半导体材料装备、光伏金刚线新锐进入新一轮成长期

金刚石超硬材料平台型公司，立体式布局光伏&半导体业务。公司自1999年成立以来专注于金刚石超硬材料研发、生产与销售，产品包括金刚线、金刚石砂轮类产品等。公司经过20多年发展形成了光伏+半导体双轮驱动格局：光伏领域公司2011年即开始小批量销售电镀金刚线，是国内第一批实现金刚线国产替代的厂家；半导体领域公司围绕金刚石超硬材料在半导体上的应用布局了砂轮（倒角砂轮/背面减薄砂轮）、划片刀（树脂软刀/金属软刀/电镀软刀/硬刀）、CMP-Disk等产品线，同时引入外部团队加强在半导体切、磨、抛设备上布局。 光伏金刚线需求旺盛叠加公司产能扩充进入快速成长期，公司钨丝线有望弯道超车。下游在光伏硅料企稳/订单排产改善下需求旺盛，叠加细线化趋势金刚线单耗提升光伏金刚线需求高增，根据我们测算2021-2025年全球光伏用金刚线需求有望从1.0亿公里增长至2.6亿公里，4年CAGR达26.4%。公司自主设计金刚线加工产线（委外加工），提升生产效率和质量，构筑技术壁垒； 客户方面公司深度绑定宇泽、晶澳、协鑫，并导入高景、时创等客户，金刚线供不应求。应对旺盛需求公司积极扩产，22年光伏用细线产能约100万Km/月，预计23年3月新增150万Km/月产能，至23年底公司产能将达到400万Km/月。此外，公司在钨丝金刚线布局较好，在新赛道有望实现弯道超车。 围绕切、磨、抛工艺，内生丰富半导体减薄耗材，外延布局半导体减薄设备。 半导体耗材：金刚石超硬材料广泛应用于半导体切、磨、抛环节，国内半导体用金刚石工具市场总规模超30亿元，但CMP抛光垫修整器、背减砂轮、划片刀等基本被日本DISCO等国外厂商垄断，公司2015年开始布局半导体切磨抛耗材，目前已突破背面减薄砂轮/倒角砂轮/软刀/硬刀/CMP-Disk等耗材，几条主要产品线在日月光、长电、华天、华海清科、中芯晶元等主要客户逐步验证和起量，国产化进度位居国内前列。半导体设备：半导体切磨抛设备市场长期被日本disco等国际巨头垄断。公司通过引进外部团队、成立南京三芯加快半导体设备布局，根据公司调研公告2023年上半年硅棒开方磨倒一体机、硅片倒角机、背面减薄机三款样机将陆续推出。 董事长拟全额认购定增，彰显董事长对公司发展的信心。公司拟实施“年产4100万公里超细金刚石线锯生产项目（一期）”，募集资金不超1.2亿元，达产后将形成年产1800万公里硅切片线产能，预计具有良好的经济效益。董事长邹余耀拟以现金方式全额认购定增，彰显对公司发展信心。 盈利预测与投资建议。公司完成了半导体和光伏两大板块布局，光伏领域下游装机快速增长叠加细线化趋势光伏金刚线需求高增，公司新增产能加速落地有望解决制约公司发展的产能瓶颈；半导体领域公司划片刀、砂轮、CMP-Disk产品在客户取得突破有望进入放量阶段，公司有望进入快速扩张期。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.10/1.50/2.51亿元。岱勒新材/美畅股份/高测股份为公司金刚线同业，鼎龙股份/光力科技为公司半导体同业，选取为可比公司，考虑到公司金刚线成长性大/半导体业务快速增长&国产替代紧迫性，给予公司2023年28倍PE，目标价40元，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示：疫情影响、下游需求不及预期、扩产进度不及预期 主要财务指标 投资主题 报告亮点 自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析公司竞争优势。对半导体材料进行了分析，半导体工艺升级+下游扩产叠加国产化需求下半导体材料需求旺盛，金刚石超硬材料广泛应用于半导体切、磨、抛各环节，发展空间广阔，公司是金刚石超硬材料平台型公司在半导体领域布局了砂轮、划片刀、CMP-Disk等，位居国内前列，半导体业务发展空间广阔；从产业链上下游、行业发展趋势、竞争格局分析了光伏金刚线赛道，测算了光伏金刚线市场空间，公司作为老牌金刚线企业，甩掉历史包袱快速扩产，在光伏需求快速增长背景下发展空间广阔。 投资逻辑 光伏需求旺盛光伏金刚线需求快速增长，公司积极扩产进入快速增长期。受益于双碳目标光伏行业高景气，薄片化细线化趋势下金刚线需求快速增长，公司是业内第一批实现金刚线国产替代的玩家，为应对快速增长需求公司22年以来积极扩产，进入增长快车道。金刚线行业钨丝是未来发展趋势，过去行业龙头拥有一体化优势钨丝时代产业格局或将重塑，公司在钨丝产品已有出货，有望受益于产业变革。 半导体材料设备发展空间广阔，公司多维布局半导体材料/设备。半导体工艺升级+下游扩产叠加国产化需求下半导体材料需求旺盛，金刚石超硬材料广泛应用于半导体切、磨、抛各环节，发展空间广阔，公司是金刚石超硬材料平台型公司在半导体领域布局了砂轮、划片刀、CMP-Disk等，位居国内前列，随着公司在下游厂商取得突破半导体业务快速增长，21年收入770.55万元，同比增长205.5%；同时公司进一步拓展切、磨、抛相关的半导体设备，23年上半年硅棒开方磨倒一体机、硅片倒角机、背面减薄机三款样机将陆续推出，依托海外团队先进技术与成熟经验，公司半导体设备大有可为。 关键假设、估值与盈利预测 公司盈利预测基于以下几点关键假设：（1）2021年全球光伏装机快速增长，假设2022年及以后光伏保持快速增长。为了匹配光伏行业快速增长的需求公司在江苏金湖购买约108亩的土地使用权并投资建设“年产4100万公里超细金刚石线锯生产项目”，其中一期项目年产能1800万公里，二期2300万公里，假设23年一期项目产能利用率爬升，23、24年后续产能陆续释放，确保公司后续发展。（2）随着公司半导体业务在下游不断认证通过，公司半导体业务顺利获得订单并转量产。 公司深耕金刚石超硬材料，完成了半导体和光伏两大板块立体式布局，光伏领域下游装机快速增长叠加细线化趋势光伏金刚线需求高增，公司新增产能加速落地有望解决一直困扰公司发展的产能瓶颈；半导体领域公司划片刀、砂轮、CMP-Disk产品在下游客户取得突破有望进入放量阶段，公司营收体量有望进入快速扩张期。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.10/1.50/2.51亿元。岱勒新材、美畅股份、高测股份为公司金刚线业务同业选取为可比公司，鼎龙股份、光力科技为公司半导体耗材业务同业选取为可比公司，考虑到公司光伏业务成长性大/半导体业务快速增长&国产替代紧迫性，给予公司2023年28倍市盈率，目标价40元，首次覆盖给予“强推”评级。 一、深耕金刚石超硬材料二十余载，光伏&半导体全面布局 （一）深耕金刚石超硬材料，半导体业务取得突破 三超新材成立于1999年，是一家专业从事精密金刚石工具研发、生产与销售的高新技术企业，产品包括金刚线、砂轮类产品等，广泛应用于光伏、半导体、建材等行业的切、磨、抛等精密加工工序。 图表1公司产品及下游应用 专注超硬材料领域二十余载，形成光伏+半导体双轮驱动格局。公司自1999年设立以来围绕金刚石超硬材料进行布局，20多年来形成了光伏+半导体双轮驱动格局。 光伏：成立之初以金刚石砂轮为主要产品，2006年开始投入研发金刚线，2011年开始小批量销售电镀金刚线，2012年实现电镀金刚线的正式量产，该产品于2014年被国家科学技术部、环境保护部、商务部和国家质量监督总局认定为国家重点新产品。 半导体：公司围绕金刚石超硬材料在半导体上的应用开发产品，布局了背减砂轮、树脂软刀、金属软刀、电镀软刀、硬刀、倒角砂轮、CMP-Disk等，2015年就形成了集成电路用砂轮类产品204万销售额。公司通过内生外延方式不断加大半导体业务投入：公司2016年公司在日本设立SCD株式会社，专注超硬材料产品领域的技术研发，并于2019年在日本设立精密金刚石工具研发实验室，引进经验丰富的日本专家进一步加强公司金刚石砂轮产品研发能力；2021年成立江苏三晶半导体材料有限公司，致力于半导体用金刚石工具的生产销售；2022年12月，公司与日本技术团队合资成立控股子公司南京三芯，主营半导体行业和光伏行业专用切、磨、抛等精密制程的精密机械。 图表2公司主要产品演变和技术发展情况 （二）股权结构集中，管理层经验丰富 公司股权结构集中。公司实际控制人邹余耀持有公司35.49%的股份，联合创始人刘建勋持有11.58%的股份。邹余耀、刘建勋等早期创始人深耕行业数年，管理层拥有丰富的产业经验。截至2022年9月30日，前十大股东累计持有5633.26股，占总股本比例53.73%。 图表3公司股权结构图（股东信息截至2022年三季报） 管理层产业经验丰富。公司创始人和核心管理层有多年的产业经验和深厚的技术背景，掌握公司整体发展战略和技术研发方向：公司董事长、总经理邹余耀为超硬材料及制品专业毕业，负责公司技术研发、生产销售等全面运营管理，2015年取高级工程师专业技术资格，公司30项专利第一发明人，获得南京科学技术进步二等奖、江宁区科学技术进步一等奖等奖项，是行业标准《超硬磨料制品-电镀金刚石线》起草人之一；公司董事、董秘吉国胜曾任职于南京仪机股份有限公司、南京安达森贸易有限公司，2003年加入公司，期间获得多项科技进步奖并且是行业标准起草人之一。 图表4公司核心管理层人员情况 （三）下游需求旺盛、内部管控合理迎经营拐点 公司主营金刚线和砂轮类两大产品线。2021年金刚线、砂轮类产品收入分别为2.04、0.39亿元，收入占比为82.06%、15.67%。 图表5公司产品结构 下游需求旺盛2022前三季度营收高速增长。公司金刚线业务占比高，受光伏“531”新政影响公司2018年开始收入承压进入下行通道，收入规模由2018高点的3.33亿元下降至2021年的2.48亿元。在双碳目标下光伏行业需求快速增长，同时公司积极进行产能扩张，2022年前三季度均实现了高速增长，收入增速分别为20.2%、72.6%、67.3%。 图表6公司年度营收图 图表7公司季度营收图 低点已过迎盈利拐点。2017年~2021年公司归母净利润由0.86亿元下降至-0.75亿元，2021年利润大幅下滑系公司21年计提了资产减值9204万，其中5265万系中村仲裁案确认的减值损失，21年资产减值后公司轻装上阵迎来盈利拐点。2022年在收入增长、原材料涨价影响消退、内部管控之下利润进入上行区间，22年前三季度分别实现归母净利润-0.06/0.07/0.03亿元，同比增长-200.9%/35.2%/441.6%。 图表8公司年度归母净利润图 图表9公司季度归母净利润图 费用管控向好，注重研发增强费用、人员投入。公司历史费用管控合理，2022年以来随着收入规模增加、内部合理管控，2022H1除财务费用外其他费用率得到合理控制，2022H1管理费用率/研发费用率/销售费用率/财务费用率分别为8.4%/7.6%/3.1%/4.1%。公司注重研发投入，2018~2022H1研发费用率稳中有升，技术研发人员占比从2017年的11.1%波动提高至2021年的16.9%。 图表10公司期间费用率（单位%） 图表11公司人员构成（单位%） （四）金刚石超硬材料平台型公司，光伏&半导体业务立体式布局 金刚石超硬材料平台型公司，下游布局广泛。公司产品涵盖0.035mm~0.450mm多种规格金刚石线锯、树脂/青铜/电镀/陶瓷等几千种型号金刚石砂轮类产品，可满足光伏、半导体、蓝宝石、磁性材料等多个行业客户精密加工需求。 图表12公司产品下游领域主要应用情况 光伏硅片多制程覆盖，协同效应显著。光伏为公司当前主要下游行业，光伏产业链中，公司的金刚线主要用于单晶硅棒的开方、截断和硅材料切片，特定型号的金刚石砂轮主要用于单晶硅棒的开方、粗磨、精磨、倒角。金刚线和金刚石砂轮两类产品分处硬脆材料加工不同环节，可共享客户资源，协同效应明显。 图表13公司产品在光伏硅片生产环节中的应用情况 光伏金刚线方面公司产品涵盖0.035mm~0.450mm多种规格金刚线，22年三季度产能达100万km/月。同时公司在新技术钨丝金刚线方便也有布局，产品涵盖28um到3