国防军工行业点评报告：局势与改革双重驱动，节后军工行业持续活跃

上周行业波动脉络 春节后第一个交易周，军工（申万）以3.86%涨幅居全行业第三。前三个交易日，以资产注入预期为代表的航天板块持延续节前表现续强势； 周四周五，前期受成飞借壳电测催化的两条强势主线，即航天板块和成飞产业链的零部件制造的小市值标的，在中航电测复牌开启日涨幅20%的连板行情后，均有所回调，而军机产业链多个核心配套标的表现更佳，这种调整或者说结构性的变化是合理的，代表了从纯主题性的炒作，转向更多以基本面为依据的切换，这个过程是周四调整的核心原因。春节前后两个交易周，总体看，军工板块整体活跃度提升，呈现一定的普涨态势，主要受益于军工行业改革逻辑和国际局势的主客观因素提振。 当周行业热点事项点评 中国高空气球进入北美领空：中国临近空间民用探空气球因不可抗力进入北美领空，美国借机升级中国威胁炒作，布林肯选择推迟访华，再次体现中美缺乏战略互信。从气球的形状看并非军用侦查类飞艇，其所搭载荷均为气象类传感器。在美国某些党派和媒体的故意炒作下，该事项成为近期中美博弈的一个着力点，中美互动暂时受阻。 美国与菲律宾达成协议：美军在菲增设四个军事基地，位置靠近中国台湾和南沙群岛，针对性明显，这既是美国挤压中国的最新动作，也是菲律宾在中美之间搞平衡的选择，中国在东北亚、东南台海南海、西南中印等多个方向面临着多重愈发复杂的挑战。 成飞集团借壳中航电测复牌：公告方案三个关键点：一是不安排配套融资；二是重组后公众股东占总股本不低于10%（即航空工业合并持股不高于90%）；三是发行价为停牌日前20个交易日均价的8折（8.39元）。 在上述条件基础上，基本可计算出此次成飞集团交易对价较为低估；成飞集团2022年收入预计650-700亿，假设参照沈飞集团股权激励前3.5-4%的净利润率区间测算，2022年净利润约为26亿；考虑2023年净利润增速30%，则净利润约34亿；参考沈飞当前2023年预测PE为45倍，相对价值的目标市值为1500亿。当前资产评估，交易对价等细节尚未公布，方案还需要过航空工业集团、董事会、股东大会、国资委、科工局、深交所和证监会，需要满足国资保值增值才可获得最终审批。 增值税减免政策新变化：军工行业企业自2022年开始征收增值税，下游主机厂成本加成定价体制下影响很小，上游民营企业大多未享受增值税减免，中游国资企业因其较高的盈利能力理论上来讲影响稍大。为了保证供应链交付的可靠性和积极性，或将设立过渡期政策，将2022年前军方下达的订单在后续几年交付过程中，全链条实施一定的减免优惠，对于前期判断受影响稍大的中游环节，将带来一定的利润率提升。 近期可重点关注标的 基于对标改革逻辑，推荐核心赛道下游龙头主机厂：中航西飞、洪都航空。基于业绩超预期，推荐受益于导弹放量，符合低成本化趋势，处于盈利拐点：铂力特 风险提示：市场波动风险、行业订单不及预期的风险、公司业绩不及预期的风险、国企改革进度低于预期的风险。 1.上周行业波动脉络 春节后第一个交易周，军工（申万分类）以3.86%涨幅位居全行业第三。前三个交易日，以资产注入预期为代表的航天板块持延续节前表现续强势；周四周五，前期受成飞借壳电测催化的两条强势主线，即航天板块和成飞产业链的零部件制造的小市值标的，在中航电测复牌开启日涨幅20%的连板行情后，均有所回调，而军机产业链多个核心配套标的表现更佳，这种调整或者说结构性的变化是合理的，代表了从纯主题性的炒作，转向更多以基本面为依据的切换，这个过程是周四调整的核心原因。春节前后两个交易周，总体看，军工板块整体活跃度提升，呈现一定的普涨态势，很多基本面二三线的标的有了较持续的表现，我们观察主要受益于军工行业改革逻辑和国际局势的主客观因素提振。 图1：2023春节后第一周，军工（申万）以3.86%的涨幅位居全行业第三 2.当周行业热点事项点评 中国高空气球进入北美领口：中国在临近空间飞行的民用探空气球因不可抗力进入北美领空，美国借机升级中国威胁炒作，虽然中国进行了澄清，但布林肯依然选择推迟访华，再次体现了中美缺乏战略互信。从气球的形状看并非军用侦查类飞艇，其所搭载荷均为关于温度湿度风速等气象类传感器，而不是以搭载光电侦查预警类载荷的适用于大范围机动的艇状飞行器。在美国某些党派和媒体的故意炒作下，该事项成为近期中美博弈的一个着力点，中美互动暂时受阻。 美国与菲律宾达成军事协议：美军在菲增设四个军事基地，位置靠近中国台湾和南沙群岛，针对性明显，这既是美国挤压中国的最新动作，也是菲律宾在中美之间搞平衡的选择，中国在东北亚、东南台海南海、西南中印等多个方向面临着多重愈发复杂的挑战。 成飞集团借壳中航电测复牌：公告方案三个关键点：一是不安排配套融资；二是重组后公众股东占总股本不低于10%（即航空工业合并持股不高于90%）；三是发行价为停牌日前20个交易日均价的8折（8.39元）。虽然目前资产评估尚未完成，在上述条件基础上，基本可计算出此次成飞集团交易对价较为低估；成飞集团2022年收入预计在650-700亿之间，假设参照沈飞集团股权激励前3.5-4%的净利润率区间测算，2022年净利润约为26亿；考虑2023年净利润增速30%，则净利润约34亿；参考沈飞当前2023年预测PE为45倍，相对价值的目标市值为1500亿。当前资产评估，交易对价等细节尚未完成，方案还需要过航空工业集团、董事会、股东大会、国资委、科工局、深交所和证监会，需要满足国资保值增值才可获得最终审批。 增值税减免政策新变化：军工行业企业自2022年开始征收增值税，整体来看，下游主机厂成本加成定价体制下成本来源充分所以影响很小，上游配套企业尤其是民营企业大多未享受增值税减免，中游分系统或零部件企业尤其是国资企业因其较高的盈利能力理论上来讲影响稍大。为了保证供应链交付的可靠性和积极性，或将设立过渡期政策，将2022年前军方下达的订单在后续几年交付过程中，全链条实施一定的减免优惠，对于前期判断受影响稍大的中游环节，将带来一定的利润率提升。 3.近期可重点关注标的 基于对标改革逻辑，推荐核心赛道下游龙头主机厂：中航西飞、洪都航空； 基于业绩超预期，推荐受益于导弹放量，符合低成本化趋势，处于盈利拐点：铂力特。 4.风险提示 市场波动风险、行业订单不及预期的风险、公司业绩不及预期的风险、国企改革进度低于预期的风险。