春节假期宏观信息梳理：风险在海外

研究所 宏观研究 证券研究报告：宏观报告2023年1月29日 分析师:袁野 SAC登记编号:S1340523010002 近期研究报告 Email:yuanye@cnpsec.com 《宏观研究：经济数据折射的投资方向：投资先行，消费跟进-12月经济数据点评》-2023.01.19 风险在海外--春节假期宏观信息梳理 国内消费温和复苏，春节驱动特征明显 从整体消费数据来看，延续了节前温和复苏的趋势。出行人数与2019年同期相比恢复程度偏慢，物流平稳增长，电影市场热度高。旅游收入恢复持续慢于旅游人次，分地区看，各地旅游市场普遍复苏。从消费结构来看，服务消费的恢复持续慢于商品消费，主要的消费恢复亮点在粮油食品等基本生活类商品，反映春节假期对必需品恢复存在显著驱动，节后消费的恢复仍然依赖于居民就业和收入的复苏。政策驱动投资先行。国家发展改革委等18个部门近日印发《关于推动大型易地扶贫搬迁安置区融入新型城镇化实现高质量发展的指导意见》，意见的出台有助于加快“人”的城镇化，异地扶贫搬迁将带来新市民的增长，有助于需求端推动房地产市场回归健康发展的轨道。同时，各省目前披露的《政府工作报告》对2023年的基建做出了积极部署。正如我们在报告《经济数据折射的投资方向：投资先行，消费跟进》中提到，投资是一季度稳增长发力的靠前选择，投资对于经济板块的提振效应明显，会相应带动居民收入的增长，在此之后，消费的复苏就是顺理成章。 风险在海外 海外方面，春节假期期间，美元指数较20日下跌0.1%至101.922点，COMEX黄金上涨0.1%至1929.40美元/盎司，10年美债收益率上行4bp至3.52%，标普500指数上涨2.5%。从美欧经济持续恢复对比看，美国较欧洲的差距在缩小。美欧日央行货币政策的差距在拉大，美联储未来暂停加息的预期逐渐强化，但欧央行却维持了鹰派姿态，日本央行货币政策的转向力度可能逐步加码。无论从经济对比，亦或货币政策对比的角度来看，美元在短期内都存在明显的向下牵引力。在弱美元的环境中，非美货币对美元不断进行挑战，可能激化美国政府捍卫美元的决心，而最直接的方法就是“四处点火”以支撑美元。自去年2月乌克兰危机爆发以来，尽管多国先后给予乌克兰多批军事设备，但在“援乌坦克”问题上一直没有松口，近期美国带头突破了之前的政策设定，试图加剧地缘政治冲突的意图明显。同时值得警惕的是，据华盛顿时报等多家美国媒体报道，美国国会众议院新任议长麦卡锡目前正在考虑窜访台湾，时间可能在2023年的春季。因此，在美联储的加息弱化趋势下，全球流动性风险的缓和相对确定，可暂且不考虑流动性收紧风险，而弱势美元叠加全球货币多极分化挑战美元霸权，进而导致的地缘政治冲突风险加剧，则可能成为今年资本市场的第一个风险点。 风险提示： 疫情演变超预期，国内政策效果不及预期，海外通胀超预期，国际地缘政治风险变化超预期。 目录 1国内消费温和复苏，春节驱动特征明显5 2风险在海外8 3风险提示11 图表目录 图表1：春运发送旅客人次5 图表2：春节档期票房收入（万元）与观影人次（万人次）5 图表3：各省、自治区、直辖市春节接待游客情况6 图表4：美国、加拿大CPI同比增速（%）9 图表5：美国、加拿大利率走势（%）9 1国内消费温和复苏，春节驱动特征明显 从整体消费数据来看，延续了节前温和复苏的趋势。出行人数与2019年同 期相比恢复程度偏慢，春运前20天（1月7-26日）全国铁路、公路、水路、民 航共发送旅客达7.41亿人次，比2022年同期增长52.8%，恢复至2019年同期 的53%。交通运输部1月6日表示，初步分析研判，春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%，恢复到2019年同期（29.8亿人次）的70.3%。虽然节后客流上升较快，但仍低于交通运输部预测值。物流平稳增长，据国家邮政局网站消息，国家邮政局监测数据显示，今年春节长假期间（1月21日至27 日）揽收快递包裹约4.1亿件，与去年春节假期相比增长5.1%，较2019年同期 增长192.9%；投递快递包裹3.3亿件，与去年春节假期相比增长10.0%，较2019年同期增长254.8%。电影市场热度高，据国家电影局初步统计，2023年春节档 （除夕至正月初六）电影票房为67.58亿元，同比增长11.89%，观影人次为1.29亿，同比增长13.16%，均为我国影史的次高数据。 图表1：春运发送旅客人次图表2：春节档期票房收入（万元）与观影人次（万人次） 资料来源：交通运输部，中邮证券研究所资料来源：Wind，中邮证券研究所 旅游收入恢复持续慢于旅游人次。经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的 88.6%。实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的 73.1%。虽然较疫情以来年份明显恢复，但旅游收入与旅游人次的恢复差距仍大，反映人均消费支出恢复动力较弱。对比2022年春节假期7天，全国国内旅游出 游2.51亿人次，按可比口径恢复至2019年春节假日同期的73.9%；实现国内旅游收入2891.98亿元，恢复至2019年春节假日同期的56.3%。2023年旅游收入恢复程度较出游人次低15.5个百分点，仅较2022年收窄2.2个百分点。另外， 分地区看，各地旅游市场普遍复苏，截至1月29日，四川、云南、江苏等十余 个省份的累计接待游客人次超过1000万。旅游企业营收亦跟随恢复，中国旅游研究院专项调查显示，2023年春节假日期间18.2%的旅游企业营收恢复到2019年同期八成以上，恢复到六到八成的企业占比49.1%，恢复到四至六成的有28.3%，仅有4.4%的企业恢复不足四成。面对快速复苏的春节假日旅游市场，21.2%的旅游企业表示接待能力跟不上。 图表3：各省、自治区、直辖市春节接待游客情况 资料来源：各省文旅部门，Wind，中邮证券研究所 从消费结构来看，服务消费的恢复持续慢于商品消费，主要的消费恢复亮点在粮油食品等基本生活类商品，反映春节假期对必需品恢复存在显著驱动，节后消费的恢复仍然依赖于居民就业和收入的复苏。国家税务总局最新的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长 12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%。其中，商品消费和服务消费同比分别增长10%和13.5%，比2019年春节假期年均分别增长13.1%和8.1%。疫情以来，由于接触性服务业受到大幅冲击，服务业消费持续疲软，而今年春节期间虽然出现了回升，但居民行为可能仍然受到疫情因素的部分影响。1月4日中国交通部的问卷调查显示，2023年春节“补偿式”返乡需求比例大幅提高，但总体低于预期，“近期疫情扩散太快，担心回老家感染”是最主要原因。在商品消费板块，粮油食品等基本生活类商品销售收入同比增长31.5%，其中，果品蔬菜、肉禽蛋奶同比分别增长39%、28.6%，比2019年春节假期年均分别增长17.2%、13.2%。酒水饮料等商品需求旺盛，酒、饮料及茶叶销售收入同比增长18.7%，比2019年春节假期年均增长16.4%。返乡过节带动务工大省消费增幅较高，春节假期因素影响扩大。而在假期因素消退后，以上高增品类的消费增速也将出现回落，不宜将春节因素的影响视为消费将超预期回升的证据。 政策驱动投资先行。国家发展改革委等18个部门近日印发《关于推动大型易地扶贫搬迁安置区融入新型城镇化实现高质量发展的指导意见》，明确了今后一个时期推动大型易地扶贫搬迁安置区融入新型城镇化、实现高质量发展的总体要求、主攻方向、主要任务和支持政策。提到，充分尊重搬迁人口落户城镇意愿，因地制宜制定具体落户办法，提高户籍登记和迁移便利度，鼓励支持有条件有意愿的搬迁群众进城落户。……建立健全新增城镇建设用地规模与搬迁人口落户城镇数量挂钩机制，加大新增建设用地计划指标对搬迁人口大县的倾斜支持力度。……按照“钱随人走”的原则，通过农业转移人口市民化奖励机制，对吸纳搬迁人口落户多的地区给予财政支持。……将符合条件的安置区融入新型城镇化相关项目纳入地方政府专项债券支持范围。意见的出台有助于加快“人”的城镇化，异地扶贫搬迁将带来新市民的增长，有助于需求端推动房地产市场回归健康发展的轨道。同时，各省目前披露的《政府工作报告》对2023年的基建做出了 积极部署，例如江苏省提到“突出抓好220个省级重大项目和纳入国家“十四五” 规划的102项重大工程建设，力争形成更多实物工作量”；浙江省提到“掀起新一轮重大项目建设高潮，持续扩大有效投资”；四川省提到“持续加大项目投资力度。……提速建设现代化基础设施”。正如我们在报告《经济数据折射的投资方向：投资先行，消费跟进》中提到，投资是一季度稳增长发力的靠前选择，投 资对于经济板块的提振效应明显，会相应带动居民收入的增长，在此之后，消费的复苏就是顺理成章。 2风险在海外 美元延续走弱趋势。海外方面，春节假期期间，美元指数较20日下跌0.1%至101.922点，COMEX黄金上涨0.1%至1929.40美元/盎司，10年美债收益率上行4bp至3.52%，标普500指数上涨2.5%。美国最重磅的经济数据为2022年四季度GDP超预期。2022年美国四季度实际GDP年化环比增速为2.9%，优于预期的2.6%，三季度为3.2%，在上半年连续两个季度收缩后美国经济在去年下半年维持了较快扩张。但是拆分结构发现，四季度个人消费支出对GDP环比拉动率下滑0.12个百分点至1.42%，同时库存积累拉动GDP环比增长1.46%，贡献了四季度一半的GDP扩张。因此美国经济最大的发动机在逐渐降温，超预期的经济增速实际上隐藏了未来更大的下行压力，美国经济“软着陆”的难度仍大，美联储加息放缓的趋势亦难以扭转。同时，25日，加拿大央行加息25bp，政策利率升至4.5%，并表示，其正在进行的量化紧缩（QT）计划能够补充政策利率的限制性立场，预计未来将维持利率政策不变，并评估以往加息的影响。虽然市场对加拿大央行继续收窄加息幅度有预期，但是其明确表示未来暂停加息超出了市场预期，成为首个暂停加息的G7央行。在加拿大央行公布货币政策决议以后，联邦基金利率期货隐含美联储在3月加息后暂停加息的概率上升。事实上，由于美国、加 拿大密切的贸易关系，两国的通胀波动呈现较高的相关性，并且2022年加息周期中，加拿大央行与美联储操作保持了同步，因此加拿大央行明确未来暂停加息成为市场调整美联储操作预期的一个诱因。 图表4：美国、加拿大CPI同比增速（%）图表5：美国、加拿大利率走势（%） 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind，中邮证券研究所 从更深层次来看，假期期间的更多数据信息也指向了弱美元。第一，从美欧经济持续恢复对比看，美国较欧洲的差距在缩小。直观对比，美国1月Markit制造业PMI连续第七个月陷入萎缩，服务业PMI连续第三个月陷入萎缩，而欧元区1月综合PMI初值则升至50.2，在2022年6月以来首次回升至扩张区间。同时，近期天然气价格大幅回落至2022年2月前的水平，欧洲各国的天然气库存依旧充足，根据GIE的数据，整个欧盟1月23日的天然气库存水平已经达到满负荷的81.07%，刷新历史记录，比近十年平均水平高40%，目前能源危机的阴影短期褪去大大缓和了欧元区经济衰退的担忧。在达沃斯举行的年度世界经济论坛上，IMF表示将很快上调其对全球增长及欧洲经济增长的预测，作为对比，在几周前，IMF总裁KristalinaGeorgieva曾表示2023年全球三分之一的经济体将受到经济衰退冲击，“欧盟一半的国家将陷入衰退”。第二，美欧日央行货币政策的差距在拉大，美联储未来暂停加息的预期逐渐强化，但欧央行却维持了鹰派姿态，日本央行货币政策的转向力度可能逐步加码。23日，“新美联储通讯社”NickTimiraos近日再度放风，联储官员正准备再度放缓加息速度，2月会后声明会探讨停止加息内容