减糖潮涌顺势起，又踏层峰辟新天

公司概况：植物提取行业龙头，大单品战略明确。公司深耕植提行业20余年，2021实现营收10.53亿元，同比+34.4%，归母净利润1.18亿元，同比+37.7%，其中植提业务共实现收入10.16亿元，同比+33%，占营收比重约为96%，产品结构方面，目前公司坚持代糖、工业大麻、 茶叶提取物三主业并行，其中：1）天然甜味剂为业绩增长主要驱动力：市场数据产能及销量居全球天然甜味剂供应商前三，21年实现收入6.34亿元， 同比+54.86%，占营收比重约为60%。2）工业大麻正式量产，开疆扩土进行时。2019年正式进军工业大麻领域，目前美国工业大麻项目正式进入量产环节。3）并购布局茶叶提取物，业务收入稳定增长。2020年并购华高生物，21年茶叶提取业务实现收入1.64亿元，占营收比重约为16%。 核心优势：全产业链覆盖，深度绑定大客户提供业绩保障。公司为行业少数全产业链布局者，竞争优势明显：1）上游：资源优势得天独厚，原料采购地缘优势明显。公司所在地为广西，主要特有品种罗汉果等提取物原料是地方特产；持续通过种苗研发、合作模式创新等保障原料供应及价格稳定。2）中游：坚持“成本领先”战略，稳步推进产能释放。 坚持严格生产标准、持续推进技改，持续加码研发，实现降本增效；稳步推动产能扩张，新工厂4000吨年产能投产后甜叶菊提取产能有望位列全球第一。3）下游：战略合作全球香料龙头，持续开拓客户资源。 2018年公司战略合作全球香料龙头，以保底订单额计算，未来仍有1.63亿美元采购需求等待释放；加速国内市场拓展成效显著，21年植提业务国内收入3.9亿元，同比+77.72%；同时已初步发力C端，丰富业绩贡献点。 未来空间：代糖行业景气上行，工业大麻空间广阔。全球植提市场规模预计2025年将达到594亿美元，中国植提行业市场规模2025年有望突破600亿元，龙头优势显著，未来集中度提升是行业趋势，从细分赛道看：1）天然甜味剂：减糖热潮下乘势而上：从替代率角度看行业有望拓展翻倍增量空间。2）工业大麻迎风口，新业绩增长点未来可期：若美国工业大麻项目完全投产后，我们保守预计每年可贡献公司营收约1.2亿美元。 盈利预测与投资评级：天然甜味剂已进入快速成长期；后续工业大麻有望打开新增长极。我们预计2022-2024年归母净利润分别为2.13、3.29、4.78亿元，同比+80%、54%、45%。当前市值对应2022-24年PE为33/21/15X，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险、疫情风险、政策不确定性。 F 莱茵生物是从事天然健康产品研发、生产及销售的科技型、外向型民营企业，主要产品包括天然甜味剂（甜叶菊提取物、罗汉果提取物）、工业大麻提取物、茶叶提取物等，广泛应用于食品饮料、保健品、药品等行业，远销欧美等全球60多个国家和地区。 2021年，公司实现总营收10.53亿元（同比+34%），植物提取业务共实现收入10.16亿元（同比+33%），占营收比重约为96%，其中天然甜味剂实现收入6.34亿元（同比+55%），占营收比重约为60%，茶叶提取物实现收入1.64亿元，占营收比重约为16%。 图1：2017-2022年前三季度总营收及同比增速 图2：2017-2022年前三季度归母净利润及同比增速 打造植提细分市场拳头产品，产品体系完善。公司目前已形成以天然甜味剂、茶叶提取物、工业大麻提取物为核心，其他提取物以销定产的产品结构。1）天然甜味剂为主要收入来源，打造代糖行业明星品种。受全球代糖知识的普及和消费者对低糖、无糖产品的认知提升，公司天然甜味剂业务发展迅速，2021年实现营业收入6.34亿元，同比+55%，营收占比达60.15%。2）工业大麻项目正式量产，开疆扩土进行时。公司于2020年2月启动建设工业大麻项目，该项目为当前全美最大的工业大麻提取工厂，目前已正式进入量产环节。3）茶叶提取业务稳步增长，并购成效凸显。2020年10月公司通过受让及竞拍方式成功获得华高生物控股权，华高生物是国内茶叶及虎杖提取领域的龙头企业，其产品线与公司存在很高的互补性。2021年华高生物茶叶提取业务实现营收1.64亿元，占公司总营收的15.54%，为公司经营业绩表现做出了一定贡献。 公司是行业少数全产业链布局者，竞争优势明显。 上游：资源优势得天独厚，原料采购地缘优势明显。植提行业上游主要为植物原材料领域和植物提取物生产检验设备，上游成本结构中原材料成本占比超过90%。公司所在地广西是除云南以外中国最大的植物资源省份之一，公司主要特有品种罗汉果、荔枝皮等提取物的原料是广西地方特产，特别是这些产品需要采用新鲜原料进行提取，不适合远途运输，更使得公司在原料采购上的地缘优势表现明显。 中游：坚持“成本领先”战略，稳步推进产能释放。公司坚持“成本领先”战略，2021年累计完成40多个工艺优化任务，20多个配套工艺、生产、回收工艺的优化，有效提升生产线原料日处理量及回收率，实现降本增效。产能方面，2014年公司非公开募集资金投资建设植物资源综合应用产业化工程项目，2017年11月项目正式投产，全面达产后植物提取业务原材料处理量将达到6万吨/年以上，处理能力可达老工厂的4倍以上。 F 2022年9月，公司再次非公开募资9.68亿元，本次募集资金将用于甜叶菊专业提取工厂建设项目及莱茵天然健康产品研究院建设项目。预计项目投产后公司甜叶菊提取产能有望位列全球第一，将进一步巩固公司产能优势。 表1：公司持续推进产能建设 下游：战略合作全球香料龙头，持续开拓客户资源。2018年公司与国际著名香精香料公司芬美意签订了为期五年、累计目标收入为4亿美元（最低累计收入3.45亿美元）的天然无糖甜味剂产品独家分销《商业合同》，该合同的实施为公司植物提取业务发展提供了强有力的保障。目前芬美意天然甜味剂的供应，主要采购源自莱茵生物。截至22Q3芬美意已向公司累计采购天然甜味剂1.82亿美元，占公司营收比重相对保持稳定，如果以保底金额3.45亿美元计算，未来仍有1.63亿美元的采购需求将加速释放。除芬美意外，公司已有一大批全球知名的食品、饮料、保健品、化妆品领域客户群，客户采购量逐步提高，与嘉吉、奇华顿、达能、雀巢、可口可乐、百事可乐、安利等众多国际知名客户建立合作关系。 未来空间：代糖行业景气上行，工业大麻空间广阔。1）减糖热潮起，天然甜味剂乘势而上。根据Innova Market Insights，2016年至2020年间，全球推出的含有甜菊糖的产品数量每年增长16%以上。根据Ingredion，到2028年，全球甜菊糖苷市场的规模估计将超过16亿美元；2019年全球罗汉果市场为3.96亿美元，预计到2026年将达到5.32亿美元，CAGR约为4.3％。2）工业大麻迎风口，新业绩增长点前景可期。数据显示，2020年全球大麻行业市场规模约为294亿美元，预计到2024年，全球大麻行业市场规模将增加至587亿美元，2020-2024年复合增长率可达到18.88%。 投资建议：天然甜味剂已进入快速成长期；后续工业大麻有望打开新增长极。我们预计2022-2024年归母净利润分别为2.13、3.29、4.78亿元，同比+80%、54%、45%。 当前市值对应2022-24年PE为33/21/15X，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险，疫情风险，政策不确定性。