2023年02月债市研判：固收月观点：静待复苏

固定收益 2023年2月3日 固收月观点：静待复苏 定期报告 固定收益 ——2023年02月债市研判 东 分析师 贾清琳电话：010-66554042邮箱：jiaql@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521070009 兴 证券 股核心观点： 份1月份10年期国债收益率震荡中有所上行，基本面是否企稳？以下是我们的2023年2月份债市观点。 有 限利率市场：强预期驱动叠加1月税期以及春节资金面扰动的影响，1月份10年期国债利率有所上行，公此前一波理财赎回的影响逐渐淡化。当前基本面较为重要的积极信号有两个：一是去年12月中长期贷款数司据已连续5个月多增，显示信贷结构持续改善；二是1月制造业PMI数据重回扩张区间，显示去年末疫情达证峰后经济活动恢复速度较快。此外春节没有出现疫情二次感染高峰，而出行、旅游、影院等数据显示虽尚未券及2019年整体消费强度，但我们已明显重新感受到了久违的线下消费火热氛围，消费场景复苏料将持续。研不过仍然更为重要的是，当前地产销售数据未有起色，30城大中城市销售面积创去年3月以来的新低，疫究情防控政策优化后经济内生增长压力仍大，外需亦处回落通道。我们预计两会前后会有更多积极的稳增长政 报 告策落地，短期内央行维持资金面平稳的确定性较高，政策及经济数据方面难对银行间市场产生较大扰动，债 市或仍处震荡区间。后续建议重点关注降准降息等货币政策可能落地的时点、信贷开门红的程度以及一季度地方政府债的供给压力，关注债市区间波动机会。 信用债策略：11月中旬开始的银行理财赎回风波持续演绎至12月，信用债受冲击最为严重。12月下旬以来市场逐渐修复，表现在信用利差开始普遍回落，而其中高等级、短久期信用债品种修复程度最好。我们认为社会融资需求修复初期票息策略仍是最优选择，信用下沉仍不建议。当前来看城投公募债出现实质违约 的概率不大，但是弱资质、尾部城投平台风险事件需要重点警惕，地产下行周期土地财政收入大幅下滑，对地方政府偿债能力或有滞后影响，2023年地方政府财政收支压力仍大。产业债方面后续建议关注仍有一定修复空间的标的，中短久期、中高等级品种仍为较优选择。 可转债策略：1月以来A股及转债市场持续修复，股市行情在途，转债跟随上涨，转债估值抬升。经济最差的时间段已过去，当前经济复苏与股市上行的预期较强，而债市的风险在逐渐加大，转债估值压缩的风 险需警惕。我们建议后续重点关注结构性机会，重点考虑以平价为核心获取收益。转债市场流动性尚有保障，可维持当前仓位。行业方面建议重点关注稳增长政策利好下的基建板块，边际向好的消费、中游制造等景气赛道，以及优质新券等。 风险提示 地产修复进度存在不确定性；稳增长政策力度超预期；疫情影响超预期 图1：1月份10年期国债利率有所上行图2：四季度GDP略超市场预期，全年3%增速收官 中债国债到期收益率:1年 （%）中债国债到期收益率:10年 （%）GDP:环比GDP:同比 20 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2019/1/22019/10/282020/8/192021/6/152022/4/7 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019/3/312020/3/312021/3/312022/3/31 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：资金利率有所上行图4：信用利差有所修复 ） （% DR007（右） DR001 同业存单到期收益率(AAA):1个月 （%） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2020-01-022020-10-142021-07-202022-04-26 0.0 （%） 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2020/1/22020/8/142021/3/292021/11/82022/6/20 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：12月社融存量同比创年内新低，但信贷结构持续改善图6：A股和转债指数同步上涨 2019/1/312020/1/312021/1/312022/1/31 490 （万亿 40 0元） 350 300 250 200 150 100 50 0 社会融资规模存量（%1）6社会融资规模存量:同比（右轴） 14 12 10 8 6 4 2 0 440 390 340 290 240 中证可转债及可交换债券指数中证全指指数(右轴) 6,700 6,200 5,700 5,200 4,700 4,200 3,700 3,200 2,700 2019/1/22020/1/72021/1/132022/1/19 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图7：12月PPI同比、环比降幅均有所收窄，但均仍处低位 （元/吨）SHFE铜PPI同比PPI环比 （%） 80000 15.00 70000 60000 50000 40000 30000 10.00 5.00 0.00 20000 10000 0 2005-01-312007-01-312009-01-312011-01-312013-01-312015-01-312017-01-312019-01-312021-01-31 -5.00 -10.00 数据来源：iFinD，东兴证券研究所 分析师简介 分析师：贾清琳 金融本硕，2019年7月加入东兴证券研究所，从事固定收益研究，侧重宏观利率及转债方向。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所北京 上海 深圳 西城区金融大街5号新盛大厦B 虹口区杨树浦路248号瑞丰国际 福田区益田路6009号新世界中心 座16层 大厦5层 46F 邮编：100033 邮编：200082 邮编：518038 电话：010-66554070 电话：021-25102800 电话：0755-83239601 传真：010-66554008 传真：021-25102881 传真：0755-23824526