太空系列销售领跑，经营情况环比向好

1.近期追踪：部分主要品类销售回暖，太空系列需求较好 九阳在经历21年收入下滑和原材料价格上涨影响的压力后，22年公司经营和销售同比好转。公司今年主打太空系列、定位中高端以及加大刚需品类的投入等策略实现了较好效果，整体的收入结构也越趋均衡，从过去的豆浆机、破壁机占据半壁江山到现在多品类齐头并进。厨房小电方面，空气炸锅销售情况较好，销售规模在22年已提升至公司天猫平台厨小电销售前三。新品方面，公司在22年下半年推出太空系列提升产品的材质和品质，为消费者带来更好的用户体验。23年公司也将继续对太空系列进行系列化开发，助力公司业绩的持续增长。综合来看，公司在22年三季度看到了积极的“拐点”信号，豆浆机、破壁机止跌回升；太空系列0涂层电饭煲及不翻面空气炸锅表现较好，消费者对“0涂层”和“不用翻面”的功能卖点比较认可；炊具方面，公司主动开拓线下渠道和扩展新品类，以实现更高质量的发展；水家电中净水板块行业竞争格局相对较分散，公司今年重点推出的太空系列净热一体净水器的表现较好。展望23年，公司将会积极布局清洁电器板块，叠加新总经理的加入，或有望给公司带来新的增长点。 2.盈利预测与估值 随着宏观环境逐步向好，公司收入增速有望逐渐恢复增长的趋势。公司未来的收入结构有望更加均衡，因此对于公司营收占比较大的品类，如食品加工机系列和营养煲系列，给予较为平稳的增速。西式和炊具品类的增速则相对较快。费用端，公司在经营上坚持降本增效，且伴随着收入增速的修复，费用率或有望同比下降。给予22-24归母净利润为7.67/9.27/10.97亿元，同比2.82%/20.90%/18.32%。参考可比公司的估值水平，我们给予公司合理估值区间为2023年20-22倍PE，对应2023年185-204亿元市值，对应目标价为24.2-26.6元/股。 3.投资建议 公司在22年主推太空系列后经营情况环比向好，主推品类如电饭煲、空气炸锅等产品带动营收增长。我们认为23年公司将保持在收入端更加均衡发展的态势，同时补足在22年增速较缓慢的炊具、清洁电器等品类； 此外，新总经理的加入或将为公司带来发展新动能。随着宏观环境逐步好转，公司未来有望走出低谷，预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.67/9.27/10.97亿元（前值为7.68/8.47/9.20亿元）；对应动态估值分别为19.3x/16.0x/13.5x。我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；新品销售和推出不及预期等。 财务数据和估值 1.近况追踪：部分主要品类销售回暖，太空系列需求较好 九阳在经历21年收入下滑和原材料价格上涨影响的压力后，22年公司经营和销售同比好转。公司今年主打太空系列、定位中高端以及加大刚需品类的投入等策略实现了较好效果，整体的收入结构也越趋均衡，从过去的豆浆机、破壁机占据半壁江山到现在多品类齐头并进。 从线上销售数据看，22年销额销量同比仍呈下滑状态，但Q4降幅环比企稳。随着23年疫情防控优化以及消费场景和需求的修复，我们认为公司有望走出低迷重回增长。 图1：九阳线上销额变化（亿元，%） 图2：九阳线上销量变化（万个，%） 厨房小电方面，空气炸锅销售情况较好，销售规模在22年已提升至公司天猫平台厨小电销售前三。根据生意参谋数据显示，天猫平台厨房小家电成交额中，22年除原有破壁机占比较高（21.5%）外，空气炸锅品类的成交规模显著提升，由21年的8.2%提升至22年的9.4%，位居公司厨小电品类的成交第三；公司传统优势品类豆浆机成交占比有所下降，由21年的11.1%下滑至22年的8.4%，我们认为豆浆机成交占比的下降主要由于22年国内豆浆机行业销额增长较为乏力。 图3：公司厨电品类22年天猫平台成交额占比变化 从公司在天猫平台主要品类的成交增速看，电饭煲、养生壶的季度增速自22Q2、Q3逐步回正；净水器品类虽仍呈现负增长，但22Q4的降幅环比有所收窄；空气炸锅品类经过22年初的高增长后在22Q3、Q4的增速有所放缓，但其中主推的太空系列“不用翻面”空气炸锅在双十一期间表现较好，单品在该品类中销额排名前十。 图4：公司主要品类在天猫平台分季度别增长情况（%） 新品方面，公司在22年下半年推出太空系列的系列化产品开发，目前包括厨房小家电、水家电和清洁电器三大系列，22年主打的“太空科技”系列产品，将太空360°热风循环加热技术运用到空气炸锅产品之中；将航天加热和航天抗菌材质，运用在了电饭煲、破壁机、炊具等新品中，提升产品的材质和品质，为消费者带来更好的用户体验。23年公司也将继续对太空系列进行系列化开发，助力公司业绩的持续增长。 图5：太空系列产品一览 清洁电器方面，shark品牌22年增速承压，Q4增速环比略有收窄。分品类看，shark品牌中主要的蒸汽拖把品类成交额显著降低，虽然公司也推出了洗地机产品，但从天猫旗舰店销量成交排序（截止至2023年1月13日天猫shark官方旗舰店数据）看，洗地机销售不及蒸汽拖把的体量。公司在清洁电器品类上的增长较为疲软。 公司此前发出公告，聘请新总经理郭总管理公司事务，郭总曾就职于戴森、宝洁等消费品牌，具有丰富的工作经验，我们认为未来或将帮助公司在清洁电器和其他品类的运营上有所突破和改进。 图6：shark销额变化（百万元，%） 图7：shark中重要清洁电器子品类销额变化（百万元） 综合来看，公司在22年三季度看到了积极的“拐点”信号，豆浆机、破壁机止跌回升； 太空系列0涂层电饭煲及不翻面空气炸锅表现较好，消费者对“0涂层”和“不用翻面”的功能卖点比较认可；炊具方面，公司主动开拓线下渠道和扩展新品类，以实现更高质量的发展；水家电中净水板块行业竞争格局相对较分散，公司今年重点推出的太空系列净热一体净水器的表现较好。展望23年，公司将会积极布局清洁电器板块，叠加新总经理的加入，或有望给公司带来新的增长点。 2.盈利预测&估值 随着宏观环境逐步向好，公司收入增速有望逐渐恢复增长的趋势。公司未来的收入结构有望更加均衡，因此对于公司营收占比较大的品类，如食品加工机系列和营养煲系列，给予较为平稳的增速。22-24年假设食品加工机系列收入增速分别为-5.5%/5%/5%，营养煲系列收入增速分别为-3%/6%/6%。 22年公司西式小家电中空气炸锅和净水系列增长较好，我们预计未来或能维持较好的增长趋势，22-24年给予西式小家电系列收入增速分别为27%/25%/25%。 炊具系列为公司未来重点发展的品类之一，22年受宏观环境影响炊具品类销售增速放缓，未来随着消费逐渐复苏，炊具品类或有望恢复原有较快的增长水平，22-24年给予炊具系列收入3%/15%/15%。 表1：公司业务拆分（亿元） 费用端，公司在经营上坚持降本增效，且伴随着收入增速的修复，费用率或有望同比下降。 假设22-24年的销售费用率分别为15.8%/15.3%/14.7%；管理和研发费用率分别为3.5%/3.3%/3.3%；财务费用率由于22年汇兑贡献较大，我们预计23-24年贡献逐渐减弱恢复正常，因此给予-0.8%/-0.2%/-0.1%。对应22-24归母净利润为7.67/9.27/10.97亿元，同比2.82%/20.90%/18.32%。 表2：公司四费投入（亿元） 由于公司属于小家电行业，我们选取业务与公司近似的标的进行比较。参考可比公司的估值水平，我们给予公司合理估值区间为2023年20-22倍PE，对应2023年185-204亿元市值，对应目标价为24.2-26.6元/股。 表3：可比公司估值水平（截止至2023年1月13日） 3.投资建议 公司在22年主推太空系列后经营情况环比向好，主推品类如电饭煲、空气炸锅等产品带动营收增长。我们预计23年公司将保持在收入端更加均衡发展的态势，同时补足在22年增速较缓慢的炊具、清洁电器等品类；此外，新总经理的加入或将为公司带来发展新动能。 随着宏观环境逐步好转，公司未来有望走出低谷，预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.67/9.27/10.97亿元（ 前值为7.68/8.47/9.20亿元 ）； 对应动态估值分别为19.3x/16.0x/13.5x。我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；新品销售和推出不及预期等。