农产品专题报告（豆粕）：三箭齐发，豆粕延续高位震荡——《豆粕逻辑追踪系列二》

中信期货研究|农产品专题报告（豆粕） 三箭齐发，豆粕延续高位震荡——《豆粕逻辑追踪系列二》 报告要点 《豆粕逻辑追踪系列》旨在跟踪豆粕市场交易逻辑，挖掘交易机会，与 投资者共同实现研究价值转化。本篇为第二篇。欢迎交流！ 供应端吃紧，存炒作题材；需求端旺季不旺。我们维持系列一的观点“节前豆粕市场操作以稳为主，节后或偏空运行”。基差预计节后回落。 摘要： 巴农、美农重磅报告接连发出，利多推升美豆重回1500美分上方，连粕跟随外盘重回3800-4000 高位震荡。这与我们上篇报告中提到的“预计春节前豆粕市场高位震荡，以稳为主”观点保持一致。供给：三大重磅报告指向利多 ①巴农公布巴西供需平衡表：巴西大豆因为产量同比大增，平衡表趋松；豆粕因为大豆压榨同比增幅明显，出口和饲料消费变动相抵，供需趋松；豆油产量虽同比增加，但因为消费同比增幅更高，供需趋紧。从天气预报看，南部降水仍不乐观，马托格罗索、南马托格罗索部分地区降水低于均值，南里奥格兰德州降水距平幅度较大。 ②USDA供需报告：下调阿根廷22/23年度产量预估至4550万吨，但可能并不充分。参考罗萨里奥谷物交易所下调阿根廷2022/23年大豆产量预测至3700万吨（此前预测为4900万吨）。给市场在中国农历春节期间继续交易南美天气，甚至2月供需报告继续下调阿根廷大豆产量留下了不小空间。 ③谷物库存报告：美国谷物库存同比偏低，其中大豆同比降幅4%，玉米和小麦同比降幅7%。谷物整体上供需偏紧。 需求：养殖亏损快速扩大，豆粕下游成交寡淡 ①临近春节，养殖企业加快出栏，导致猪价持续下跌，养殖亏损加剧。2022年12月上市企业生猪销售环比+8.95%，同比+22.6%。2022年1-12月累计同比+28.48%。生猪存栏仍较高。按照2021年10月开启新周期计算，生猪存栏目前处于周期相对偏高水平。对应饲料需求、豆粕需求处于高位。 ②四季度消费旺季近尾声，但春节饲料备货需求或仍一定程度支撑豆粕价格。但今年力度可能有限。根据钢联农产品数据，春节前30天日均成交量最高14.8万吨，最低3.26万吨。 2022年12月23日至今日均成交量为10.8万吨，较2015年以来节前日均成交量平均水平 11.86万吨相对偏低。 综上，我们维持系列一的观点“节前豆粕市场操作以稳为主，节后或偏空运行”。基差预计节后回落。 风险因素：油厂开机率偏低，豆粕供应不足；南美产量超预期减产，则豆粕易涨难跌；养殖企业抗价，生猪继续压栏至节后，需求可能淡季不淡。 2023-01-13 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数中信期货农产品指数 14010 13095 12090 85 2019/0… 2019/0… 2019/0… 2019/0… 2019/1… 2019/1… 2019/1… 2020/0… 2020/0… 2020/0… 2020/0… 11080 10075 农产品组研究团队 李兴彪 从业资格号F3048193 投资咨询号Z0013482 王聪颖 wcy@citicsf.com 从业资格号F0254714 投资咨询号Z0002180 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、重磅报告看点3 1.1巴农报告显示巴西大豆、豆粕供需趋松，豆油趋紧3 1.2USDA下调阿根廷22/23年度产量预估，但可能并不充分5 1.3季度谷物库存水平同比偏低7 1.4总结：重磅报告指向利多7 二、需求：养殖亏损快速扩大，豆粕下游成交寡淡7 2.1亏损快速扩大，养殖存栏料下降7 2.2节前豆粕现货成交相对偏低9 三、总结：节前稳字当头，节后或偏空9 四、风险因素：10 免责声明11 图表目录 图表1:巴西大豆及其产品供需平衡表4 图表2:巴西大豆及其产品供需平衡表4 图表3:巴西未来7天和30天降水距平5 图表4:美国大豆供需平衡表6 图表5:全球大豆供需平衡表6 图表6:美国谷物库存报告（2023.1.12）7 图表7:上市企业生猪销售加快8 图表8:生猪价格下跌加剧养殖亏损，料节后饲料需求周期性回落8 图表9:生猪价格下跌加剧养殖亏损，料节后饲料需求周期性回落9 图表10:春节前30天日均成交量9 我们在豆粕逻辑追踪系列报告之一《节前豆粕市场操作以稳为主》20230110中指出，“由于阿根廷产量摇摆，全球豆类市场供需依然脆弱”。“供应端，南美天气升水仍存，阿根廷产量预期下修。需求端，节前备货仍存，节后豆粕需求步入下行周期。节前豆粕市场操作以稳为主，节后或偏空运行”。巴农、美农重磅报告接连发出，利多推升美豆重回1500美分上方，连粕跟随外盘重回3800-4000高位震荡。这与我们上篇报告中提到的“预计春节前豆粕市场高位震荡，以稳为主”观点保持一致。 一、重磅报告看点 1.1巴农报告显示巴西大豆、豆粕供需趋松，豆油趋紧 1月12日巴西国家农业机构（下文简称巴农）率先公布了巴西大豆的供需报 告，美国农业部于稍后的凌晨1:00公布美国及全球的大豆供需报告。 巴农报告显示，巴西大豆2022/23年度产量预计1.527亿吨，环比-76.5万吨，同比+2716.3万吨；出口预计9390.7万吨，环比-267.9万吨，同比+1497.5万吨；期末库存预计562万吨，环比-38.6万吨，同比+266.4万吨。期末库消比3.7%，环比-0.2%，同比+1.5%。 巴西豆粕2022/23年度产量预计4038.8万吨，环比+150.6万吨，同比+252.8万吨；出口预计2000万吨，环比+100万吨，同比-36万吨；期末库存预计366.9万吨，环比+146.8万吨，同比+229.3万吨。期末库消比9.6%，环比+3.8%，同比 +6%。 巴西豆油2022/23年度产量预计1075万吨，环比+48.4万吨，同比+74.6万吨；出口预计180万吨，环比持平，同比-80.9万吨；期末库存预计357万吨，环比-11.3万吨，同比-15万吨。期末库消比3.2%，环比-1.3%，同比-1.8%。 综合来看，巴西大豆因为产量同比大增，平衡表趋松；豆粕因为大豆压榨同比增幅明显，出口和饲料消费变动相抵，供需趋松；豆油产量虽同比增加，但因为消费同比增幅更高，供需趋紧。 图表1:巴西大豆及其产品供需平衡表 巴西大豆及其产品供需平衡表 市场年度 2020/21 2021/22 2022/23 单位:千吨 1.大豆 1月 12月 1月 12月 1月 环比 同比 1.1.期初库存 4221 8851 8851 3193 2956 -237 -5895 1.2.产量 139385 125550 125550 153478 152713 -765 27163 1.3.进口量 864 500 419 500 500 0 81 1.4.种子/其他 3575 3498 3498 3901 3897 -4 399 1.5．出口量 86110 79224 78932 96586 93907 -2679 14975 1.6．压榨量 45934 48985 49434 50679 52745 2067 3312 1.7．期末库存 8851 3193 2956 6006 5620 -386 2664 1.8期末库消比 6.5% 2.4% 2.2% 4.0% 3.7% -0.2% 1.5% 2.豆粕 1月 12月 1月 12月 1月 环比 同比 2.1．期初库存 1473 1773 1773 1214 1376 162 -397 2.2.产量 35350 37489 37860 38882 40388 1506 2528 2.3.进口量 4 4 3 5 5 0 2 2.4.出口量 17149 19952 20360 19000 20000 1000 -360 2.5.国内消费 17905 18100 17900 18900 18100 -800 200 2.6．期末库存 1773 1214 1376 2201 3669 1468 2293 2.7期末库消比 5.1% 3.2% 3.6% 5.8% 9.6% 3.8% 6.0% 3.豆油 1月 12月 1月 12月 1月 环比 同比 3.1．期初库存 415 492 492 422 507 85 15 3.2.产量 9265 9897 10004 10266 10750 484 746 3.3.进口量 107 20 18 50 50 0 32 3.4．出口量 1651 2532 2609 1800 1800 0 -809 3.5.国内消费 7645 7455 7397 8469 9150 681 1753 3.6．期末库存 492 422 507 470 357 -113 -150 3.7期末库消比 5.2% 4.2% 5.1% 4.6% 3.2% -1.3% -1.8% 资料来源：Wind中信期货研究所 当然，目前市场关注焦点依然是巴西大豆产量。从各地区大豆产量的变化情况可以看出，本月产量的下调全部来自巴西南部地区，因干旱严重，导致该地区的南里奥格兰德州的大豆单产大幅减少，拖累了整个南部地区的大豆产量。从天气预报看，南部降水仍不乐观，马托格罗索、南马托格罗索部分地区降水低于均值，南里奥格兰德州降水距平幅度较大。 地区 面积（千公顷) 巴西各地区大豆单产及产量 单产（公斤/公顷) 产量（ 巴西 图表2:巴西大豆及其产品供需平衡表 市场年度 12月 1月 环比 12月 1月 环比 北部 2,834 2,834 0 3,151 3,153 东北部 3,957 3,960 3 3,674 中西部 20,189 20,203 14 东南部 3,403 3,42 南部 13, 资料来源：Wind中信期货研究所 图表3:巴西未来7天和30天降水距平 资料来源：Wind中信期货研究所 1.2USDA下调阿根廷22/23年度产量预估，但可能并不充分 美国农业部（USDA）于1月12日（北京时间1月13日凌晨1：00）公布1月作物供需报告。报告预计，阿根廷2022/23年度大豆产量为4550万吨（12月预估为4950万吨，市场预期为4671万吨）；巴西2022/23年度大豆产量为1.53 亿吨（12月预估为1.52万吨，市场预期为1.5228亿吨）。 巴西大豆新作产量增长符合预期，阿根廷产量下调方向符合预期，幅度略超预期。不过,参考罗萨里奥谷物交易所下调阿根廷2022/23年大豆产量预测至3700万吨（此前预测为4900万吨），USDA对阿根廷大豆产量预估的下调可能还不够充分，给市场在中国农历春节期间继续交易南美天气，甚至2月供需报告继续下调阿根廷大豆产量留下了不小空间。 需要指出的是，最近的IRI预测，拉尼娜现象将在2022-23年北半球冬季过渡到ENSO中性。有趣的是，动态模型表明过渡（1月至3月）比统计模型 （2月至4月）更快，南美1月的天气貌似持续往南部转好。因此天气炒作也可能渐进尾声。这与阿根廷产量下调不充分相悖，多空并存下，建议投资者观望为宜。 图表4:美国大豆供需平衡表 美豆供需平衡表 2020/212021/22预2021/22预测2022/23预测2022/23预环比%同比%美豆测（12（1月）（12月）测（1月） 月） 种植面积 83.4 87.2 87.2 87.5 87.5 0.00% 0.3% 收割面积 82.6 86.3 86.3 86.6 86.3 -0.35% 0% 蒲式耳/英亩 单产 51 51.7 51.7 50.2 49.5 -1.4% -4% 百万蒲式耳 期初库存 525 257 257 274 274 0.0% 7% 产量 4216 4465 4465 4346 4276 -1.6% -4% 进口 20 16 16 15 15 0.0% -6% 总供