富国中债7-10年政策性金融债ETF（511520）投资价值分析：掘金ETF：纳入回购质押库助力流动性管理

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2023年01月16日 掘金ETF：纳入回购质押库助力流动性管理——富国中债7-10 年政策性金融债ETF(511520)投资价值分析 政策性金融债投资价值分析： 1、政金债券ETF正式纳入回购质押库，助力投资者流动性管理。政金债券ETF自2023年1月16日起正式纳入上交所回购质押库，为投资者提供了新的流动性管理的便捷方式。 2、宽货币与弱经济使得政金债配置价值凸显。从货币与流动性角度：央行自从去年开始一直维持着以稳增长为目标的宽松型货币政策，由于当前经济恢复力度不足，该目标短期不会改变，因此预计流动性仍然保持宽裕，利率有着维持在较低水平的预期。从经济角度：经济自2022年6月底企 稳恢复后，各项指标恢复力度较弱。自2022年11月后各项指标继续承压并处于下行趋势，因此当前的经济压力也对低利率水平有着一定的支撑。 3、当下长久期政金债预期收益更高。基于利率债收益预测模型，当下7- 10年期政金债未来一年预期收益已达3.1%，而1-3年期政金债未来一年预期收益为2.5%。从未来一年预期收益的角度出发，当下7-10年期政金债更有优势，建议投资者重视7-10年期政金债的长期配置价值。 中债7-10年政策性金融债指数投资价值分析： 1、中债7-10年政策性金融债指数表现稳健，跑赢同期其他利率债指数。 2012年以来，指数累计收益显著跑赢同期限的国债指数。同时相比于同期限国债指数有更高的夏普比例。 2、指数在高久期区间震荡；信用利差处于较低水平，利率债投资价值凸现。指数当前久期约为7年，在利率下行的宏观环境下，高久期债券能够获得更高的收益。此外，信用利差处于较低水平，利率债配置价值较高。 富国中债7-10年政策性金融债ETF投资价值分析： 1、富国中债7-10年政策性金融债ETF的代码为511520，基金成立于 2022年8月19日。基金紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误 差最小化。 2、基金管理公司富国基金管理有限公司具有丰富的ETF产品管理经验。截至2023年1月13日，基金共管理ETF基金37只，规模合计已达约396亿元。其ETF产品线覆盖广泛，提供全方位被动投资工具。 风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品、行业观点进行客观分析，当基金投资策略、市场环境、政策倾向发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。 作者 分析师林志朋 执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师梁思涵 执业证书编号：S0680522070006邮箱：liangsihan@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 研究助理张国安 执业证书编号：S0680122060011邮箱：zhangguoan@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：创业板指确认日线级别上涨》2023-01- 15 2、《量化分析报告：择时雷达六面图：情绪面开始回落 2023-01-14 3、《量化分析报告：掘金ETF：港股同时具有赔率与胜率——华夏中证港股通50ETF投资价值分析》2023-01-11 4、《量化周报：上证50创出本轮反弹新高》2023-01- 08 5、《量化分析报告：择时雷达六面图：市场资金面有所改善》2023-01-07 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.当前政金债的投资价值凸显3 1.1政金债券ETF正式纳入回购质押库，助力投资者流动性管理3 1.2宏观环境角度：宽货币与弱经济使得政金债配置价值凸显4 1.3久期配置的角度：当下长久期政金债预期收益更高6 2.中债7-10年政策性金融债指数投资价值分析8 2.1指数选样特点：聚焦较长久期政策性金融债8 2.2指数历史表现：长期跑赢同期限利率债指数8 2.3指数久期特征：高久期区间震荡10 2.4信用利差处于较低水平，利率债投资价值凸现11 3.富国中债7-10年政策性金融债ETF投资价值分析11 3.1富国中债7-10年政策性金融债ETF基本信息11 3.2管理人具有丰富ETF产品管理经验12 风险提示13 图表目录 图表1：政金债券ETF质押式回购示例图3 图表2：货币、经济维度的三个不同区间中中债7-10年政金债总财富指数的年化收益统计4 图表3：当前货币仍然处于宽松区间之中（货币条件指数数值越大，代表越宽松）5 图表4：目前经济恢复的力度相对较弱（经济高频指数数值越大，代表经济越好）5 图表5：政金债1-3年指数未来一年收益预测6 图表6：政金债7-10年指数未来一年收益预测6 图表7：基于预期收益的久期配置策略长期表现良好6 图表8：未来一年预期收益的角度，7-10年期政金债已经略高于1-3年期政金债7 图表9：不同期限中债-政策性金融债、及7-10年期国债指数历史走势(2012/1/4-2023/1/13)9 图表10：不同期限中债-政策性金融债、及7-10年期国债指数短期走势（2021/1/1-2023/1/13）9 图表11：中债-7-10年政策性金融债指数夏普比率较高（2018/1/1-2023/1/13）9 图表12：不同期限中债-政策性金融债、及7-10年期国债指数到期收益率情况（%，2019/1/25-2023/1/13）10 图表13：中债-7-10年政策性金融债指数久期变化(年，2019/1/25-2023/1/13)10 图表14：中债-7-10年政策性金融债指数成份期限分布(2023/1/13)11 图表15：10年期各评级信用债利差变化(%，2012/1/1-2023/1/13)11 图表16：基金基本资料12 图表17：朱征星先生当前管理基金产品一览(2023/1/13)12 图表18：富国基金当前管理ETF产品一览（当前合计规模前20只，数据截止至2023/1/13）13 “掘金ETF系列报告”旨在发掘具有潜在交易或配置价值的ETF/LOF基金。系列报告将对ETF/LOF基金跟踪的指数进行基本面、交易面的定量分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：富国中债7-10年政策性金融债ETF （511520）。 1.当前政金债的投资价值凸显 政策性金融债是指由我国的三家政策性银行（国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行）发行的，并且由中央财政担保的债券，也常被称之为“准国债”。政金债具有信用评级高、信用风险小、流动性强等优点，是一种收益稳定、风险较小的资产。 自2023年1月16日开始，富国中债7-10年政策性金融债ETF正式纳入上交所回购质押库，方便了投资者进行流动性管理，凸显其配置价值。同时，在当前货币宽松叠加经济较弱的国内宏观环境中，政金债也有着明显的配置价值与优势。 1.1政金债券ETF正式纳入回购质押库，助力投资者流动性管理 政金债券ETF纳入回购质押库：富国中债7-10年政金债ETF自2023年1月16日起正式纳入上交所回购质押库，这意味着政金债券ETF为投资者管理流动性提供了一种新的便捷方式。 质押式回购概念：质押式回购是一种债券回购类业务，属于短期资金融通业务。例如具体在质押式回购交易中，当资金融入方（正回购方）需要流动性时，其可以将政金债券 ETF出质给资金融出方（逆回购方）以融入资金获得流动性。同时双方约定在未来某时点，正回购方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质的政金债券ETF。政金债券ETF由于本身的资质好、信用风险低，使得其折算率高，正回购方可以融入更多的资金。 图表1：政金债券ETF质押式回购示例图 质押式回购期初：质押式回购期末： 资金融入方 （正回购方） 资金融入方 （正回购方） 出质政金 债券ETF 融入返还本金 资金支付利息 返还政金债券ETF赚取利息 资金融出方 （逆回购方） 资金融出方 （逆回购方） 资料来源：国盛证券研究所 政金债券ETF此次纳入回购质押库，对于投资者而言有如下优势： 优势一：提供缓解流动性风险的新渠道。质押式回购允许投资者在资金紧张时，可以通过质押政金债券ETF进行变现应急，从而缓解流动性风险。投资者在当日买入或申购政金债券ETF份额后，当日便可将其申报为质押券，质押融入资金速度快且 时效性强，方便投资者进行组合的流动性管理。 优势二：提高实施杠杆策略的便捷性。相较于银行间市场融资而言，交易所市场融资效率更高、交易便捷、风险更低。投资者可以通过质押政金债券ETF融入资金来实现杠杆策略，从而能够更好地进行市场择时策略、优化组合配置效率、提升组合 收益。 1.2宏观环境角度：宽货币与弱经济使得政金债配置价值凸显 自从2022年以来由于本土疫情以及海外环境的影响，我国各项经济指标持续承压。为 了促进经济恢复，央行自2021年下半年开始便积极推进以稳增长为目标的宽松货币政策，利率水平长期维持宽松。那么历史上经历类似的宏观环境时，政金债的表现如何呢？ 我们使用中债7-10年政金债总财富指数作为研究标的，类比报告《八月配置建议：不确定性世界中的配置策略》中的方法，主要考察了政金债在“货币”与“经济”这两个维 度的不同环境中表现如何。“货币”维度主要由央行货币政策工具利率等构成，数值越高越宽松，“经济”维度主要由PMI、进出口等经济指标构成。本文分别使用了以下的方式进行宏观环境的衡量：1）宏观指数的上下行方向；2）宏观数据披露值是否超预期： 宏观指数上下行：基于宏观指数的短趋势线与长趋势线来判断上下行区间，若短趋势线上穿长趋势线，则宏观指数上行，反之下行。 宏观数据披露值是否超预期：基于意外指数是否大于0进行判断，若意外指数大于 0，则超预期，反之为不及预期。 基于上述方法，我们可以将货币与经济维度拆分成“上行且披露值超预期”、“中性”、“下行且披露值不及预期”这三个区间，并分别考察7-10年政金债在不同区间中的年化收益如何。 图表2：货币、经济维度的三个不同区间中中债7-10年政金债总财富指数的年化收益统计 上行且披露值超预期中性下行且披露值不及预期 6% 3.90% 2.69% 1.93% 1.49% 0.23% 5%4.85% 4% 3% 2% 1% 0% 货币经济 资料来源：Wind，Bloomberg，国盛证券研究所 由图表2可看出，政金债在三个区间中的表现有较好的单调性，当货币政策处于宽松且超预期时，7-10年政金债有着约4.85%的年化收益率。当经济表现较弱，处于经济下行且披露值不及预期时，7-10年政金债有着约3.90%的年化收益率。同时由图表3-4可以看出当前的宏观环境： 市场流动性充裕：自2021年年中到现在，央行一直维持着以稳增长为目标的宽松型货币政策，由于当前经济恢复力度不足，该目标短期不会改变，因此预计流动性仍然保持宽裕，利率有着维持在较低水平的预期。 经济恢复力度弱：经济自2022年6月底企稳并逐渐恢复后，各项经济指标恢复力度较弱。自2022年11月后各项经济指标继续承压并处于下行趋势，因此当前的经济压力也对低利率水平有着一定的支撑。 综上所述，在当前宏观环境中，中长久期政金债有较好的配置价值。 图表3：当前货币仍然处于宽松区间之中（货币条件指数数值越大，代表越宽松） 中债政金债(国开行)YTM(AAA):10年中债政金债(进出口行)YTM:10年中债政金债(农发行)YTM:10年货币条件指数(右轴，逆序) 6.0% 5.5% 5.0% 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 2014201520162017201820192020202120222023 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：目前经济恢复的力度相对较弱（经济高频指数数值越大，代