房地产行业点评：供给侧支持加大，民营房企物企估值或改善

事件 2023年1月13日，国新办举行2022年金融统计数据新闻发布会，会上央行副行长表示要鼓励住房、汽车等大宗消费。保持房地产融资平稳有序。坚持“房住不炒”的定位，因城施策实施好差别化住房信贷政策；用好保交楼专项借款、保交楼贷款支持计划等政策工具，维护好住房消费者合法权益；实施好改善优质房企资产负债表计划，有效防范化解优质头部房企风险；完善住房租赁金融支持政策，推动房地产行业向新发展模式平稳过渡。 点评 起草《改善优质房企资产负债表计划行动方案》，引导优质房企资产负债表回归安全区间。围绕“资产激活”“负 债接续”“权益补充”“预期提升”四个方面，重点推进21项工作任务。此次行动方案的21项工作任务中，除了前期已出台的金融十六条、增信支持民企发债、恢复房企股权融资、政策性银行保交楼专项借款等外，新增多项有力措施： ①新增1500亿元保交楼专项借款投放、设立2000亿元保交楼贷款支持计划；②设立1000亿元住房租赁贷款支持计划，支持部分城市试点市场化批量收购存量住房，扩大租赁住房供给；③合理延长房地产贷款集中度管理制度过渡期，同时完善针对30家试点房企的“三线四档”规则，在保持规则整体框架不变的基础上，完善部分参数设置。结合之前住建部、央行、银保监等多部门的积极表态，充分反映了中央支持行业回归平稳发展的坚决态度。 供需两端齐发力，未出险的优质民营房企估值有望修复。需求侧房贷利率或持续下调，当前已有多个城市首套房 利率低于4%，在首套住房贷款利率政策动态调整机制落地后，下调或取消首套房贷利率下限的城市有望进一步扩围；高能级城市的四限政策也将根据销售表现逐步松绑。供给侧新增3条措施中，保交楼金融支持力度加大，配套资金有望快速落地，体量也有望增加；住房租赁贷款支持计划的落地，在增加租赁供应的同时或能为市场销售注入一定流动性；而“三线四档”的规则优化，为房企自主调整资产负债表提供更大空间（拿地积极度或有提升）。同时，行动方案没有具体名单，金融机构自主把握选择专注主业、合规经营、资质良好的优质房企，而从近期的增信发债支持上来看，民营房企获支持的范围正在加大。我们认为未来供给侧对房企的支持将围绕行动方案的落实展开，预计尚未出险的民营房企获支持改善力度或明显增大，如碧桂园、新城控股、中骏集团控股等，其估值水平有望进一步修复。 保交楼实质性持续推进，低估值物管企业修复空间仍较大。保交楼在多项政策措施支持下获得实质性进展，预计 地产销售也有望逐渐企稳复苏，物业板块估值受压制的关键因素得到明显改善。恒生物业服务及管理指数从2022年 11月初到现在上涨幅度超90%。但我们梳理发现，当前部分民营物业公司的估值仍然较低，未来估值修复空间仍大。当前上市物业公司中，账面净现金/市值的比例在50%以上的有卓越商企服务、越秀服务、世茂服务、旭辉永升服务、建业新生活等公司，其中2022PE估值最低的是建业新生活，仅为5.4x，其次是卓越商企服务，为6.6x，而其他关联房企公开债未展期的物管公司PE估值在10x以上。我们认为地产企稳预期增强，以建业新生活和卓越商企服务为代表的低估值物业公司未来仍有很大修复空间。 投资建议 地产板块，我们认为尚未出险的民营房企受供给侧支持改善空间大，估值偏低的标的股价有更大的恢复弹性，如碧桂园、中骏集团控股等；而头部央国企和改善型房企更受需求侧宽松政策的利好，依然建议关注建发国际集团等。物业板块，在保交楼工作持续推进、地产销售有望复苏的背景下，低估值民营物业公司修复空间较大，如建业新生活、卓越商企服务等。 风险提示 宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约 内容目录 图表附录3 风险提示5 图表目录 图表1：典型民企房企和民营物业公司估值情况3 图表2：典型民营物业公司净现金/市值情况3 图表3：A股地产PE-TTM4 图表4：港股地产PE-TTM4 图表5：港股物业股PE-TTM5 图表6：覆盖公司估值情况5 图表附录 民营房企 公开债情况地产PB 民营物企 图表1：典型民企房企和民营物业公司估值情况 房企股票物业股票物业2021 物业2022 2022年归母 代码 002244.SZ 滨江集团 未展期 1.52 代码3316.HK 滨江服务 PE17.2 PE 13.0 净利润增速 32.2% 0960.HK 龙湖集团 未展期 1.09 未上市 龙湖物业 - - 未上市 601155.SH 新城控股 未展期 0.81 1755.HK 新城悦服务 11.9 9.8 20.8% 2007.HK 碧桂园 未展期 0.35 6098.HK 碧桂园服务 14.8 11.7 26.7% 0832.HK 建业地产 未展期 0.33 9983.HK 建业新生活 6.0 5.4 11.2% 1966.HK 中骏集团控股 未展期 0.17 0606.HK 中骏商管 12.2 - - 3383.HK 雅居乐集团 未展期 0.16 3319.HK 雅生活服务 5.3 5.3 0.9% 未上市 星河控股 未展期 - 6668.HK 星盛商业 10.1 8.5 18.2% 未上市 卓越集团 未展期 - 6989.HK 卓越商企服务 8.1 6.6 22.1% 未上市 新希望地产 未展期 - 3658.HK 新希望服务 6.5 - - 000656.SZ 金科股份 已展期 0.33 9666.HK 金科服务 7.6 10.3 -26.6% 2019.HK 德信中国 已展期 0.30 2215.HK 德信服务集团 24.9 - - 0884.HK 旭辉控股集团 已展期 0.25 1995.HK 旭辉永升服务 11.2 8.6 30.8% 1918.HK 融创中国 已展期 0.26 1516.HK 融创服务 8.4 -11.8 -171.0% 0813.HK 世茂集团 已展期 0.16 0873.HK 世茂服务 5.5 - -73.1% 1233.HK 时代中国控股 已展期 0.15 9928.HK 时代邻里 3.1 - - 1238.HK 宝龙地产 已展期 0.15 9909.HK 宝龙商业 8.8 7.3 19.9% 1813.HK 合景泰富集团 已展期 0.14 3913.HK 合景悠活 4.9 4.4 10.5% 3301.HK 融信中国 已展期 0.12 2207.HK 融信服务 16.4 - - 6158.HK 正荣地产 已展期 0.10 6958.HK 正荣服务 3.3 - - 来源：wind，国金证券研究所注：数据截至2023年1月13日；物业公司2022年归母净利润增速为wind一致预测 图表2：典型民营物业公司净现金/市值情况 序号 股票代码 股票简称 净现金/市值 市值（亿元人民币） PE（ttm） 2022PE 1 6989.HK 卓越商企服务 83% 41 7.4 6.6 2 6626.HK 越秀服务 72% 58 14.6 12.3 3 0873.HK 世茂服务 59% 61 9.1 N.A. 4 1995.HK 旭辉永升服务 55% 69 9.7 8.6 5 9983.HK 建业新生活 51% 37 5.7 5.4 6 9666.HK 金科服务 49% 80 8.9 10.3 7 2156.HK 建发物业 41% 47 23.1 20.1 8 0606.HK 中骏商管 39% 34 12.9 N.A. 9 1516.HK 融创服务 37% 107 N.A. N.A. 10 3319.HK 雅生活服务 32% 123 5.5 5.3 11 1755.HK 新城悦服务 29% 62 13.3 9.8 12 2869.HK 绿城服务 23% 161 24.9 19.4 13 6049.HK 保利物业 20% 267 26.9 24.8 14 3316.HK 滨江服务 18% 55 14.9 13.0 15 603506.SH 南都物业 16% 24 14.0 12.2 16 1209.HK 华润万象生活 14% 855 43.6 38.6 17 6098.HK 碧桂园服务 12% 596 13.2 11.7 18 300917.SZ 特发服务 9% 46 41.9 - 19 002968.SZ 新大正 8% 55 28.1 24.4 20 2669.HK 中海物业 7% 293 30.6 26.3 21 2602.HK 万物云 5% 542 30.0 27.4 22 001914.SZ 招商积余 -2% 176 29.3 27.0 平均值 31% 172.4 19.4 16.8 中位值 26% 65.8 14.6 12.6 来源：wind，国金证券研究所注：1）数据截至2023年1月13日；2）净现金=现金-短期有息负债-长期有息负债； 图表3：A股地产PE-TTM 25 20 15 10 5 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 PE-TTMAVG AVG+STDV AVG-STDV 来源：wind，国金证券研究所 图表4：港股地产PE-TTM PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 来源：wind，国金证券研究所 图表5：港股物业股PE-TTM PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 120 100 80 60 40 20 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 来源：wind，国金证券研究所 图表6：覆盖公司估值情况 股票代码 公司 评级 市值 (亿元) PE 归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 000002.SZ 万科A 增持 2,101 9.3 8.9 8.2 225.2 235.5 257.1 -46% 5% 9% 600048.SH 保利发展 买入 1,895 6.9 10.4 8.4 273.9 183.0 224.8 -5% -33% 23% 001979.SZ 招商蛇口 买入 1,100 10.6 26.2 19.8 103.7 42.1 55.5 -15% -59% 32% 600153.SH 建发股份 买入 389 6.4 6.0 5.1 61.0 65.1 76.9 35% 7% 18% 002244.SZ 滨江集团 买入 333 11.0 8.3 6.3 30.3 40.1 52.9 30% 32% 32% 0688.HK 中国海外发展 买入 2,037 5.1 5.0 4.6 401.6 409.1 440.0 -9% 2% 8% 3900.HK 绿城中国 买入 263 5.9 4.7 3.0 44.7 56.0 88.2 18% 25% 58% 1908.HK 建发国际集团 买入 350 11.0 7.2 4.8 31.7 48.8 72.2 42% 54% 48% 2423.HK 贝壳* 买入 1,611 70.2 104.9 31.5 22.9 15.4 51.2 -60% -33% 233% 9666.HK 金科服务 买入 80