内销逆势增长，盈利能力提升

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年01月31日 内销逆势增长，盈利能力提升 评级：增持 上次评级：首次覆盖目标价格： 最新收盘价：42 增持 增持 52.85 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 002032 58.87/40.0 427.37 425.73 805.54 苏泊尔 沪深300 13% 5% -2% -10% -17% -24% 2022/022022/05 2022/08 2022/11 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 相关研究 1.【华西家电】苏泊尔（002032.SZ）线上市占率提升，净利率改善 2022.10.25 评级及分析师信息 138422 苏泊尔(002032) 事件概述 1月30日，公司发布2022年度业绩预告：预计2022年度实现收入201.7亿元，同比-6.6%，对应Q4收入51.9亿元，同比-12%。预计2022年度实现归母净利润20.0~21.0亿元，同比 +2.88%~8.03%，对应Q4为6.9-7.9亿元，同比-2%~+13%。预计2022年度实现扣非归母净利润18.6~19.6亿元，同比 +0.11%~5.49%，对应Q4为5.9~6.9亿元，同比-9%~+7%。 分析判断 相对股价% 收入端，拆分地区看：1）外销受主要客户SEB集团（21年占公司外销收入比例94%）库存水平较高，订单量下滑影响较为严重，根据公司2023年度日常关联交易预计公告，22年全年实际发生对SEB销售额46.7亿元，同比下滑32%，其中炊具产品21.4亿元（-19%），电器产品25.1亿元（-40%）。公司预计23年全年对SEB销售额将达50.6亿元，同比增长8%，具有较高弹性，其中电器产品31.1亿元，同比+24%，炊具产品19.3亿元，同比-10%。2）受益于渠道改革持续推进，拼多多、抖音等新渠道发力，产品推新卖贵，内销逆势增长，我们测算公司22年内销收入增速7%左右。 盈利端：以22年归母净利润中枢20.5亿元测算，22年公司净利率水平10.2%，同比+1.2pct，对应Q4为14.3%，同比+2.4pct。产品端推新卖贵，渠道端直营占比提升，以核心品类电饭煲、电压力锅为例，根据奥维数据，22年公司产品线上均价提升幅度分别为7%、5%，消费者接受度较高，公司线上销额市占率分别为29.5%（yoy+1.4%）、39.2%（yoy+3.5%）均维持第一。此外，公司内部降本增效，预计毛利率有明显提升。其他方面，计入公司当期损益的政府补助以及货币资金投资收益较上年同期增长，信用减值损失较上年同期减少，进一步增厚业绩。 投资建议 受益于渠道改革持续推进，产品结构升级，我们预计公司内销仍将稳健增长，外销方面，结合23年披露关联交易金额，我们预计SEB去库存状况良好，补库需求提升，对应公司外销端具有较高弹性。结合业绩预告，我们下调公司22-24年营收216/237.6/263.74亿元的预测至201.70/224.45/252.02亿元， 同比分别-7%/+11%/+12%。毛利率方面，受益于产品结构改善、直营零售占比提升、持续推进降本增效，预计22年有明显提升，后 续提升幅度将有所放缓。对应22-24年净利润分别为 20.55/23.08/26.15亿元，同比分别增长6%/12%/13%，相应下调EPS2.63/3.00/3.46元的预测至2.54/2.85/3.23元，以23年1 月30日收盘价52.85元计算，对应PE分别为20.79/18.52/16.34倍，维持“增持”评级。 表1可比公司估值比较（2023-1-30） 证券代码 证券简称 市盈率PE(LYR) 市盈率PE(TTM) 002242.SZ 九阳股份 19.2165 24.4070 002705.SZ 新宝股份 18.9246 14.4011 002959.SZ 小熊电器 39.1323 33.1175 资料来源：Wind，华西证券研究所 风险提示 海外需求持续恶化导致公司外销持续承压；新品表现不及预期；原材料价格大幅上涨削弱公司盈利能力。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 18,597 21,585 20,170 22,445 25,202 YoY（%） -6.3% 16.1% -6.6% 11.3% 12.3% 归母净利润(百万元) 1,846 1,944 2,055 2,308 2,615 YoY（%） -3.8% 5.3% 5.7% 12.3% 13.3% 毛利率（%） 26.4% 23.0% 26.4% 27.2% 27.7% 每股收益（元） 2.26 2.40 2.54 2.85 3.23 ROE 25.6% 25.5% 27.3% 29.5% 28.8% 市盈率 23.34 22.02 20.79 18.52 16.34 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 21,585 20,170 22,445 25,202 净利润 1,941 2,055 2,308 2,615 YoY(%) 16.1% -6.6% 11.3% 12.3% 折旧和摊销 197 117 120 122 营业成本 16,622 14,845 16,340 18,221 营运资金变动 8 2,272 -1,456 1,250 营业税金及附加 93 141 126 141 经营活动现金流 2,050 4,358 882 3,886 销售费用 1,910 2,219 2,469 2,848 资本开支 -225 -136 -139 -140 管理费用 401 379 393 428 投资 0 -372 -302 -2 财务费用 -6 -74 -73 -49 投资活动现金流 339 -427 -351 -41 研发费用 450 383 449 504 股权募资 3 -163 0 0 资产减值损失 -14 -19 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 91 81 90 101 筹资活动现金流 -1,594 -2,731 -1,213 -1,375 营业利润 2,385 2,625 2,922 3,310 现金净流量 788 1,201 -682 2,471 营业外收支 1 -1 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 2,386 2,624 2,922 3,310 成长能力 所得税 444 569 614 695 营业收入增长率 16.1% -6.6% 11.3% 12.3% 净利润 1,941 2,055 2,308 2,615 净利润增长率 5.3% 5.7% 12.3% 13.3% 归属于母公司净利润 1,944 2,055 2,308 2,615 盈利能力 YoY(%) 5.3% 5.7% 12.3% 13.3% 毛利率 23.0% 26.4% 27.2% 27.7% 每股收益 2.40 2.54 2.85 3.23 净利润率 9.0% 10.2% 10.3% 10.4% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 14.0% 15.7% 15.6% 16.6% 货币资金 2,654 4,445 2,963 5,434 净资产收益率ROE 25.5% 27.3% 29.5% 28.8% 预付款项 385 287 320 367 偿债能力 存货 3,097 1,915 3,566 2,565 流动比率 1.84 1.86 1.68 1.89 其他流动资产 5,023 3,344 4,537 3,938 速动比率 0.93 1.35 1.10 1.43 流动资产合计 11,159 9,991 11,386 12,304 现金比率 0.44 0.83 0.44 0.84 长期股权投资 66 67 69 70 资产负债率 44.9% 42.3% 47.0% 42.3% 固定资产 1,292 1,312 1,332 1,352 经营效率 无形资产 452 458 456 456 总资产周转率 1.65 1.49 1.61 1.65 非流动资产合计 2,741 3,131 3,451 3,471 每股指标（元） 资产合计 13,899 13,122 14,838 15,775 每股收益 2.40 2.54 2.85 3.23 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 9.43 9.32 9.69 11.22 应付账款及票据 4,270 3,860 5,070 4,610 每股经营现金流 2.53 5.39 1.09 4.81 其他流动负债 1,799 1,517 1,728 1,884 每股股利 1.93 1.25 1.50 1.70 流动负债合计 6,069 5,377 6,798 6,495 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 22.02 20.79 18.52 16.34 其他长期负债 172 172 172 172 PB 6.60 5.67 5.46 4.71 非流动负债合计 172 172 172 172 负债合计 6,241 5,549 6,970 6,667 股本 809 805 805 805 少数股东权益 36 36 36 36 股东权益合计 7,658 7,573 7,868 9,108 负债和股东权益合计 13,899 13,122 14,838 15,775 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 陈玉卢：家电行业首席分析师，南开大学管理学学士和硕士，2022年8月加入华西证券，自2016年起有多年行业研究经验，复合背景，擅长自上而下进行宏观判断，自下而上挖掘投资价值，曾任职东北证券，担任家电首席分析师与银行首席分析师。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这