电力设备与新能源：光伏需求回升在即，下游及辅材受益

行业事件: 根据SMM统计，1月16日多晶硅价格150-175元/kg，较1月13日上涨30-40元/kg，我们认为硅料价格触底回升，意味着组件厂商低开工清库存策略有望迎来转变。同时我们认为在低硅料价格成本的推动下，2、3月海内外光伏装机有望需求进一步回升，下游电池组件及辅材环节有望实现量利齐升。 2023年国内集中式电站有望达到70GW。 根据光伏盒子统计，2022全年光伏EPC项目招标项目数量总计为2075例，中标规模合计为111.37GW，其中集中式大EPC项目容量总计45.24GW，占比40.62%，考虑到集中式项目工期在180-360天，我们认为23年集中式项目已提前锁定20GW+规模，全年我国集中式装机规模有望达到70GW。 粒子胶膜维持高景气度 根据PV Infolink统计 ，2022-2024年EVA/POE粒子有效产能分别为130/163/190万吨和31/48/59万吨，考虑不同胶膜的克重后，EVA/POE粒子对应需求分别为147/167/181万吨和45/67/91万吨。我们预计POE粒子将在2023年下半年呈现紧平衡状态，在2024年出现短缺情况。一、二线胶膜企业有望凭借较高的粒子库存在粒子紧缺时有望获取超额收益。 浆料企业有望受益于N型电池产能释放 N型电池将带来浆料耗量的增加，根据PV Infolink统计，当前TOPCon银耗在12.8-15.8mg/W，HJT银耗在20.2-25mg/W， 而传统PERC仅为9.3-12.4mg/W。N型电池耗量更大，因此浆料市场空间更大，当前PERC单瓦浆料成本约为0.05元/W，TOPCon和HJT单瓦浆料成本分别约为PERC的 1.5、2.7倍 。 我们测算得2023-2025年全球银浆需求量有望分别达6272/7430/8410吨，对应市场空间分别为274/329/376亿元。 玻璃供需有望迎来反转 光伏玻璃供需有望在2023年下半年迎来转机。江苏、宁夏、山东听证会审批信息相继公布，公示规模较上报项目大幅减少、同时项目预期点火时间延迟约6-9个月。我们认为当前工信部对高耗能的光伏玻璃行业有望采取稳步释放策略。随着今年硅料价格下降带动的集中式电站放量，双玻组件占比有望进一步提升，光伏玻璃供需关系将逐步收紧，进而促使光伏玻璃企业盈利能力回升。 投资建议 N型电池方向 ，我们重点推荐隆基绿能 （601012.SH）、天合光能（688599.SH）、东方日升（300118.SZ）、爱康科技（002610.SZ）。辅材方向，我们重点推荐福莱特（601865.SH）、亚玛顿（002623.SZ）、帝科股份（300842.SZ）、隆华科技（300263.SZ）、阿石创（300706.SZ）。 同时我们建议关注聚和材料、苏州固锝、福斯特、海优新材、鹿山新材、明冠新材、中信博、意华股份、东方盛虹、联泓新科。 市值（亿元） 归母净利润（亿元）22E 23E 155.50 245.30 71.51 93.24 10.03 15.58 1.06 11.94 30.44 43.93 2.11 3.12 0.31 2.08 3.06 3.94 0.20 0.69 PE（倍）23E 14 16 20 11 16 19 25 17 55 代码 公司 24E 372.90 114.46 21.91 17.43 54.33 3.82 3.20 5.64 1.10 22E 21 21 31 123 23 29 172 22 189 24E 9 13 14 8 13 16 17 12 34 601012.SH 688599.SH 300118.SZ 002610.SZ 601865.SH 002623.SZ 300842.SZ 300263.SZ 300706.SZ 隆基绿能天合光能东方日升爱康科技福莱特亚玛顿帝科股份隆华科技阿石创 3,336 1,508 307 131 689 61 53 67 38 风险提示：光伏需求不及预期、光伏产业链价格大幅波动、光伏产业链各环节竞争加剧 1光伏需求回升在即，下游及辅材受益 1.1硅料价格下行有望推动光伏高速增长 海内外需求低谷即将成为过去式。2022年光伏行业在海外需求的催化下迎来了全产业链的开工率上升和大量新建、新规划的产能。但随着欧洲天然气储量逐步上升和三季度以来欧洲分时交易电价下行，欧洲光伏需求逐步减弱，同时经过二季度大规模出口后，海外经销商组件库存处于相对高位且海外缺乏足够的安装力量，部分项目推延至2023年。因此8月份以来，我国组件出口连续四月下滑，出口需求遭遇短期瓶颈。 硅料价格下行，长期红利即将到来。硅料价格在硅料产能持续释放且需求短暂下降的背景下于2022年11月底迎来拐点。我们认为2023年硅料价格有望受到新增产能的影响而持续下行，组件价格下降将释放大量潜在光伏装机需求，胶膜、银浆、玻璃、支架等核心辅材有望迎来量利齐升，同时下游电池、组件环节盈利水平有望回升，部分上游环节如EVA/POE粒子、石英砂或出现供应瓶颈。 图表1：光伏指数及沪深300走势图 国内外需求短期下滑。2022年1-11月，我国光伏装机达65.71GW，同比增长88.7%；11月单月装机7.47GW，同比增长35.3%，环比上升32.5%，市场预期硅料价格下行，导致部分需求被压制或延迟至2023年。2022年1-11月，我国光伏累计出口达148.5GW，同比增长62.8%，11月单月出口10.8GW，同比增长29.8%，环比下降7.9%，较2022年7月份高点下降30.5%，海外需求在三、四季度呈现逐月下滑趋势。 图表2：2020-2022年我国每月光伏装机（GW） 图表3：2020-2022年我国每月组件出口量（GW） 硅料产能持续释放，硅料价格进入下行周期。2022年12月，我国硅料单月产量达9.67万吨，同比增长98.2%，环比增长7.4%，创造历史单月产量最高值。2022年1-12月我国多晶硅累计产量81.05万吨，同比增长65.6%。在2022年6、7、8月我国多晶硅企业经历火灾事故、安全检修及限电限产后，国内硅料企业迅速恢复生产，同时通威、大全、新特、协鑫、东方希望等企业新产能不断投产爬坡，我们认为2023年硅料价格将持续下行。 电池组件环节有望持续受益。从2021年初以来，硅料价格最高涨幅达265%，硅片/电池/组件最高涨幅分别为94%/41%/15%，下游毛利率被较大程度压制。而从2022年11月底以来，硅料价格较高点累计跌幅约达50%，硅片/电池/组件跌幅分别为50%/38%/10%。硅片因产能释放相对过快，库存不断提升导致短期价格下跌幅度较大。而因电池处在技术迭代阶段，产能相对短缺，因此电池组件环节有望持续受益。 我们认为随着硅料价格下行，原材料对于产业链的压制将完全解除，需求将会较大增加，下游电池组件及相应辅材环节存在量利齐升的机会。 图表4：2020-2022年国内多晶硅产量（万吨） 图表5：不同环节产品涨跌幅对比（%） 硅料价格短暂企稳。据SMM统计，1月16日多晶硅价格150-175元/kg，较1月13日上涨30-40元/kg，我们认为硅料价格触底回升，意味着组件厂商低开工清库存策略有望迎来转变。根据SMM统计，隆基、晶澳、晶科等头部组件企业开始临时上调1月排产规划。 2023年国内集中式电站有望达到70GW。根据光伏盒子统计，2022全年光伏EPC项目招标项目数量总计为2075例，中标规模合计为111.37GW，其中集中式大EPC项目容量总计45.24GW，占比40.62%，考虑到集中式项目工期在180-360天，我们认为23年集中式项目已提前锁定20GW+规模，全年我国集中式装机规模有望达到70GW。 图表6：全球光伏装机测算 1.2光伏胶膜和粒子维持高景气度 POE胶膜具备低水汽透过率、高绝缘性能、无乙酸腐蚀等三大优势。POE胶膜中常用的共聚α-烯烃有1-丁烯，1-己烯和1-辛烯，其中共聚α-烯烃单体含量越高，树脂的韧性、弹性也越好。 图表7：不同胶膜的优缺点比较 POE胶膜阻水性能优异，在38℃，100%RH的环境下，POE胶膜每天水汽透过率约为 3g/m2 ，约为EVA胶膜的十分之一；POE胶膜电绝缘性能优良，在85℃的环境下，POE胶膜体积电阻率在10Ωcm量级，而EVA胶膜在10Ωcm量级。 POE胶膜不会生成乙酸腐蚀电池，EVA胶膜由于含有醋酸乙烯酯，因此降解会产生乙酸腐蚀电池片，降低组件可靠性。 图表8：EVA和POE分子式和性质对比 胶膜需求有望跟随组件需求快速增长。根据我们测算，假设2023-2025年全球新增装机分别为347/428/504GW，则考虑不同胶膜的克重后，EVA/POE粒子对应需求分别为147/167/181万吨和45/67/91万吨。 图表9：胶膜价格走势 POE粒子相对短缺。根据PV Infolink统计，2022-2024年EVA/POE粒子有效产能分别为130/163/190万吨和31/48/59万吨、根据供需测算我们预测，POE粒子将在2023年下半年呈现紧平衡状态，在2024年出现短缺情况，POE供给短缺或压制部分TOPCon产能释放。一、二线胶膜企业有望凭借较高的粒子库存在粒子紧缺时有望获取超额收益。 图表10：全球粒子供给测算（万吨） 光伏EVA粒子价格企稳回升。根据BAIINFO统计，1月6至1月13日，国内EVA粒子开工率为82.91%，环比上升5.44pct，由于光伏胶膜的大量需求，现阶段EVA价格主要受下游组件开工率影响。1月16日，斯尔邦V2825光伏料报价14500元/吨，较前日上涨500元/吨，较低点已上涨900元/吨，1月中旬以来部分厂家上调排产和开工计划，我们认为EVA粒子价格有望继续维持上升趋势。 图表11：我国EVA粒子产量、进口量及消费量 图表12：国内EVA粒子产能及开工率 胶膜价格蓄势待发。截至1月13日，透明EVA、白色EVA、POE胶膜对应价格分别为9.66/10.66/16元 /m2 ，胶膜价格与粒子价格走势高度正相关，随着粒子价格筑底回升和海内外光伏需求修复，我们认为胶膜价格有望在2-3月进入上行周期。 图表13：胶膜价格走势（元 /m2 ） EVA行业开工率、价格、股价呈现高度正相关。由于EVA粒子行业属于化工行业，新产能建设、爬坡周期较长，因此当光伏料需求旺盛时，增量只能来源于其他用途的EVA粒子。因此现阶段EVA粒子库存约在2万吨左右浮动，在库存不显著增加的前提下，市场的需求可由当下阶段的企业开工率体现。 图表14：EVA开工率、价格与东方盛虹、联泓新科股价走势 1.3银浆企业有望受益于N型电池扩产 浆料企业有望受益于N型电池产能释放。N型电池将带来浆料耗量的增加，根据PV Infolink统计，当前TOPCon银耗在12.8-15.8mg/W，HJT银耗在20.2-25mg/W，而传统PERC因丝网印刷且浆料体系较为成熟，耗量仅为9.3-12.4mg/W。耗量上更多意味着N型电池浆料市场空间更大，当前PERC单瓦浆料成本约为0.05元/W，TOPCon和HJT单瓦浆料成本分别约为PERC的1.5、2.7倍。 图表15：不同电池单瓦银耗（mg/W） 图表16：不同电池单瓦浆料成本（元/W） 银浆市场空间将维持20%左右的增速稳定增长。根据我们测算，2023-2025年全球装机有望达到347/428/504GW，对应电池片产量分别为417/514/604GW。假设HJT、TOPCon仍有较大的降本提效空间，未来银单耗有望进一步下降，但由于N型产品处在迭代初期，N型浆料耗量仍处于较高水平，且价值量相比PERC银浆有望提升。经我们测算，2023-2025年全球银浆需求量有望分别达6272/7430/8410吨，对应市场空间分别为274/329/376亿元。 图表17：全球银浆需求及市场空间测算 1.4