业绩筑底，内外市场均有望复苏

事件：公司发布2022年业绩预告：经调整净利为23.85亿元~28.97亿元（同比-56.2%~-46.8%），中值为26.41亿元（同比-51.5%）。单Q4经调整净利为2.28亿元~7.40亿元（同比-81.3%~-39.3%），中值为4.84亿元（同比-60.3%）；Q4内外市场均承压，业绩符合预期。 业绩筑底、回暖可期。业绩短期承压主要系：1）海内外需求承压：海外需求疲软，大客户调价、一次性抢占市场；国内新规落地（消费者仍处适应阶段）、消费税落地导致终端提价、Q4疫情扰动终端消费；2）产品&地区结构变化（一次性、海外占比提升），毛利率下降；3）费用显著增长，研发（2022年研发费用规划超过去六年总和，在雾化基础研究、医疗、健康等领域加大投入）&管理（建设信息系统）&销售费用（建设全球销售渠道）均显著增长。展望未来，我们认为Q4或为公司收入端阶段性底部，2023年有望回升，利润率预计仍较为承压（产品结构变化、大客户盈利压力较大&成本管控趋严、税政导致产业链利润格局变化）。 美国：承压主要系行业整体需求疲软以及一次性产品抢占市场，伴随通胀趋弱，若FDA执法力度加强，一次性产品&Juul换弹式产品均有望加速出清，竞争格局重塑下美国业务有望稳增。 欧洲：政策开放、通胀趋弱，换弹式有望稳定增长，且一次性小烟预计贡献重要增量（根据我们测算，全年预计贡献收入约17亿+）。 国内：风味库存逐步消耗殆尽&对非法生产管理趋严；此外，各品牌推出更易接受的烟草口味国标产品，消费者接受度有望提升，Q4预计筑底，2023年回归替烟需求、稳增可期。 盈利预测：公司系全球雾化科技龙头，雾化烟板块深度绑定全球大客户，一次性小烟延续高增，CBD/THC雾化伴随合法化有望快速增长，医疗雾化&美容雾化等板块有望贡献增量。预计2022-2024年净利润为26.4亿元、28.1亿元、31.6亿元，对应PE估值分别为23.8X、22.4X、19.9X，维持“买入”评级。 风险提示：政策超预期，行业竞争加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）