塑料制品龙头，可降解赛道优质掘金者

公司简介： 塑料制品领军企业，出口为基，内销&可降解蓄势待发。公司以 塑料餐饮具为基，外销收入占比超80%，18-21年营收复合增速9.2%，预计2022年实现归母净利润1.68~1.92亿元，同比增长 135.96%~169.67%。 投资逻辑： 人民币(元)成交金额(百万元) 可降解前瞻布局：PLA&纸浆模塑制品双箭齐发，期待家得宝提效 放量。2021/2022M1~M10，国内可降解制品出口额同比 +10.1%/+16.6%，成长优势突出，公司充分利用与海外大客户在传统塑料领域合作的先发优势，从PLA可降解、纸浆模塑两条线进行可降解产品布局，22年5月收购浙江家得宝（收购对价 1.65亿元，持股75%，6月并表），21/22E营收1.3/1.4亿元，预测23/24纸浆模塑收入同比+40%/+30%。 传统塑料制品：收购美国公司开拓家居用品、补充客户资源，顺应产业趋势进入新式茶饮供应链驱动成长。内销：凭借优质产品 力、成本领先优势，顺利进入喜茶等新式茶饮供应链，3Q22起进入放量期。外销：22年8月收购美国家居用品公司SumterEasyHome（收购对价3.6亿元，持股66.7%，11月并表，21/22E营收862/1000万元），产品开拓至衣架、智能家居用品等，有望补齐过去此板块客户资源薄弱的短板。 卡位塑料餐饮具，绑定一线商超&餐饮客户，智能化改造优化人 工、制造成本。深度绑定宜家、美国连锁餐饮的主要采购商Team Three、必胜等大客户，2021年前五大客户占比49.5%。短期原料价格进入下行周期，石油衍生物PP、PS价格22年内较高点下 46.00 41.00 36.00 31.00 26.00 21.00 公司基本情况（人民币） 220120 成交金额家联科技沪深300 350 300 250 200 150 100 50 0 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,026 1,234 2,035 2,589 3,228 营业收入增长率 0.57% 20.28% 64.85% 27.21% 24.68% 归母净利润(百万元) 114 71 180 231 285 归母净利润增长率 52.77% -37.73% 152.92% 28.37% 23.31% 摊薄每股收益(元) 1.270 0.593 1.501 1.926 2.375 每股经营性现金流净额 2.00 0.90 2.21 2.54 3.55 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.92% 5.24% 11.85% 13.38% 14.36% P/E 0.00 53.68 24.19 18.84 15.28 P/B 0.00 2.81 2.87 2.52 2.20 滑17.80%/14.08%，预计23年毛利率同比+1.5~2.5pct。 22年12月发布可转债预案，拟募集资金7.5亿元，用于10万吨甘蔗渣可降解环保材料制品项目投产，有望夯实可降解产品矩阵。 盈利预测、估值和评级 采用市盈率相对估值法，预测22-24年公司归母净利分别为1.8/2.3/2.9亿元，同比+153%/+28.4%/+23.3%，当前股价对应 23-24年PE估值分别为19/15X,考虑到公司中期成长性优于同 业，应给予一定估值溢价，首次覆盖，给予公司23年23X估值，对应目标价44.3元，给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨导致盈利承压；汇率波动风险；并购标的业绩不及预期风险；限售股解禁。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 1塑料制品领军企业，出口为基，内销&可降解蓄势待发4 2卡位塑料餐饮具，优质客户结构，强成本管控能力突出5 2.1优质客户渠道：卡位餐饮具制品，广泛覆盖海外一线客户5 2.2智能化保证品质，优化人工、制造成本7 2.3短期原料价格进入下行周期，把握成本周期带来的盈利弹性9 3可降解前瞻布局：PLA&纸浆模塑制品双箭齐发11 3.1海外可降解渗透率领先国内，政策推进力度、成本优化幅度主导内需成长节奏11 3.2PLA制品：产品力提升&成本优化是关键，延伸至改性材料提升上游掌控力13 3.3纸浆模塑：收购家得宝，提效&扩产效果值得期待16 4传统塑料制品：收购美国产能开拓家居用品，进入新式茶饮供应链驱动放量19 4.1内销：把握行业红利，绑定优质茶饮供应商，看好放量成长19 4.2外销：收购美国公司进军家居板块，打开中长期成长空间20 5盈利预测和投资建议22 5.1盈利预测22 5.2投资建议24 风险提示24 图表目录 图表1：公司成长发展历程梳理4 图表2：公司主要产品展示4 图表3：2022年前三季度营收15.80亿元，同比+74.44%5 图表4：2022年前三季度归母净利润同比+195.97%5 图表5：2021年生物全降解材料制品营收同比+96.72%5 图表6：2021年塑料制品业务营收占比86.44%5 图表7：公司外销业务当前占比超80%6 图表8：公司下游客户矩阵6 图表9：公司2017-2021年前五大客户分布7 图表10：部分自动智能化具有代表性的核心技术8 图表11：家联数字化车间8 图表12：公司单吨人工、制造费用呈下行趋势8 图表13：与同行业公司营业收入体量（百万元）及增速对比9 图表14：与同行业公司毛利率对比9 图表15：与同行业公司净利率对比9 图表16：PP和PS与原油价格已进入下行周期10 图表17：公司分品类毛利率分布10 图表18：2022年前三季度整体毛利率有所修复11 图表19：材料成本占主营业务成本比例11 图表20：国内限塑政策12 图表21：国外部分国家/地区限塑政策12 图表22：国内可降解材料制品出口额（亿元）及增速13 图表23：各类塑料价格及比价情况分析13 图表24：塑料制品分类13 图表25：各类可生物降解材料对比13 图表26：PLA循环示意图14 图表27：PLA主要生产方法14 图表28：PLA产业链14 图表29：有代表性的PLA改性核心技术15 图表30：PLA制品生产制造工艺15 图表31：公司参与制定的行业标准16 图表32：IPO募集资金投资项目16 图表33：纸浆模塑和生物可降解材料制品对比17 图表34：国内纸浆模塑企业偏分散17 图表35：2021全球纸浆模塑在各应用领域中的占比17 图表36：2021国内产能按用途分布（万吨）17 图表37：国内各企业2021产量分布17 图表38：主要公司纸浆模塑业务营收体量（百万元）对比18 图表39：主要公司纸浆模塑业务营收增速对比18 图表40：浙江家得宝主要产品18 图表41：浙江家得宝2019-2021年营收19 图表42：浙江家得宝2019-2021年归母净利润19 图表43：纸浆模塑制品制作流程19 图表44：众鑫股份纸浆模塑产品成本构成19 图表45：各公司纸浆模塑业务毛利率对比19 图表46：内销收入不断增加20 图表47：中国现制茶饮市场规模20 图表48：中国外卖餐饮行业市场规模20 图表49：中国饮品店连锁化率逐年升高20 图表50：中国小吃快餐连锁化率逐年升高20 图表51：国内塑料制品出口额及增速21 图表52：公司收购SumterEasyHome的股权穿透图21 图表53：SumterEasyHome营业收入及净利润22 图表54：2017年-2025年全球家居用品市场规模22 图表55：SumterEasyHome未来三年产能计划22 图表56：被收购公司历史收入和净利润表现23 图表57：公司主要业务营收及毛利预测24 图表58：可比公司估值24 1塑料制品领军企业，出口为基，内销&可降解蓄势待发 公司成立于2009年，2021年于深交所上市，其成长历程分为三大阶段： 1）潜心研发，专注出口（2009-2012）：专注于产品研发，以基础塑料制品为基，逐步拓宽产品线，开拓了注塑类、吸塑类、吸管等产品，与英国Tesco、ASDA、美国Jarden、Walmart、Target、Safeway、USFood、Costco达成合作。 2）提前布局，试水国内（2012-2015）：敏锐察觉环保理念将逐步加强，提前对PLA材料进行改性研究，拓展海外客户的同时，开始试水国内市场，积累了Woolworths、Morrisons、DollarTree、Amazon、大润发、欧尚等国内外优质客户，并开始建设澥浦新厂区。 3）布局可降解，扩大客户群（2016-至今）：持续布局生物降解材料的改性研究，取得大量研发成果，并建成了生物全降解材料数字化车间；优质客户群体进一步扩大，与宜家、SamsClub、KFC、必胜、星巴克、蜜雪冰城、盒马鲜生等国内外企业均达成合作；在澥浦新厂区建成多个自动化注塑、吸塑车间、数字化车间。2021/1-3Q2022， 公司营收达到12.3/15.8亿元，同比+20.3%/+74%。 图表1：公司成长发展历程梳理 来源：公司官网，国金证券研究所 图表2：公司主要产品展示 普通塑料制品稳健成长，可降解制品领域积极延伸。公司主要产品可分为塑料制品、生物全降解材料制品、纸制品及其他三类，其中塑料制品主导，绑定国内外大中型商超、餐饮业和家居用品商等，近年来稳健成长。2019/2020/2021/1-3Q2022公司营收分别为10.20/10.26/12.34/15.80亿元，同比+7.7%/+0.6%/+20.3%/+74.4%。伴随海外 限塑令的推进，生物全降解材料制品/纸制品占比不断提升，营收占比从2017年的0.75%/0.78%提升至2021年的7.44%和6.11%。 来源：公司公告，阿里巴巴，国金证券研究所 图表3：2022年前三季度营收15.80亿元，同比+74.44%图表4：2022年前三季度归母净利润同比+195.97% 20.28% 17.38% 7.65% 0.57% 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 营业收入(百万元,左轴)营收YOY74.44% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 160 140 120 100 80 60 归母净利润(百万元,左轴)归母净利润YOY 609.68% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 400 20%40 52.77% 195.97%100% 200 0 10% 0% 20-41.20% 0 -37.73% 0% -100% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表5：2021年生物全降解材料制品营收同比+96.72%图表6：2021年塑料制品业务营收占比86.44% 1,200.0 塑料制品(百万元，左轴) 纸制品及其他(百万元，左轴) 塑料制品YOY（右轴） 生物全降解材料制品YOY（右轴）纸制品及其他YOY（右轴） 生物全降解材料制品(百万元，左轴) 300.00% 100% 塑料制品生物全降解材料制品纸制品及其他 1,000.0 250.00% 0.8% 0.8% 1.5% 2.4% 1.3% 3.6% 2.2% 4.6% 6.1% 7.4% 98.5% 96.1%95.1% 93.2% 86.4% 80% 800.0 600.0 400.0 200.0 200.00% 150.00% 100.00% 50.00% 0.00% 60% 40% 20% 0.0 2017 2018 2019 2020 2021 -50.00% 0% 2017 2018 2019 2020 2021 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所，ifind 实际控制人股权集中，股权激励提升员工积极性。公司实际控制人为王熊、林慧勤夫妇，截至2022年第三季度，二人合计直接持有公司39.38%的股份，且实际控制镇海金塑、镇海金模两个员工持股平台，股权较为集中；公司的