营收结构逐步优化 图7：非球面玻璃透镜盈利能力大幅好转 研发投入持续加大，拓宽技术护城河。公司专注于核心技术能力的积累与新产品开发，持续加强研发资源的投入，2022Q1-3研发支出0.47亿元，同比增长49%，研发费用率达16%，主要用于公司主要布局产品微棱镜、玻璃非球面透镜、高精度晶圆的研究开发，进一步提升竞争力。同时，公司在知识产权方面取得较大进展。截至2022年H1，公司累计获得发明专利11项，实用新型专利59项，外观专利2项，技术护城河不断拓宽。 图8：研发费用整体保持逐年增长 产能扩张助力业绩增长。公司不断加大对三大重点布局产品的投资扩产力度。微棱镜方面：公司拟投资合计5.02亿元用于微棱镜产业基地建设，提升公司微棱镜研制和量产交付的能力，并对生产线进行技改，提升产品精度和功能，增强产品的核心竞争力，助力公司把握智能手机摄像头未来发展趋势—潜望式镜头的机会。玻璃非球面透镜方面：公司拟自筹资金投资2.1亿元用于玻璃非球面透镜技改项目，预计新增年产5100万件，有效缓解公司玻璃非球面透镜产品的产能及交期压力，满足汽车智能驾驶、5G商用等新兴领域新增的客户需求。玻璃晶圆方面：公司拟投资3.41亿元用于高精度玻璃晶圆产业基地建设，该项目预计全面提升公司玻璃晶圆的生产制造能力，不断加深在AR领域的研发能力与量产交付能力，有望在VR/AR行业快速放量时获得较大的市场份额。 表1：公司扩产计划情况 2.核心客户有望搭载，微棱镜业务增量可期 2.1.手机潜望式镜头需求高景气，微棱镜长赛道扩容 智能手机摄像清晰度要求日益提升，光学变焦清晰度优势显著。从近两年手机新品来看，摄影/摄像是厂商最看重的性能，越来越多的厂商将支持4K、8K像素摄影作为最大卖点，智能手机摄像清晰度要求日益提升。手机实现高清晰度有数码变焦、光学变焦、混合变焦三种方式，其中数码变焦利用算法将每个像素面积增大实现变焦，图片会因像素不足而模糊，拍摄效果差；混合变焦通过组合不同焦距的镜头放大或缩小图片，拍摄效果较差；而光学变焦通过移动镜片从而改变镜头焦距实现无损拍照，在三种变焦方式中拍摄效果最好。 图9：光学变焦与数码变焦原理对比 图10：光学变焦与数码变焦成像效果对比 潜望式镜头通过微棱镜实现横向光学变焦，同时满足高变焦与轻薄化，是行业重要发展方向。以往手机主要采用数码变焦，拍摄效果差，无法满足手机日益提升的摄像清晰度要求；而常见手机光学变焦属于纵向变焦，通过机械控制伸缩来实现变焦，高变焦意味着镜头突起过大，既不美观又易磕碰。使用微棱镜的潜望式镜头通过折射光线使之在手机内部横向传输，能够同时实现高变焦与机身轻薄化，并有效避免镜头吸入灰尘，因此成为高端智能手机发展的趋势，2019年各大手机厂商在手机上纷纷内置了潜望式长焦镜头，2020年主流手机厂商旗舰均搭载潜望式长焦定焦镜头，而微型棱镜作为实现高倍数光学变焦技术的重要配件将因此得到广泛应用。 图11：普通光学变焦与潜望式变焦对比 图12：潜望式镜头的变焦原理 双棱镜设计可在保证手机轻薄的同时进一步提升成像质量，有望进一步提振微棱镜需求量。一方面，双棱镜设计可以使图像传感器平放在手机主板上，增加传感器的可用空间，在保证手机轻薄的前提下，为通过增加传感器尺寸进一步提升成像质量提供可能。 另一方面，双棱镜、三棱镜可使摄像头在模组长度保持不变的同时，通过增加反射次数实现光程增加与焦距延长，从而在保持手机的轻薄的同时提升潜望式镜头的成像质量。 目前已有多家厂商采用多反射潜望式长焦方案，其中三星Galaxy S21 Ultra潜望式镜头配备了双棱镜，华为P40 Pro+潜望式镜头配备了三颗棱镜，未来双棱镜方案有望继续渗透，进一步提振微棱镜需求。 图13：华为潜望式镜头设计对比 表2：单棱镜和双棱镜设计方案性能对比 潜望式摄像头在手机端加速渗透，微棱镜市场前景广阔。各大品牌不断推出新型应用潜望式变焦的智能手机，潜望式镜头从高端机向低端机逐渐渗透，出货量保持高速增长，根据观研天下，全球潜望式摄像头出货量将从2020年的3500万颗增加到2025年的1.28亿颗，20-25年CAGR为29.6%。随着潜望式摄像头出货量高速增长，以及双棱镜、三棱镜方案更广泛的应用，微棱镜将迎来广阔市场。 表3：最近一年部分搭载潜望式镜头的智能手机产品情况 图14：全球智能手机潜望式摄像头出货量高速增长 多家厂商布局潜望式镜头用微棱镜。微棱镜是潜望式镜头必不可少的元件，多家光学厂商具备潜望式微棱镜以及潜望式摄像头模组等元件供应能力，其中舜宇光学和中光学是华为棱镜模块主要供应商，欧菲光与舜宇光学具备潜望式变焦模组供应能力，中光学可直接提供潜望式镜头，另外水晶光电、五方光电等公司也表示在布局微棱镜相关产能。 2.2.前瞻布局微棱镜产品，有望抢先受益市场红利 微棱镜制作工艺复杂，印刷、光刻、镀膜、胶合等工序近百道，加工工艺是决定微棱镜质量与性价比的关键。微棱镜质量优劣取决于其反射、折射以及透过光线的精准度，最终取决于微棱镜达到的尺寸精度、角度精度与面型精度，而精度直接受研磨、抛光与胶合三道关键工序影响，其中就胶合而言，胶合夹具、胶层以及操作手法都会影响角度精度，加工工艺成微棱镜关键技术壁垒。 图15：研磨、抛光与胶合是加工微棱镜的三道关键工艺 公司掌握研磨、抛光与胶合工序核心技术，微棱镜工艺水平行业领先。研磨与抛光环节，公司自主研发了超高精度玻璃靠体加工技术，通过自主研发的光胶工艺配合专门定制的抛光模具，可以将玻璃靠体的角度精度最高控制在1″以内，尺寸精度控制在1μm以内。胶合环节，公司自主研发的超高效大批量胶合切割技术可将微棱镜产品尺寸公差控制在0.01mm以内，角度公差控制在1秒以内，面型精度误差小于0.04λ，居于行业领先水平。核心技术的掌握使得公司提升加工效率的同时将产品质量做到行业领先。 表4：公司光学棱镜胶合工艺水平行业领先 A客户有望在新机搭载潜望式镜头，公司作为其长期合作伙伴有望参与微棱镜项目，接力长条棱镜增厚公司营收。苹果公司于2021年7月发布新型潜望式镜头专利，该系统包括一个微棱镜与一个镜头组系统，光线从镜头组进入微棱镜后实现