【债券周报】1月经济数据预测：数据“空窗期”或遭遇信贷“开门红”

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年02月05日 【债券周报】 数据“空窗期”或遭遇信贷“开门红” ——1月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】返乡置业提振，地产销售回暖— —每周高频跟踪20230204》 2023-02-04 《【华创固收】债市跟踪（0116-0129）：持券过节意愿不强，收益率弱势震荡》 2023-01-30 《【华创固收】节后流动性环境无虑，短端利率占优》 2023-01-30 《【华创固收】固收打工人的春节返乡见闻 20230129》 2023-01-30 《【华创固收】如何看待强劲的春节消费？——每周高频跟踪20230128》 2023-01-28 通胀数据方面，预计1月CPI同比或上升至2.1%附近，PPI同比或维持在-0.7%附近。CPI方面，猪价和油价是拖累项，但多地疫情高峰渐退叠加春节节日效应，预计1月同比或上升至2.1%附近；PPI方面，国内经济转好预期提振需求， 但短期仍处于开工淡季，主要大宗品价格变动有限，预计1月同比或维持在 -0.7%附近。 金融数据方面，预计1月新增信贷3万亿，新增社融3.6万亿。年初信贷投放较为集中，机构项目储备充足，投放意愿较强，但节日因素影响下工作日偏少，故信贷单月投放规模或偏高，但基数错位或影响金融数据同比表现。 总结来看，疫后年初经济恢复态势或依然结构分化。前期疫情高峰对社会生活影响较大，叠加春节效应影响，1月生产恢复偏弱，消费边际改善，价格在节日影响下环比上行，年初信贷集中投放，基数错位影响信贷社融增速。节后债 市情绪偏强，流动性恢复稳定宽松态势确定性较高，但1月主要经济数据空窗， 经济修复情况的数据验证要等到3月，信贷社融的“开门红”有望实现，基本面环境对债市的趋势性压制依然存在。 风险提示：经济修复边际低于预期。 目录 一、1月经济数据预测：数据“空窗期”遭遇信贷“开门红”4 （一）通胀数据：预计1月CPI同比上升至2.1%，PPI同比或维持在-0.7%附近4 （二）金融数据：预计1月新增信贷3万亿，新增社融3.6万亿6 二、风险提示8 图表目录 图表11月主要经济数据预测4 图表2养殖户继续加快出栏，1月猪价维持偏大跌幅5 图表3节日效应推动蔬菜、水果、水产品价格上涨5 图表41月国内油价对CPI的拖累或有所缓解5 图表51月服务业PMI销售价格回升5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强6 图表7PPI预测值准确率较高，1月或维持在-0.7%6 图表81月票据直贴利率整体上行，与资金利差收窄6 图表9票据期限利差持续倒挂，半年期明显上行6 图表101月企业债券或在历史同期的低位7 图表111月居民中长期信贷或随房地产销售维持弱势7 图表12预计1月份新增社融或在3.6万亿左右7 图表13预计1月份新增信贷或在3万亿左右7 图表141月政府债券融资仍低于去年同期8 图表15预计1月份M2同比或回落至11%附近8 一、1月经济数据预测：数据“空窗期”遭遇信贷“开门红” 年初经济恢复态势或依然结构分化。前期疫情高峰对社会生活影响较大，叠加春节效应影响，1月生产恢复偏弱，消费边际改善，价格在节日影响下环比上行，年初信贷集中投放，基数错位影响信贷社融增速。节后债市情绪偏强，流动性恢复稳定宽松态势确定性较高，但1月主要经济数据空窗，经济修复情况的数据验证要等到3月，信贷社融的“开门红”有望实现，基本面环境对债市的趋势性压制依然存在。 通胀方面，预计1月CPI同比或上升至2.1%附近，PPI同比或维持在-0.7%附近；金融数据方面，预计1月新增信贷为3万亿，新增社融为3.6万亿。 图表11月主要经济数据预测 主要经济指标 11月实际值 12月实际值 1月预测值 CPI（当月同比，%） 1.6 1.8 2.1 PPI（当月同比，%） -1.3 -0.7 -0.7 GDP（不变价，当季同比，%） - 2.9 - 出口增速（当月同比，%） -8.9 -9.9 - 进口增速（当月同比，%） -10.6 -7.5 - 工业增加值（当月同比，%） 2.2 1.3 - 固定资产投资（累计同比，%） 5.3 5.1 - 社会零售总额（当月同比，%） -5.9 -1.8 - 新增信贷（当月新增，亿） 12100 14000 30000 社融（当月新增，亿） 19900 13100 36000 M2（同比，%） 12.4 11.8 11.0 资料来源：Wind，华创证券估计 （一）通胀数据：预计1月CPI同比上升至2.1%，PPI同比或维持在-0.7%附近 CPI方面，猪价和油价是拖累项，但多地疫情高峰渐退叠加春节节日效应，预计1 月同比或上升至2.1%附近。 （1）食品项：从分项高频来看，前期生猪二次育肥导致供大于需格局延续，1月猪价继续大幅下降15.6%；气温下降叠加节日效应，蔬菜价格大幅上涨18.9%，水果和水产 品价格温和上涨，分别上行4.9%和2.2%；前期居民鸡蛋储备量充足，消费意愿有限，鸡蛋价格下降4.4%；整体来看，猪价是主要拖累项，但节日效应仍推动食品项价格整体呈上涨趋势，预计1月CPI食品项环比或在2.2%附近，同比或在5.6%附近。 图表2养殖户继续加快出栏，1月猪价维持偏大跌幅图表3节日效应推动蔬菜、水果、水产品价格上涨 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是油价跌幅收窄。国内汽油价格跟随海外调整，1月价格跌幅由12月的6%收窄至2.4%，或拖累CPI环比下行0.1个百分点；二是服务消费需求强劲。多地疫情达峰，春节假期人员流动性大幅上升，跨省跨境出行热度增长，文旅、餐饮等消费需求集中释放，服务业PMI销售价格呈回升趋势。综合考虑国内油价、疫情和春节效应对非食品项的影响，预计1月CPI非食品项环比或大幅上行至0.4%，同比增速或 在1.3%左右。 （3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示1月CPI环比或在0.7%附近，同比或上行至2.1%左右。 图表41月国内油价对CPI的拖累或有所缓解图表51月服务业PMI销售价格回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，国内经济转好预期提振需求，但短期仍处于开工淡季，主要大宗品价格变动有限，预计1月同比或维持在-0.7%附近。（1）海外方面：中国经济增长前景对冲全球经济衰退预期，1月国际油价止跌反弹，价格小幅上涨3.2%；低库存格局下铜价维持高位震荡，1月小幅上涨2.1%；下游冬储补库接近尾声，叠加监管收紧，铁矿石价格 涨幅由12月的14.6%大幅收窄至5.7%。（2）国内方面，煤炭处于供需双弱格局，价格变动不大；经济转好预期推动钢材价格小幅上涨3.2%；国内处于开工淡季，水泥价格下降5.9%。（3）就PPI环比变动方向而言：1月制造业PMI价格指数变动不大，模型显 示1月PPI环比或在-0.2%左右，预计同比增速或维持在-0.7%附近。 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，1月或维持在-0.7% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）金融数据：预计1月新增信贷3万亿，新增社融3.6万亿 1月票据利率持续上行，半年期直贴价格上行幅度更大。1月制造业需求边际修复，疫情后的消费需求回升，融资需求边际或也呈现改善态势；同时，1月是信贷投放的季节性大月，机构诉求“开门红”积极储备项目，叠加前期支持政策效果，虽然工作日在节日影响下偏少，1月或仍维持较高的信贷投放规模；票据直贴利率开年上行的季节性 表现依旧，直贴价格和资金利率之差迅速收窄，同时在新规影响下，半年期限票据价格上行幅度更大。 图表81月票据直贴利率整体上行，与资金利差收窄图表9票据期限利差持续倒挂，半年期明显上行 资料来源：Wind，华创证券单位：% 资料来源：Wind，华创证券单位：% 居民中长期信贷或仍随房地产销售维持弱势。30大中城市房地产成交面积依然维持 同比为负的状态，负值水平依然维持低位。2022年末房地产调控政策明显加码，主要集中在企业融资端的放松，再推“第三支箭”，房企融资得以提振，但需求端依旧承压。需求端前期放松政策已经相对到位，居民预期尚未明显逆转，春节期间各主要城市房地产销售表现分化，主要一线和二线城市表现偏弱，节后随着人口的回流，销售有望边际改善。1月预计居民中长期信贷投放同比仍较大幅度低于往年同期。 图表101月企业债券或在历史同期的低位图表111月居民中长期信贷或随房地产销售维持弱势 资料来源：Wind，华创证券单位：亿 资料来源：Wind，华创证券单位：% 预计1月新增信贷约3亿，新增社融约3.6万亿。1月信托贷款或维持同比减少的状 态，委托贷款在政策性金融工具落地完毕后或将暂停增长，未贴现票据或有所增加；年初贷款核销规模或维持低位，信贷ABS净融资规模不大，1月股权融资规模环比有所回 落。企业信用债券明显依然受到债券市场调整影响，取消发行规模创年内新高，同时到 期压力较大，新增融资处于历史同期最低水平，当月发行与到期或接近持平；政府债券 单月增加规模或在4200亿附近，鉴于去年同期基数较高，政府债券分项或仍对当月社融同比增速构成拖累。 图表12预计1月份新增社融或在3.6万亿左右图表13预计1月份新增信贷或在3万亿左右 资料来源：Wind，华创证券单位：亿 资料来源：Wind，华创证券单位：亿 M2增速方面，预计1月M2同比增速或回落至11%附近。从资产端来看，信贷余 额同比增速或回落至10.3%，社融存量增速或也回落至8.7%；由于今年春节与去年错位，高基数低新增之下，货币社融增速或均受到一定拖累。 总结来看，疫后年初经济恢复态势或依然结构分化。前期疫情高峰对社会生活影响较大，叠加春节效应影响，1月生产恢复偏弱，消费边际改善，价格在节日影响下环比上行，年初信贷集中投放，基数错位影响信贷社融增速。节后债市情绪偏强，流动性恢复稳定宽松态势确定性较高，但1月主要经济数据空窗，经济修复情况的数据验证要等 到3月，信贷社融的“开门红”有望实现，基本面环境对债市的趋势性压制依然存在。 图表141月政府债券融资仍低于去年同期图表15预计1月份M2同比或回落至11%附近 资料来源：Wind，华创证券单位：亿 资料来源：Wind，华创证券单位：% 二、风险提示 经济修复边际低于预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。信用研究主管、高级分析师：杜渐 美国福德汉姆大学金融学硕士，CFA。曾任职于联合信用评级有限公司。2019年加入华创证券研究所。 高级分析师：梁伟超 北京外国语大学经济学硕士。曾任职于中邮证券。2018年加入华创证券研究所。分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：赵浩言 美国华盛顿大学经济学、心理学双学士。2020年加入华创证券研究所。助理研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。20