风电深度系列（一）：向海而兴，乘风破浪

证券研究报告 2023年02月03日 │ 电力设备与新能源 风电深度系列（一）：向海而兴，乘风破浪 风电作为主要的清洁能源，在行业充沛的招标体量下，2023年有望迎来加速建设期，海上风电受益于产业链降本以及地方补贴支持，整体增速或高于陆上风电；海风细分环节中，我们认为海缆、海塔/桩、大兆瓦零部件有望迎来量利齐升，轴承环节的国产化进程有望进一步推进。 海上风电方兴未己，进入加速建设期 2022年我国海风装机需求阶段性下滑，但招标规模同比大幅增长，2023年我国海风新增装机有望达到10GW，同比+150%；考虑到海风持续降本、地补支持，海风需求有望超越沿海地区规划，我们预计2023-25年我国海风年均新增装机有望突破14GW，发展空间广阔。 国补退坡地补接力，风机大型化趋势延续 我国海上风电可通过产业链降本与地补支持提升性价比。风机大型化持续助力产业链降本，2022年海风招标机型平均功率达8MW,中标价同比-25%；截至2022年，我国已有4个省份出台地补政策，进一步刺激海风建设。 海缆与海塔/桩核心受益，零部件迎盈利修复 （1）海缆：深远海驱动价值量提升。海缆相较陆缆具备更高的技术门槛与更强的盈利能力，深远海趋势或驱动高压、柔性直流用量提升，进而提升海缆价值量；疫情因素减弱，叠加海缆较高的毛利率，海缆企业扩大产能的动机较强。（2）海塔/桩：受益海风兴起，加速海工布局。塔筒在风机大型化趋势下，单位价值量稳定，且海风新增水下支撑基础，国内头部企业加速海工布局，我们预计2022-24年头部企业海工产能复合增速近80%，增速快于陆风产能。（3）零部件：关注“含海量”与国产替代。在上下游价格同时下降的情况下，大兆瓦产能充沛的企业有望迎接量利齐升,且随着需求回暖以及大功率风机普及，轴承环节国产化率有望提升。 投资建议 海风进入加速建设期，再结合海风降本超预期，行业成长属性进一步强化。我们推荐海缆龙头东方电缆，海塔/桩龙头海力风电，塔筒领军企业泰胜风能，全球风电主轴龙头金雷股份，大兆瓦铸件领军企业广大特材、大兆瓦法兰龙头恒润股份、定转子房龙头振江股份、风电滚子领军企业�洲新春、力星股份，风电滑动轴承研发进度领先的长盛轴承。 风险提示：海上风电装机不及预期、原材料价格波动、扩产进度不及预期 简称 EPSPE 2022E2023E2024E2022E2023E 2024E CAGR-2评级 重点推荐标的 东方电缆1.42.743.4136.6426.619.8756%买入 投资建议：强于大市(维持评级) 上次建议：强于大市 相对大盘走势 电力设备及新能源指数沪深300 00% 00% 0% 2020-012021-012022-012023-01 300% 2 1 -100% 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn 相关报告 1、《金雷股份：全球风电主轴龙头，加码铸造迎接新成长》2022.11.01 2、《三一重能：盈利能力业内领先，发力海风迎接 1》2022..07.05 行业报告 行业深度研究 海力风电0.973.565.93101.8627.916.73166%买入 金雷股份1.452.513.6831.7818.412.5788%买入 泰胜风能0.280.570.7632.2515.6611.7693%买入 广大特材0.611.742.9449.1317.2310.2141%买入 恒润股份0.241.021.76123.8228.8416.68190%买入 五洲新春 力星股份 0.52 0.25 0.58 0.81 0.67 0.81 1.1729.5819.0913.22 1.0251.6719.3112.62 1.0739.3128.0621.2 80% 126% 69% 买入 买入 长盛轴承 买入 振江股份0.591.832.5458.9818.9413.61131%买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2023年02月1日收盘价 1请务必阅读报告末页的重要声明 投资聚焦 2022年我国海上风电受国补退出等不利因素影响，需求阶段性下滑。2023年，我们认为在行业充沛的招标体量下，海上风电有望进入加速建设期，海缆、海塔/桩，以及大兆瓦零部件环节核心受益，同时海上大兆瓦风机的普及也有望助推轴承环节国产化进程。 核心逻辑 需求带动景气度反转。我国海上风电历经2022年的需求阶段性下滑后，有望在行业饱满的招标规模下迎来加速建设期，2022年我国海风招标规模达25GW（含框架竞标），历史新高且同比大幅增长，预计2023年我国海风新增装机达10GW，同比实现翻倍增长。 出口迎接新机遇。欧洲各国陆续提升其海上风电规划装机量，2022-31年预计年均海风新增装机达14GW，远高于此前3GW的水平，再叠加欧洲整机厂受供应链中断影响，近期盈利能力承压，我国海风产业链有望承接需求增长，且受益于欧洲整机厂改善盈利能力的迫切需求，海风出口迎来新的机遇。 深远海助推海缆环节价值量提升。海缆相较陆缆具备更高的技术门槛与更强的盈利能力，深远海趋势或驱动高压、柔性直流用量提升，进而提升海缆价值量。 海风拉动海塔/桩需求，龙头加速海工布局。塔筒在大型化趋势下，单位价值量稳定，且海风新增水下支撑基础，头部企业加速海工布局，产能增速明显快于陆风。 “含海量”决定盈利能力，国产替代加速。在上下游价格同时下降的情况下，我们认为海风及大兆瓦产能充沛的零部件企业的议价权较强，有望迎来量利齐升。此外，随着行业需求猛增以及海上大功率风机的普及，国产轴承及中粗零部件更具性价比，轴承环节国产化率有望提升。 投资建议 2023年海上风电进入加速建设期，再结合海风降本超预期，行业成长属性进一步强化。我们推荐海缆龙头东方电缆，海塔/桩龙头海力风电，塔筒领军企业泰胜风能，全球风电主轴龙头金雷股份，大兆瓦铸件领军企业广大特材，大兆瓦法兰龙头恒润股份，定转子房龙头振江股份，风电滚子领军企业五洲新春，风电滑动轴承研发进度领先的长盛轴承。 正文目录 1海上风电方兴未已迎接加速建设期6 1.1我国已成为全球最大风电市场6 1.2海风招标规模充沛，市场空间广阔7 1.3地补+风机大型化持续助力海风降本8 1.4欧洲海上风电中长期市场空间广阔14 2海缆海塔/桩核心受益，大兆瓦零部件迎量利齐升17 2.1海缆：深远海驱动量价齐升17 2.2海塔/桩：产能及码头布局加速20 2.3零部件：关注“含海量”与国产替代23 3产业链重点公司27 3.1东方电缆：海缆龙头优势稳固27 3.2海力风电：海风管桩龙头受益产能扩张29 3.3泰胜风能：塔筒领军企业“双海”战略稳步推进30 3.4金雷股份：主轴龙头加码铸造迎接新成长32 3.5广大特材：铸件领军企业齿轮箱业务潜力可期34 3.6恒润股份：法兰龙头进军轴承贡献新增长36 3.7振江股份：风电钢结构件领军企业订单饱满38 3.8五洲新春：磨前产品龙头风电滚子稳步推进40 3.9力星股份：滚动体龙头风电滚子国产替代持续推进42 3.10长盛轴承：自润滑动轴承龙头风电滚子持续放量43 4风险提示45 图表目录 图表1：风电发电量的占比提升至7.9%6 图表2：风电装机容量占比提升至13.8%6 图表3：2021年我国新增海上风电装机量全球第一6 图表4：2021年我国累计海上风电装机量全球第一6 图表5：2010-2021年我国新增/累计海上风电装机量（GW）7 图表6：2022年我国海风招标规模（MW、月度）7 图表7：沿海省市“十四🖂”海风装机规划（GW）8 图表8：我国海上风电装机量预测8 图表9：近年我国风电项目LCOE走势以及海上风电新增装机量（GW）9 图表10：近年我国风电项目LCOE走势以及海上风电新增装机量（GW）9 图表11：风机大型化可在三个维度降低风电项目度电成本10 图表12：风电机组构成陆风项目55%的成本10 图表13：风电机组构成海风项目38%的成本10 图表14：2021年金风科技不同机型单位成本（元/kW）11 图表15：2021年三一重能不同机型单位成本（元/kW）11 图表16：大型化推动单机功率提升，促使风电场所需风机数量减少11 图表17：大型化助推单机功率增加，显著降低投资成本11 图表18：叶片与塔筒伴随风机的大型化趋势同步升级12 图表19：我国新增及累计单机平均容量持续提升12 图表20：近年我国海上/陆上风机平均单机功率12 图表21：国补退坡地补接力后，地方政府更有意愿降低产业链成本13 图表22：广东/山东/浙江海上风电项目补贴政策13 图表23：广东/山东海上风电度电成本与IRR（考虑地补）13 图表24：2022-2031年欧洲海上风电新增装机量预测（GW）14 图表25：Vestas近期风机合约价格（欧元/kW）14 图表26：西门子歌美飒陆上风机合约价（欧元/kW）14 图表27：Vestas近期毛利率走势15 图表28：西门子歌美飒近期息税前利润率走势15 图表29：近年欧洲钢铁价格指数走势16 图表30：近十年波罗的海运费指数走势16 图表31：2019-2021年核心零部件企业出口业务营收占比情况16 图表32：我国部分零部件企业大兆瓦产能布局情况17 图表33：我国零部件企业欧洲客户开拓情况17 图表34：高电压等级海缆输送容量更高18 图表35：招标/规划用330kV和500kV项目18 图表36：66kV集电方案综合成本更低，同时海缆价值更高19 图表37：远距离大容量更适合柔直海缆送出19 图表38：欧洲海上风电并网距离与并网方式19 图表39：各海缆公司产能扩张预测（亿元）20 图表40：塔筒桩基示意图21 图表41：不同机型、水深对应桩基重量21 图表42：头部企业产能布局（万吨、2022年底）21 图表43：头部企业码头资源情况（2022年底）22 图表44：海外地区对国内企业反倾销税率23 图表45：中厚板海内外价格对比（美元/吨）23 图表46：风电零部件企业直接材料成本占比24 图表47：风电核心零部件近期走势（100基数）24 图表48：2022年陆上风机中标价格（元/kW）24 图表49：2022年海上风机中标价格（元/kW）24 图表50：全球风电供需测算表25 图表51：金雷股份铸造主轴产能建设项目26 图表52：金雷股份2020-24E有效铸造产能26 图表53：2020年风电机组各轴承国产化率26 图表54：2020年全球风电主轴承市场占有率26 图表55：国产与进口主轴轴承价格对比（万元/套）27 图表56：国产与进口主轴轴承价值量对比（万元/MW）27 图表57：东方电缆近年营收及增速27 图表58：东方电缆近年归母净利润及增速27 图表59：东方电缆盈利预测28 图表60：东方电缆可比公司估值28 图表61：海力风电近年营收及增速情况29 图表62：海力风电近年归母净利润及增速情况29 图表63：海力风电盈利预测30 图表64：海力风电可比公司估值30 图表65：泰胜风能近年营收及增速情况31 图表66：泰胜风能近年归母净利润及增速情况31 图表67：泰胜风能盈利预测31 图表68：泰胜风能可比公司估值32 图表69：金雷股份近年营业收入及增速情况33 图表70：金雷股份近年归母净利润及增速情况33 图表71：金雷股份盈利预测33 图表72：金雷股份可比公司估值34 图表73：广大特材近年营业收入及增速情况35 图表74：广大特材近年归母净利润及增速情况35 图表75：广大特材盈利预测35 图表76：广大特材可比公司估值36 图表77：恒润股份近年营业收入及增速情况37 图表78：恒润股份近年归母净利润及增速情况37 图表79：恒润股份盈利预测37 图表80：恒润股份可比公司估值38 图表81：振江股份近年营业收入及增速情况39 图表82：振江股份近年归母净利润及增速情况39