经营风险缓释，转型加速在即

投资要点 事件：公司发布]2022年业绩预告，预计2022年度公司归母净利润为22~32亿元（+212%~+263%），扣非归母净利润为20~30亿元（+147%~+170%），实现扭亏为盈。 22年量价齐升，推动公司业绩稳步增长。预计2022年度公司归母净利润为22~32亿元 （+212%~+263%） ， 扣非归母净利润为20~30亿元（+147%~+170%），实现扭亏为盈。主要系平均上网电价和上网电量同比增加。 2022年累计完成上网电量4405亿千瓦时（+2.8%），平均上网电价439元/千千瓦时。22Q4完成上网电量1032亿千瓦时，同比上涨1.9%，环比减少22.1%； 平均上网电价450元/千千瓦时，环比增加6.4%。2022年度业绩稳中向好，主要系上网电量和电价同比增加的同时转让宁夏区域股权带来的投资收益增加。 Q4发电量环比减少22.3%,业绩不及预期。22Q4公司归母净利约-28.7~-18.7亿元，同比减亏，环比转亏，低于预期。Q4完成发电量1083亿千瓦时，同比增加1.8%，环比减少22.3%；上网电量1032亿千瓦时，同比增加1.9%，环比减少22.1%，其中火电/水电/风电/光伏上网电量为833/148/45.4/6.4亿千瓦时，同比增减幅度分别为-0.06%/+6.4%/+14.4%/+538%，环比增减幅度分别为-24.6%/-17.3%/+33.2%/-25.4%。 Q4业绩主要受计提以及煤炭专项费用拖累，但经营风险将有所缓释。1）按照《企业会计准则》以及公司计提减值准备的会计政策，公司部分控股子公司计提减值准备。主要为：大连开发区热电厂计提减值12.65亿，大连庄河计提减值准备4.08亿，朝阳热电计提减值准备是3.15亿元，保德神东计提减值准备4.13亿。上述合计影响本期利润总额减少24.01亿。2）公司控股子公司国电建投内蒙古能源有限公司的煤炭专项整治费用，影响本期利润总额减少20.2亿。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年归母净利润分别为25.3亿元/61.1亿元/83.8亿元，23-24年CAGR达82.2%；考虑到公司拥有火电成本优势，各业务协同效应显著，维持“买入”评级。 风险提示：煤价上行风险，新能源发展不及预期，水电投产不及预期，资产及信用减值超预期等。 指标/年度 盈利预测 公司主营业务可主要分为火电、水电、新能源、煤炭四大板块，我们结合过往经营数据，按业务类型对分部收入及成本进行了以下关键假设： 假设1：考虑到国家控煤价决心强，公司火电燃料成本优势显著，此外22年公司火电发电量同比增加3.2%，但公司对部分控股火电公司计提减值准备，预计未来公司火电盈利能力将逐年恢复，22-24年火电业务毛利率为2.5%/4.5%/6.0%； 假设2：考虑到公司水电重点布局地区四川省水电消纳条件逐年改善，水电电价有望上行，预计公司水电权益资产占比保持在70%，22年公司水电发电量同比下降4.7%，且22H1公司水电毛利率为44.7%，预计22-24年毛利率分别为45.0%/47.0%/50.0%； 假设3：考虑到公司十四五新能源规划目标大幅上调，且明确给出了2022年风光装机指引，预计公司22-24年风光装机量为12.3GW/18.3GW/25.3GW，且预计未来风光的投资成本将下降，风光业务毛利率为50.0%/52.0%/53.0%； 假设4：考虑到22年整体煤价仍维持较高区间，预计公司享有的煤炭权益占比保持稳定，22-24年毛利率为50.0%/40.0%/40.0%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入及成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率