公司点评报告：锡价有所回暖，下游需求有望逐步修复

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 研究助理：李泽森 登记编码：S0730121070006 lizs1@ccnew.com021-50586702 锡价有所回暖，下游需求有望逐步修复 ——锡业股份(000960)公司点评报告 市场数据(2023-01-13) 收盘价(元)14.55 投资要点： 发布日期：2023年01月16日 证券研究报告-公司点评报告 增持(首次) 一年内最高/最低(元)25.52/11.41 沪深300指数4,074.38 市净率(倍)1.51 流通市值(亿元)239.46 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)9.64 每股经营现金流(元)2.28 毛利率(%)10.69 净资产收益率_摊薄(%)8.37 资产负债率(%)55.83 总股本/流通股(万股)164,580.20/164,580.2 0 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 锡业股份沪深300 13% 4% -5% -14% -22% -31%2022.01 -40% -49% 2022.05 2022.09 2023.01 资料来源：中原证券 相关报告 《锡业股份(000960)公司点评报告：点评报告》2011-08-03 《锡业股份(000960)公司点评报告：点评报告》2011-08-02 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司是世界锡、铟行业双龙头企业。公司前身始于清光绪九年(1883年)朝廷拨官款建办的个旧厂务招商局，历经139年的发展，形成了锡、铜、锌、铟、锡材、锡化工及其他有色金属深加工纵向一体化的产业格局，拥有着锡行业内丰富的资源、最完整的产业链以及齐全的门类，为我国最大的锡生产加工基地。公司生产基地所在的个旧地区是中国锡资源最集中的地区之一，素有世界“锡都”美誉，公司拥有的锡、铟资源储量均位居全球第一，成就了公司锡、铟双龙头产业地位。2005年以来，公司锡产销量已16年位居全球第一，占有全球锡市场最大份额。根据自身产销量和行业协会公布的相关数据测算，2021年公司锡金属市场国内锡市场占有率49.31%，全球锡市场占有率23.91%。根据ITA统计，公司位列2021年十大精锡生产商中第一位，2022年上半年该行业地位未发生变化。公司于2017年4月获商务部批准开展锡精矿加工贸易业务，也是国内锡行业唯一具有锡精矿加工贸易资质的企业，公司拥有着世界锡行业最为健全的全球销售网络，产品远销全球30多个国家及国内34个省级行政区。2022年1月1日，公司成为RCEP实施后云南省首家经核准出口商；云南省委省政府发布《云南省产业强省三年行动(2022—2024年)》，鼓励企业稳定提升全球锡矿资源采购及锡锭销售份额，加快发展锡基合金、锡焊料以及锡基电镀材料、锡基阻燃材料等新材料，鼓励锡资源回收循环利用，加快建设锡基新材料绿色循环产业基地，并提出相应保障措施，为公司开展资源拓展及精深加工产业奠定了坚实的基础。 公司现有主营业务为锡、锌、铜、铟等金属矿的勘探、开采、选矿和冶炼及锡的深加工；现有主要产品为锡锭、阴极铜、锌锭、铟锭、锡材和锡化工产品等1000多个规格品种。公司生产所需的主要原料为锡精矿、铜精矿及锌精矿，原料由公司下属矿山大屯锡矿、老厂分公司、卡房分公司及华联锌铟生产，同时公司也会结合实际情况外购部分锡、铜及锌精矿原料。公司现有锡冶炼产能8万吨/年，锡材产能4.1万吨/年、锡化工产能2.4万吨/年、阴极铜产能12.5万吨/年、锌冶炼产能10万吨/年、铟冶炼产能60吨 /年。公司采用长单合同销售和零单销售相结合的销售模式，交易价格主要参照SMM、SHFE及LME相关价格定价。 受到锡价持续下跌、下游部分行业需求受到冲击计、提公资司产 减值等因素影响，公司第二、三季度营收与盈利受到一定影响。 2022年前三季度公司营业收入为421.67亿元，同比增长-2.42%； 实现归母净利润13.45亿元，同比增长-25.08%；实现扣非归母净利润12.17亿元，同比增长-33.61%。2022年第三季度公司营业收入为113.26亿元，同比增长-17.66%；实现归母净利润-1.75亿元，同比增长-120.94%；实现扣非归母净利润-2.17亿元，同比增长-124.68%。2022年前三季度公司生产有色金属26.12万吨，其中主产品锡锭5.60万吨、阴极铜10.14万吨、锌锭10.17万吨， 铟锭54.55吨。受到美联储持续大幅加息、供给和需求等多重共振影响下锡金属价格呈现较大波动，2022年第一至第四季度，LME锡均价分别为42973.44美元/吨、36327.20美元/吨、23532.97美元/吨、21494.98美元/吨，第二、三、四季度分别环比下降15.47%、35.22%、8.66%；2022年11月起锡价逐步开始反弹，截止2023年1月13日，LME锡已从底部上涨53.69%，价格为 28630美元/吨，但距离2022年价格高点51000美元/吨仍有较大距离，预计公司第四季度盈利会有所修复。前三季度公司在累计计提资产减值损失9.68亿元的基础上实现归属于上市公司股东的净利润13.45亿元，同比下降25.08%。 给予公司“增持”投资评级。预计公司2022、2023和2024年全面摊薄后的EPS分别为1.41元、1.82元和1.88元，按照1月13日14.55元的收盘价计算，对应的PE分别为10.34倍、7.99倍和 7.75倍。美联储加息预期放缓，美国衰退预期增强，利好锡价；下游需求方面电力、半导体、通信等行业保持稳步增长，光伏装机量、新能源汽车产销保持高增速，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策发生变化；（5）锡、铟、铜价格大幅波动；（6）下游需求不及预期；（7）公司产能供给不及预期。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 44,795 53,844 54,624 56,137 58,002 增长比率（%） 4.45 20.20 1.45 2.77 3.32 净利润（百万元） 690 2,817 2,315 2,997 3,092 增长比率（%） -18.72 308.03 -17.82 29.46 3.16 每股收益(元) 0.42 1.71 1.41 1.82 1.88 市盈率(倍) 34.69 8.50 10.34 7.99 7.75 资料来源：中原证券 图1：公司分产品营收（截至2022年半年报）图2：公司分产品毛利率（截至2022年半年报） 700 71.56 39.32 48.15 49.17 58.54 47.61 59.39 54.35 67.23 91.80 24.28 191.4758 181.3430 18.59 56.71 11.38 32.7836.48 10.93 34.92 41.84 35.23 43.47 41.83 46.31 89.58 42.51 54.61 154.3187 34.62 60.86 261.77266.21 191.02 231.23 255.15 127.52 600 500 400 300 200 100 0 140% 120% 38.33% 41.65% 28.33% 26.41% 20.53% 21.96% 18.80%22.67% 27.02% 24.46% 28.53% 24.76% 100% 80% 60% 40% 20% 9.96% 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 贸易产品锡锭 锡材产品锡化工产品 锌产品铅产品、铜精矿及其他产品铜产品 0%0.32%0.22%0.61%0.26%0.28%0.76% 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 贸易产品锡锭 锡材产品锡化工产品 锌产品铅产品、铜精矿及其他产品 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：公司营收及同比（截至2022年三季报）图4：公司归母净利润及同比（截至2022年三季报） 600 500 400 300 200 100 0 538.44 396.01428.87447.95 421.67 344.10 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 3028.17 13.45 7.06 8.818.49 6.90 25 20 15 10 5 0 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 营业总收入（亿元）同比(%)归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：LME锡价及库存走势图6：SHFE锡价及库存走势 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 总库存:LME锡（吨） 期货收盘价(场内盘):LME3个月锡（美元/吨） 库存期货:锡（吨） 期货收盘价(活跃合约):锡（元/吨） 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 12,302 15,407 14,136 17,130 19,993 营业收入 44,795 53,844 54,624 56,137 58,002 现金 4,591 4,597 4,994 6,356 8,306 营业成本 41,364 47,398 48,224 49,787 51,397 应收票据及应收账款 677 1,042 967 1,054 1,246 营业税金及附加 161 288 421 438 458 其他应收款 630 383 334 427 494 营业费用 85 98 137 140 151 预付账款 264 529 555 612 648 管理费用 1,193 1,411 1,431 1,476 1,525 存货 4,409 7,184 6,260 7,470 7,935 研发费用 140 204 251 253 267 其他流动资产 1,729 1,672 1,028 1,209 1,364 财务费用 710 739 570 585 607 非流动资产 25,158 25,575 25,864 26,182 26,362 资产减值损失 -238 -28 -961 -12 -16 长期投资 379 376 324 342 361 其他收益 92 104 120 118 122 固定资产 16,739 16,592 16,996 17,241 17,392 公允价值变动收益 -3 7 0 0 0 无形资产 4,103 3,560 3,520 3,534 3,638 投资净收益 75 -72 90 84 64 其他非流动资产 3,937 5,046 5,024 5,065 4,970 资产处置收益 0 67 16 11 6 资产总计 37,459 40,981 40,000 43,312 46,355 营业利润 1,064 3,688 2