锌02月报：宏观预期强烈 现实压力仍存

宏观预期强烈现实压力仍存 研究员：王颖颖期货从业证号： F3039600 投资咨询从业证号： Z0014913 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 第一部分逻辑回顾与展望 一、逻辑回顾 过去的1月份，锌价整体呈现出单边上涨的走势，核心驱动在于宏观预期乐观，产业逻辑配合，尤其是外盘的走势明显强于国内的表现： 一方面，宏观乐观预期强烈，淡季炒预期，海外资金对于中国经济的复苏呈现积极乐观，叠加能源价格大幅回落，抑制欧洲经济发展的桎梏缓解，对于欧美衰退的过度交易被修正，美联储加息进入尾声，提前交易美元指数回落的头寸过于拥挤，尤其是做多的资金头寸拥挤，使得以铜为代表的的宏观品种大幅上行，虽然人民币大幅升值使得国内走势弱于海外走势，但是在整体氛围带动下，锌共振上行； 另一方面，产业端低库存提供较强的支撑，LME锌库存维持低位，国内在淡季累库之前也处于较低的水准，整个锌内外显性库存维持偏紧。 银河有色 有色金属研发报告 锌02月报 2023年1月31日 图1：沪锌走势图2：LME锌走势 数据来源：银河期货、同花顺IFIND 二、后市展望与策略 2月预计锌价仍将或将维持弱势，主要逻辑在于需求端弱现实可能会维持，供应端的修复相比需求更加确定一些，而边际变量上我们需要关注的焦点在于三个方面，一是需求的复苏是否如期到来，但是目前来看从地产、汽车、家电等终端来看，较为困难；二是宏观情绪是否会出现反复，此前预期复苏的逻辑是否会宕机吧接力棒交给现实的层面；三是供应端修复的可能性，尤其是要关注欧洲地区复产的预期。 宏观方面，一季度恰逢两会召开，一切以稳为主，预计货币和财政政策层面会继续偏积极，但是经济数据结果展现出来可能并不会太好，尤其是房地产、汽车数据等，并且人民币的大幅升值，带来的出口的压力也较大，所以预计一季度宏观层面仍旧是以“政策预期”为主； 产业层面，2月份的重点在于库存的变动上，时值消费淡旺季切换的月份，也是节后大量集中到货的阶段，库存数据的走势是验证后续需求恢复的重要因素，目前来看，淡季累库的节奏略超预期，国内的库存压力略有抬升；供给端目前来看，提产的压力犹存，尤其是海外能源价格持续回落后，海外复产的可能性不断提升，但是这也导致进口矿的窗口关闭，国内产量提升的空间被压缩，而当下的需求层面是强预期弱现实，所以影响价格的因子更多的偏空一些，变量在于欧洲能否如期复产。 综上所述，宏观预期与产业现实的博弈，宏观预期向上，产业压力向下，所以当市场氛围强势的时候，价格共振上行，当宏观情绪企稳的时候，锌价受现实的影响下滑，预计2月份宏观情绪仍然会有一定的影响力，但是节后库存大增，弱现实的影响因素提 升，预计锌价或许会有所承压调整，预计2月锌运行区间在【23600，25200】 第二部分供应端分析 一、供应修复预期较好 （一）矿端仍旧有新增计划 据据国际铅锌研究小组（ILZSG）统计，并经安泰科修正，2022年全球锌精矿产 量1292.4万吨，同比下降23.4万吨或1.8%。其中，海外地区生产锌精矿887万吨，同比下降15.2万吨或1.7%。 实际上，自从2019年起，市场就一直预期有大量的锌精矿项目投产，从而令锌价 继续走矿山投产周期的逻辑，但是自2020年疫情爆发开始，锌精矿产量一直不及预期， 主要原因在于品位下降、矿山闭坑、安全性事故及罢工等，根据海外矿山3季度报告数据来看，例如嘉能可再度下调了产量指引，嘉能可前三季度锌精矿产量减少19.7%，年内两次下调产量指引，自111±3万吨下调至101±3万吨，然后进一步下调至94.5±2.5万吨。 2023年的锌矿项目增量主要来前期新投项目继续爬产、22年意外减产的项目、以及停产较久的小型矿山复产，根据SMM统计，2023年产能新增约22.3万吨，国内产能大概增加5~8万吨左右，全球合计约30万吨上下的新增矿山产能； 图3：全球锌精矿产量图4：国内锌精矿产量 数据来源：银河期货、WIND 表1：海外矿山投产计划 数据来源：银河期货、SMM （二）冶炼端欧洲产能复产概率大增 1月份欧洲暖冬，天然气库存消化缓慢，欧美能源价格持续下跌，包括近期德国也在宣称完全摆脱俄罗斯的能源依赖，能源的供应量和价格是制约此前欧洲冶炼释放的核心因素，伴随能源价格的持续回落和能源供应量的修复，预计冶炼端的复产也即将提上议程，但是在此之前，海外低库存的格局会维持； 图5：全球精炼锌产量图6：欧洲电力价格走势 数据来源：银河期货、wind、SMM （三）国内冶炼端提产转向不利 此前国内冶炼厂维持高产量的客观因素较为充足，原料库存储备达到高位，冶炼利润维持高位，开工率也有一定的空间，河南金利投产后，大概可以贡献月一万吨左右的产量。但是自从12月份以来，外盘涨幅明显强于内盘，内外比值对于进口锌精矿不利，一月份进口矿石已经持续亏损，窗口关闭，而进口矿冶炼利润也持续下滑，对于后续使用进口矿的冶炼厂而言，提产的积极性减弱。 图7：冶炼厂锌精矿月度库存金属量回至高位图8：锌精矿进口维持高位 数据来源：银河期货、Wind资讯、MS 图9：精炼锌开工率还有一定空间图10：冶炼利润大幅上行 数据来源：银河期货、Wind资讯、MS 图11：23年精炼锌国产产量图12：锌锭进口 数据来源：银河期货、Wind资讯、MS 图13：锌精矿进口利润图14：冶炼利润 数据来源：银河期货、Wind资讯、MS 二、库存数据 图13：全国锌库存图14：LME锌库存 数据来源：银河期货、Wind资讯 第三部分宏观及需求分析 一、复苏的头寸拥挤 一月份，市场对宏观的交易已经转向乐观，不仅仅是基于对此前欧美衰退预期的修复，也来自于对中国经济复苏的期待，包括对美联储结束加息转向平稳或者降息的提前交易，押注美元指数大幅回落和人民币升值的头寸更加拥挤。 图15：美债利率倒挂严重图16：欧洲制造业PMI指数 数据来源：银河期货、Wind资讯 图17：美元指数与锌价图18：沪深300股市走势 数据来源：银河期货、Wind资讯 图19：wind商品指数图20：wind有色指数 数据来源：银河期货、Wind资讯 二、乐观仍然仅存在于预期中 12月份全民免疫的政策使得下游需求几乎萎靡，1月份春节淡季需求延续冷清，节后市场超预期的累库将节前的乐观情绪泼了一盆冷水，但是乐观的预期因素目前仍然存在，市场期待的需求端修复的逻辑尚未证伪，但是从地产、汽车等行业数据来看，现实层面的压力仍然存在，市场的博弈依旧激烈。 （一）中游需求市场 图21：中游开工数据图22：镀锌板卷产量季节性 数据来源：银河期货、SMM （二）房地产情况 目前从房屋成交数据来看，目前仍旧是强预期弱现实的情况，预期层面一方面从地产供给端也就是地产公司及项目段的“三支箭”融资手段的放开，需求端不断的降低利率、首付比、二套的认证等，提高潜在的杠杆率，甚至最新的中央经济工作会议对地产的描述再度题为“促进消费”“支柱产业”； 但是现实层面的惯性依然维持弱势，购房消费数据、房地产开发投资数据、新开工、施工、竣工等数据依旧维持低迷，尚未从政策底转向市场底，还需要一定的时间和观察。 图23：房价走势图24：房屋销售情况 数据来源：银河期货、Wind资讯 图25：土地成交情况图26：新开工情况 数据来源：银河期货、Wind资讯 图27：施工情况图28：竣工情况 数据来源：银河期货、Wind资讯 （三）基建领域 图29：固定资产投资完成额-基建图30：电力投资和建筑业投资走势 数据来源：银河期货、Wind资讯 （四）家电等耐用消费品领域 白色家电的需求和房地产的成交高度相关，地产的销售从21年7月份开始转弱， 2022年空调类的消费维持弱势，虽然期间在年中有了明显的改善，有高温天气的影响，也有地方政府补贴刺激的作用展现，但是趋势性来看，仍旧处于下行道路。 图31：空调产量图32：冰箱产量 数据来源：银河期货、Wind资讯 （五）汽车消费下滑 汽车板块在2022年表现尚可，主要是新能源汽车的支撑作用，但是四季度开始汽车产量开始走弱，虽然新能源汽车产销表现不错，但是传统燃油车表现很差的情况下整体城下下滑趋势，有12月份疫情达峰的影响，也有1月份春节假期的影响。 图33：乘用车产量图34：新能源汽车产量 数据来源：银河期货、Wind资讯 三、平衡表展望 表2：全球供需平衡表 时间 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 全球精矿产量 1281.2 1316.3 1260.8 1323.6 1303.8 1333.8 全球精矿需求 1273 1287.5 1294.2 1305.5 1274 1314 全球精炼锌产量 1335 1375.2 1391.2 1403.8 1374.2 1414 全球精炼锌需求量 1385.3 1392 1356 1409.4 1394 1404 锌精矿供需平衡 8.2 28.8 -33.4 18.1 29.8 19.8 精炼锌供需平衡 -50.3 -16.8 35.2 -5.6 -19.8 10 精炼锌产量增速 3.01% 1.16% 0.91% -2.11% 2.90% 精炼锌消费增速 0.48% -2.59% 3.94% -1.09% 0.72% 数据来源：银河期货 表3：国内月度平衡表 数据来源：银河期货 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司银河有色 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28楼 网址：www.yhqh.com.cn 邮箱：wangyingying_qh1@chinastock.com.cn电话：400-886-7799