石脑油-PX年度策略报告：利有攸往，渐复前观

投资咨询业务资格：证监许可[2012]338号 恒力期货研究院 2022.12.31 研究员 投资要点： 石脑油：俄乌冲突带来的供需错配、柴油走强、成本高企等一系列问题，导致全球石脑油供给上升、需求下降，裂解利润被大幅挤压，贸易结构也发生较大转变。明年欧美地区需求预期持续疲软，但发展中国家地区需求向好，中国疫后经济恢复蓄势待发，叠加化工厂东迁且下游仍有投产，石脑油裂解利润有向上修复的 预期。 郭嘉君 从业资格证号：F3083904投资咨询证号：Z0016668邮箱：guojiajun@hengliqihuo.com 联系人 尹嵘 从业资格证号：F3080813邮箱：yinrong@hengliqihuo.com PX：低开工率导致供应收紧+调油需求带来的增量需求，为PX “翻身把歌唱”提供了强有力的支撑，利润较去年大幅修复。上下游齐“瘦身”导致产业链开工率处于历史低位。明年仍是PX投产大年，加工费是否驱动开工率抬升及终端需求能否恢复并向上反馈仍是关键。 后市展望：政治局势及宏观经济政策仍将成为影响明年商品价格趋势的关键因素。宏观经济走弱导致原油承压增加，对下游能化成本支撑减弱。基本面上，石脑油供应维持宽松，下游需求端不论是烯烃还是芳烃，均需关注国内疫情及经济恢复情况以及“金三银四”和“金九银十”是否如期而至。贸易结构的改变、高端产品及化工新材料的边际需求增量亦不可忽视。PX-PTA-聚酯产业链格局变革加速，新旧产能更替加剧价格波动。相较于价格而言，关注产业链利润将更益于把握机会。 风险因素：能源端价格波动、政策扰动、投产不及预期、进口量不及预期等。 石脑油-PX 利有攸往，渐复前观 重要事项：本报告中发布的观点和信息仅供恒力期货的专业投资者参考。若您并非恒力期货客户中的专业投资者，请谨慎对待本报告中的任何信息。本报告中的信息均源自于公开资料，我司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，在任何情况下本报告亦不构成对所述期货品种的买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。 正文目录 1.行情回顾5 2.石脑油7 2.1.供应端7 2.2.进出口情况8 2.3.需求端10 2.3.1.烯烃11 2.3.2.重整汽油及芳烃12 3.PX15 3.1.PX基本面分析15 3.1.1.PX产能情况15 3.1.2.PX供需情况17 3.1.3.PX进出口情况18 3.1.4.小结20 3.2.PX上下游利润20 3.2.1.产业链利润分布20 3.2.2.PX生产利润21 3.2.3.芳烃化工及调油经济性22 3.2.4.PTA加工费24 4.总结与展望24 图表目录 图1石脑油行情走势5 图2石脑油裂解5 图3石脑油行情走势5 图4石脑油裂解5 图5全球PX价格走势6 图6PXCFR中国价格6 图7MX价格6 图8甲苯6 图9美国炼厂开工率7 图10欧洲16国炼厂开工率7 图11日本炼厂开工率及石脑油产量7 图12韩国炼厂开工率及产量7 图13全国主营开工率估算8 图14独立炼厂开工率估算8 图15中国石脑油产量8 图16韩国石脑油进口量9 图17韩国石脑油进口结构9 图18日本石脑油进口量9 图19日本石脑油进口结构9 图20中国石脑油进口量10 图21中国石脑油进口结构10 图22全球石脑油需求10 图23欧洲石脑油需求10 图24非经合组织国家石脑油需求11 图25中国石脑油需求11 图26乙、丙烯价格12 图27石脑油裂解乙烯12 图28乙烯裂解原料价格12 图29乙烯开工率12 图30乙烯裂解原料价格12 图31乙烯下游开工率12 图32美国汽油裂解价差13 图33新加坡汽油裂解13 图34国外芳烃-调油对比13 图35国内调油-芳烃对比13 图36美国汽油库存14 图37美国馏分燃料库存14 图38国内汽油重整vs芳烃重整14 图39山东炼厂开工率14 图40PX进口依赖度15 图41PX及PTA产能增长情况15 图42PX-PTA-聚酯产业链配套情况（单位：万吨）16 图43PX产能分布16 图44PX产能结构16 图45国内PX开工率18 图46亚洲PX开工率18 图47中国PX产量18 图48PTA开工率18 图49中国PX进口18 图50中国PX进口分布18 图51韩国PX出口19 图52韩国芳烃出口19 图53中国PX进出口19 图54中国甲苯进出口19 图55中国纯苯进出口20 图56中国苯乙烯进出口20 图57上下游价格及价差走势21 图58PX-原油22 图59PXN22 图60PX-MX22 图61甲苯歧化价差22 图62甲苯调油利润23 图63MX调油利润23 图64甲苯歧化VS调油23 图65MX异构VS调油23 图66BTX美亚价差23 图67船运费23 图68PTA加工费24 图69PTA库存天数24 表1PX新增产能（单位：万吨）16 表2近年聚酯产业链产能增长情况（单位：万吨%）17 1.行情回顾 石脑油又被称为轻汽油，是馏程为初馏点至220℃左右范围内的石油轻馏分的泛称，是一种轻质油品，由原油蒸馏或石油二次加工切取相应馏分而得。石脑油具有多方面用途，在炼制方面是汽油的主要原料，在化工方面是制造乙烯、芳烃-聚酯、合成氨-化肥、制氢的原料。 在俄乌冲突+疫情+加息的“三重奏”下，今年比去年更为动荡，整体分为上下半年两场。上半年，随着海外逐步放开、全球经济及需求逐步恢复，欧洲能源危机加上俄乌冲突的爆发加剧了能源供应紧张及商品供需错配，造成原油端以及大宗商品市场的巨幅波动。随着战线的拉长以及欧美国家对俄罗斯的制裁，导致供应链问题持续，原油及下游产品价格高企。面对居高不下的高通胀，下半年欧美国家纷纷大力度加息，资金成本的抬升打压投资、生产、消费等经济活动，国内因疫情影响而需求疲软，商品价格大幅下挫。 图1石脑油行情走势图2石脑油裂解 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 图3石脑油行情走势图4石脑油裂解 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 一季度前期，石脑油随着原油价格的上涨。2月份由于俄乌战争的爆发，原油急速拉涨后回落，带动下游产品剧烈波动。后期由于“气荒”问题逐步得到缓解，气头原料价格回落，石脑油作为裂解料成本优势减弱， 叠加乙烯下游需求疲软，乙烯裂解利润被大幅压缩，开工及采购原料意愿偏低。此外，根据境外机构消息，外盘窗口抛售俄罗斯石脑油，但由于缺乏买家接盘导致石脑油价格被压低。在多重因素的影响下，石脑油价格走弱。 二季度价格进一步下行。其一，受疫情影响，中国下游烯烃需求仍旧疲软；其二，气头价格的回落，利用LPG/LNG作为裂解原料更有优势；其三，炼厂提负增加了石脑油轻组分产出。因夏季对于RVP的要求，调油更倾向于使用重石脑油或芳烃产品，重石脑油与轻石脑油价差进一步拉大。市场报价以轻石脑油为基准，因此在供应增加而需求疲软的情况下，石脑油价格走势与原油价格走势出现背离。下游芳烃因进料减少、开工率低而下游需求旺盛等因素，价格及利润大幅上涨。石脑油受上下游挤压，裂解利润严重亏损。 下半年，在供应端逐步收紧且下游补库带动需求回升的情况下，石脑油利润有所修复。芳烃在回吐大部分调油行情溢价之后，受到自身供需偏紧平衡、套利流持续以及原油端支撑，价格表现较为坚挺。 图5全球PX价格走势图6PXCFR中国价格 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 图7MX价格图8甲苯 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 2.石脑油 石脑油是重要的能源化工原料之一，既可以作为乙烯裂解原料，生产乙烯、丙烯、丁二烯等重要气体基础化工原料，又能经过催化重整等工艺生产纯苯、甲苯、二甲苯等芳烃、聚酯原料，还是汽油的调和料。石脑油通常由炼厂直接生产，其供应与炼厂开工率相关。由于下游品种涉及烯烃、芳烃及燃油三大方向，影响较为复杂。 2.1.供应端 从海外来看，随着海外疫情防控政策的开放，出行需求大幅增加，特别是高辛烷值汽油，海外炼厂提升开工率。俄乌冲突的爆发导致供应链失衡，俄罗斯油品出口减少。欧美地区虽然维持高开工率，但高辛烷值组分仍旧短缺，汽油价格大幅走强，炼厂运行模式以多产出汽柴煤为主。套利价差拉大亦带动亚洲炼厂开工率的上升，加大了轻石脑油组分的供应，但重石脑油组分较为紧缺。 图9美国炼厂开工率图10欧洲16国炼厂开工率 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 图11日本炼厂开工率及石脑油产量图12韩国炼厂开工率及产量 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 国内则相反，由于受到疫情封控以及裂解利润大幅压缩的影响，炼厂开工率大幅下滑，整体开工水平低于去年。6月初，主营下放临时出口配额并增加外采供出口所用，驱动负荷提升。三季度各地疫情暴发影响需求，独立炼厂开工率再度下滑。由于近几年一体炼厂的投产，我国石脑油产量总体呈现逐年递增的趋势。 图13全国主营开工率估算图14独立炼厂开工率估算 数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院 图15中国石脑油产量 数据来源：Wind恒力期货研究院 2.2.进出口情况 东北亚为石脑油主要进口消费地区，以中国、韩国、日本为主。俄罗斯与中东地区为主要石脑油出口地区。自俄乌战争爆发以来，俄罗斯油品出口受限导致石脑油上半年出口减少，叠加亚洲疫情影响，中韩两国上半年进口量缩减，下半年逐步恢复正常。因俄乌冲突及欧洲制裁引起的供应链问题亦导致石脑油贸易流向发生转变，中东地区成为进出口转港贸易的重要中转地。 截至2022年11月，韩国进口2253.12万吨石脑油，较去年同期的2681.25万吨，下降428万吨，降幅16%左右。韩国今年进口结构较去年发生较大变化，直接从俄罗斯及美国都进口量大幅减少，转而增加中东、阿尔及日利亚及印度地区的进口量。截至2022年9月，日本进口1904.08千万升（约合1375万吨），较去年大幅下降。从进口结构来看，自欧美地区进口量由增转降。 图16韩国石脑油进口量图17韩国石脑油进口结构 数据来源：韩国海关恒力期货研究院数据来源：韩国海关恒力期货研究院 图18日本石脑油进口量图19日本石脑油进口结构 数据来源：钢联数据恒力期货研究院数据来源：钢联数据恒力期货研究院 中国是石脑油净进口国，年进口量700-800万吨。1-11月，中国石脑油累计进口量为804.73万吨，较 去年同期增加115.36万吨（+16.7%），进口增量主要集中在下半年；进口结构较去年变化不大，主要是来自俄罗斯的进口大幅增加。 图20中国石脑油进口量图21中国石脑油进口结构 数据来源：钢联数据恒力期货研究院数据来源：钢联数据恒力期货研究院 2.3.需求端 根据IEA统计数据，2022年度全球石脑油消费需求在684.2万桶/天，较去年下滑140千桶/天（-2%）。全球主要的几个消费地区，除中国以外，欧洲、日本、韩国消费量都出现了明显下滑。中国是石脑油消费量最大的国家，近几年石化装置的大量投产更是加大了对石脑油的需求量。2022年中国石脑油需求量仍保持强劲增长，较去年增加216千桶/天（+12.8%）至189.5万桶/天。天然气短缺、能源价格及电费高涨、工人罢工 等因素导致欧洲石化工厂运营成本高企，开工难以维持。同时，欧洲地区石脑油消费量跌破100万桶/天，降 至15年来最低点。 根据IEA预测，2023年预计需求会有所修复，升至710.3万桶/天，较2022年增加261千桶/天（+3.8%）。其中，中国需求预计维持9.2%的强劲增长，需求量超过200万桶/天；欧洲需求仍将维持疲软，预计需求量水平维持在940千桶/天，直至2023年Q4可能有所回升。 图22全球石脑油需求图23欧洲石脑油需求 数据来源：IEA恒力期货研究院数据来源：IEA恒力期货研究院 图24非经合组织国家石脑油需求图25中国石脑油需求 数据来源：IEA恒力期货研究院数据来