预计疫情影响下核心电商压力未减，多业务逐步开启修复

买入（维持） FY3Q23预计收入微增，利润端维持降本增效。收入方面，本季度公司业务开展仍受疫情一定扰动，但已呈现复苏趋势，我们预计公司整体收入2463亿，同增1.54% （原同增0.00%）。利润方面，公司遵循高质量增长，优秀执行力下降本增效成果持续，新业务同比减亏，我们预计公司本季度实现经调整EBITA为474亿（原450 亿），经调整净利润为471亿（原452亿）。 中国商业：核心电商受疫情扰动压力仍未减，新业务持续减亏利润表现预计优于我们预期。1）核心电商仍受疫情影响，订单取消影响TR。A）行业大盘：根据国家统计局披露，22年10/11月社零总额分别同增-0.5%/-5.9%，其中实物商品网上零售 额分别同增15.3%/1.2%，疫情的反复在11月对整体消费造成巨大冲击，12月疫情防控政策放松后国内经历一轮感染高峰，消费复苏进一步受到拖累，线上零售大盘 双11期间表现相对优秀，但是结合季度整体表现平淡。B）GMV：公司GMV同比 增速10-12月均表现相对较弱且月度间增速差异不大，季度初主要由于疫情管控影 响，季度末主要受从业人员感染导致运力下降影响，同时宏观经济相对较弱环境下消费者部分转向必选消费，公司核心可选消费类目压力未减，我们预计FY3Q23公 司GMV同降6.00%（维持），且FY4Q23压力未能释放完毕。C）TR（货币化率）&CMR：TR预计有所下降，主要由于运力下降后订单取消率提升，导致佣金TR有所下滑，预计FY3Q23公司CMR同降-8.8%（维持）。我们认为以上为短期因素， 随着履约能力逐步恢复，佣金TR逐步稳定，该负面影响将消除，我们维持对于公司TR后续逐步进入稳定期的判断。2）新业务持续同比减亏：淘菜菜方面，核心策略从关注总订单数量转向提升区域订单密度，改善UE，整体投入减少，淘菜菜亏损规 模预计同比及环比均改善，表现优于预期；淘特方面本财年经营策略重心由拉新转向促活，减少低质量获客的低效支出推动减亏，但是考虑本季度淘特参与双11大促，为维持平台内商家与用户的活跃度，持续产生投入，故淘特亏损规模预计同比 改善但是环比有所波动。综合以上，我们预计FY3Q23公司中国商业板块实现收入1681亿，同增-2.4%（原-4.3%），实现经调整EBITA为559亿（原528亿），利润率33.3%（原32.1%）。 国际商业：外部负面因素消除，东南亚区域受益竞对策略变动公司预计将获取份额，同时需加大投入预计利润端有所体现。1）负面因素消除：公司在多个区域国际零售业务外部负面因素影响基本消除，欧洲VAT增值税影响开始于2021年7月，同比影响消除；土耳其汇率开始稳定，预计Trendyol经营收入增长加速。2）东南亚区域竞争格局变动，公司获取份额：Lazada所在东南亚地区核心竞争对手发展策略转向（预计从注重收入增长转向注重盈利水平），竞争格局变动下，公司预计能够提升市场份额，增长加速。综合以上，我们预计国际零售业务收入开始复苏。3）盈利端：公司国际商业亏损主要来自于Lazada，考虑到其开始进行投入以获取市场份额，故预计在本季度及未来几个季度中在利润端有所体现。综合以上，我们预计FY3Q23公司国际商业板块实现收入175亿，同增6.6%（原5.5%），实现经调整EBITA为-15.8亿（原-15.6亿），利润率-9%（维持）。 本地生活：业务刚需属性较强，预计维持稳定表现，同时坚持降本增效利润改善。1）业务属性：到家业务及出行业务与居民日常消费行为相关性较强，具有一定刚需属性，预计FY3Q23本地生活业务在疫情影响下仍能维持稳定表现。2）饿了么：疫情培养消费者即时消费习惯，饿了么GMV预计表现优秀，其中，本地业务类目的扩 张预计贡献较大，非餐类目消费心智逐步建立。此外，饿了么本财年仍持续推动降本增效，补贴逻辑优化，持续推动UE改善，我们预计该块业务的盈利改善是推动本 地生活业务亏损降低的主要驱动力。综合以上，我们预计FY3Q23公司本地生活板块实现收入141亿，同增16%（原同增11%），实现经调整EBITA为-32亿（原-31亿），利润率-23.0%（原-23.0%）。 云计算：核心战略地位不变，组织架构进入调整期，预计收入增长中短期维持低位，盈利能力保持。阿里云成立至今服务全球400多万客户，包括26个国家部委、 股价（2023年01月13日）112.7港元目标价格133.65港元 核心观点 预计疫情影响下核心电商压力未减，多业务逐步开启修复 ——阿里巴巴FY3Q23业绩前瞻 行业商业贸易 52周最高价/最低价132.5/60.25港元总股本/流通H股（万股）2,118,029/2,118,029H股市值（百万港币）2,387,018国家/地区中国 报告发布日期2023年01月16日 1周1月3月12月绝对表现10.9327.5654.91-14.75相对表现7.3716.6322.27-3.73恒生指数3.5610.9332.64-11.02 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 崔凡平021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 核心平台盈利释放积极信号，扩大回购规 2022-12-01 模坚定信心：——阿里巴巴FY2Q2023业绩点评预计保持增长，平台聚焦优化用户及商家 2022-10-20 体验，持续推动内容化战略：——天猫双十一前瞻核心电商TR预计趋稳，降本增效成效显 2022-09-30 著：——阿里巴巴FY2Q23业绩前瞻 80%的中国科技企业、60%的A股上市公司、65%的国家级专精特新小巨人企业，从客户覆盖上已经具备广度。但是由于当前宏观经济形势影响，企业IT预算有所收紧。同时，截止FY2Q23公司来自互联网行业客户收入占比43%，该部分客户受行业发展趋势影响对于云计算服务需求有所下降。2022年12月29日，阿里巴巴集团董事会主席兼CEO张勇发出全员邮件，张建锋不再担任阿里云智能总裁，张勇将兼 任阿里云智能总裁。阿里云进入组织架构及业务战略的调整阶段。综合以上，我们预计FY3Q23公司云计算板块实现收入207亿，同增6%（维持），实现经调整EBITA为7.0亿（维持），利润率3%（维持）。 外部经营环境边际改善，估值压制因素有所消减。1）蚂蚁集团优化及整改落地：A）2022年12月30日，重庆蚂蚁消费金融有限公司蚂蚁消金增资方案通过监管部门审批，国有投资公司杭州金投数字科技集团有限公司成为第二大股东，持股比例 占10%。B）2023年1月7日，蚂蚁科技集团在官网发布了《关于持续完善公司治理的公告》，宣布调整治理结构，蚂蚁集团相关管理层成员不再担任阿里巴巴合伙 人，同时马云与其一致行动人将分别独立行使表决权，马云不再是集团实际控制 人。2）浙江省政府工作报告支持平台经济发展：报告中强调，支持平台经济高质量发展，精准制定支持政策，建立专业化服务机制，鼓励平台企业加强前沿技术研究和应用推广，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。3）杭州 市政府与公司签署全面深化战略合作协议：协议签约活动与1月10日举行，此外， 2022年12月26日召开的杭州市委十三届三次全体（扩大）会议暨市委经济工作会议提出，全力打好经济翻身仗，杭州将精准高效实施“2+X”集成政策，X中就包括 平台经济专项政策包。综合以上，我们认为公司来自监管及政策层面影响而导致的 盈利预测与投资建议 外部经营环境已经出现持续的边际改善，对于估值压制因素正逐步消减。 公司多项业务预计将逐步开启修复，同时来自监管及政策层面导致的外部经营环境出现边际改善，建议投资者积极关注，维持“买入”评级。调整公司FY2023-2025收入预测为8763/9469/10045亿元（原为8699/9410/10007亿元），经调整EBITA 为1492/1735/1896亿元（原为1491/1735/1844亿元）。分部估值计算公司市值 25648亿元，对应每股价值133.65港元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响持续、行业竞争加剧、新业务孵化不及预期、行业监管趋严。 公司主要财务信息 FY2021A FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入(百万元) 717,289 853,062 876,267 946,885 1,004,463 同比增长(%) 40.72% 18.93% 2.72% 8.06% 6.08% 营业利润(百万元) 89,678 69,638 107,303 126,708 139,161 同比增长(%) -1.92% -22.35% 54.09% 18.08% 9.83% 归属母公司净利润(百万元) 150,308 61,959 144,629 152,602 153,473 同比增长(%) 0.70% -58.78% 133.43% 5.51% 0.57% 每股收益（元） 6.84 2.84 6.83 7.20 7.25 毛利率(%) 41.28% 36.76% 36.40% 35.80% 35.80% 净利率(%) 23.76% 15.29% 17.03% 18.33% 18.88% 净资产收益率(%) 13.98% 5.78% 11.98% 11.31% 10.29% 市盈率（倍） 14.4 34.9 15.0 14.2 14.1 市净率（倍） 3.0 2.5 2.5 2.3 2.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 盈利预测 考虑疫情、宏观等因素的影响，同时公司积极开展降本增效优化盈利，小幅调整公司FY2023-2025收入预测为8763/9469/10045亿元（原为8699/9410/10007亿元），经调整EBITA为 1492/1735/1896亿元（原为1491/1735/1844亿元）。 调整中国商业FY2023-2025收入预测为5902/6181/6310亿元（原为5846/6108/6273亿元） 调整中国商业FY2023-2025经调整EBITA预测为1834/1965/2088亿元（原为 1807/1917/2021亿元） 调整国际商业FY2023-2025经调整EBITA预测预测为-58/-68/-53亿元（原为-45/-31/-28亿元） 表1：阿里巴巴业绩预测调整表1（百万元） 营业收入 同比增长营业利润同比增长 经调整EBITA 同比增长 经调整净利润 同比增长 原预期 242,569 0.00% 33,761 377.65% 45,011 0.42% 45,246 1.39% 调整幅度 1.54% 6.72% 5.37% 4.19% FY3Q23E 调整后 246,312 1.54% 36,029 409.76% 47,430 5.82% 47,143 5.64% 数据来源：东方证券研究所 表2：阿里巴巴业绩预测调整表2（百万元） FY2023E FY2024E FY2025E 原预期 调整后 调整幅度 原预期 调整后 调整幅度 原预期 调整后 调整幅度 营业收入 869,908 876,267 0.73% 941,012 946,885 0.62% 1,000,735 1,004,463 0.37% 同比增长 1.97% 2.72% 8.17% 8.06% 6.35% 6.08% 营业利润 107,371 107,303 -0.06% 126,851 126,708 -0.11% 134,159 139,161 3.73% 同比增