美国12月CPI点评：CPI环比首度转负，但服务通胀仍有韧性

2023年01月13日 宏观研究团队 CPI环比首度转负，但服务通胀仍有韧性——美国 12月CPI点评 ——宏观经济点评 何宁（分析师）潘纬桢（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 事件：美国公布12月最新通胀数据。其中CPI同比上升6.5%，环比下跌0.1%；核心CPI同比上升5.7%，环比上升0.3%，均符合市场预期。 美国通胀如期下跌，但服务通胀仍较坚挺 1.能源与核心商品再度推动通胀下行。12月CPI与核心CPI走势同时下行，一方面是前期高基数逐渐开始发挥作用；另一方面则是能源通胀有较大幅度的放缓。而核心商品通胀12月继续环比负增，反映了美联储的货币紧缩效果逐渐显 现以及全球供应链的改善。但12月核心服务通胀仍然保持坚挺，我们维持对后续通胀谨慎乐观的态度。 相关研究报告 《“真实”社融不差，信用仍趋走宽—宏观经济点评》-2023.1.11 《人民币汇率单边升值或难持续—宏观经济点评》-2023.1.11 《褪去节假日效应，消费修复升超2022 年11月——疫后复苏跟踪1月第2期—宏观经济点评》-2023.1.9 2.能源通胀快速下行，核心服务保持坚挺。具体而言，能源项同比上升7.3%；环比下降4.5%，环比增速较11月份下降2.9个百分点；食品方面，12月份食品项同比上升10.4%，较11月份下降0.2个百分点，连续4个月下降；核心通胀方 面，12月核心商品和核心服务通胀环比增速均有所提升，其中核心商品通胀环比增速下降幅度收窄，以住房项为主要构成的服务通胀环比增速再度提升，显示当前美国核心服务通胀仍有相当强的韧性，且整体保持坚挺。 3.高基数、核心商品后续预计仍将推动通胀下行。12月通胀数据显示美国通胀水平环比增速首度转负，当前整体的通胀压力进一步减轻。除核心服务仍保持坚挺外，其它通胀分项均有较为明显的回落，这显示美联储的持续加息正在对经济和 通胀水平持续产生作用。在高基数以及核心商品下跌的背景下，美国总体通胀水平或仍有一定幅度的下跌。但需要注意的是，当前通胀的绝对水平仍高。 25bp的加息或将回归 较强的劳动力市场、下行的工资增速以及不断走低的通胀水平，美联储2月份或将加息25bp，但是目前加息的持续时间可能会超出预期。12月份美国新增非 农就业22.3万人，劳动力市场仍然保持了一定的韧性。更能反映通胀潜在趋势的截尾平均CPI以及CPI中值两项指标已经连续3个月回落，显示当前美国通胀的趋势性回落仍在继续。叠加当前民众的通胀预期随着能源价格的下降而持续走低，我们认为美联储继续保持较大幅度加息的必要性和动力进一步降低，2月份的FOMC会议上大概率加息25bp。但是，我们需要注意的是，当前美国通胀的绝对水平仍高，若美联储过早的转为降息，很有可能会引发通胀的再度反弹，因此其加息的持续时间可能会超出预期。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化。 目录 1、美国通胀如期下跌，但服务通胀仍较坚挺3 1.1、能源与核心商品再度推动通胀下行3 1.2、能源通胀快速下行，核心服务保持坚挺3 1.3、高基数以及核心商品后续预计仍将推动通胀下行5 2、25bp的加息或将回归6 3、风险提示7 图表目录 图1：美国通胀水平连续6个月下行3 图2：能源项是12月通胀下行的主要推动因素3 图3：能源通胀降幅较为明显4 图4：食品通胀微跌4 图5：核心商品通胀与核心服务通胀环比增速均有所提升4 图6：美国汽油零售价格再度回升5 图7：粮食期货价格近期有涨有跌5 图8：美国二手车价格有望继续回落，但幅度或放缓6 图9：美国房租通胀可能还将继续上行6 图10：截尾平均CPI与中值CPI连续下行7 事件：美国公布12月最新通胀数据。其中CPI同比上升6.5%，环比下跌0.1%；核心CPI同比上升5.7%，环比上升0.3%，均符合市场预期。 1、美国通胀如期下跌，但服务通胀仍较坚挺 1.1、能源与核心商品再度推动通胀下行 美国12月CPI同比上升6.5%、环比下跌0.1%，符合市场预期，绝对通胀水平连续6个月下降。12月通胀同比较11月回落0.6个百分点、环比较11月下降0.2个百分点，主因是12月能源项环比增速有较大幅度回落，特别是汽油项环比下降9.4%，带动整个能源项环比下降4.5%。核心CPI同比上涨5.7%，较11月下降0.3个百分点，环比上升0.3%，增速较11月回升0.1个百分点，均符合市场预期。12月CPI与核心CPI走势同时下行，一方面是前期高基数逐渐开始发挥作用；另一方面则是能源通胀有较大幅度的放缓。而核心商品通胀12月继续环比负增，反映了美联储的 货币紧缩效果逐渐显现以及全球供应链的改善。但12月核心服务通胀仍然保持坚挺，我们维持对后续通胀谨慎乐观的态度。总的来看，美国通胀保持缓坡下行的态势，当前通胀水平离美联储的目标仍有很大一段距离，美联储仍有许多工作要做。 图1：美国通胀水平连续6个月下行图2：能源项是12月通胀下行的主要推动因素 核心服务食品CPI同比 核心商品能源 核心CPI同比 核心服务食品CPI环比 核心商品能源 核心CPI环比 %% 101.5 81 60.5 40 2 0-0.5 -2-1 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 -4-1.5 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 1.2、能源通胀快速下行，核心服务保持坚挺 （1）能源方面，12月能源项同比上升7.3%，同比增速较11月份下降5.8个百分点；环比下降4.5%，环比增速较11月份下降2.9个百分点。其中汽油项环比下降9.4%，环比增速较11月份下降7.4个百分点；燃油项环比下降16.6%，环比增速较 11月份减少18.3个百分点。12月能源通胀环比增速下降幅度扩大，我们认为可能是 12月份圣诞假期美国多地遭遇罕见的暴风雪，导致相关的出行受阻，带动汽油消费量下降。12月份美国汽油价格从最高的3.39美元/加仑下跌至2.97美元/加仑，下降幅度约12.4%，降幅较11月扩大约7.4个百分点。 （2）食品方面，12月份食品项同比上升10.4%，较11月份下降0.2个百分点，连续4个月下降；环比上升0.3%，增速较11月下降0.2个百分点。其中居家食品（Foodathome）同比上升11.8%，较11月份下降0.2个百分点。食品项的同比与环比增速下降，一方面可能是基数效应；另一方面或体现出粮食价格的下降正逐步传导至居民消费端。 图3：能源通胀降幅较为明显图4：食品通胀微跌 %50 30 10 -10 -30 %美国:CPI:食品:同比16 美国:CPI:能源:当月同比 美国:CPI:能源类商品:同比 美国:CPI:汽油(所有种类):同比 美国:CPI:家庭食品:同比 14 12 10 8 6 4 2 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 0 数据来源：BLS、开源证券研究所数据来源：BLS、开源证券研究所 （3）核心CPI方面，12月核心CPI同比上升5.7%，环比上升0.3%。同比增速较11月有所回落，但环比增速较11月有所提升。分项来看，核心商品环比增速较11月收窄0.2个百分点至-0.3%，仍保持降温。其中二手车项环比下降2.5%，降幅较 11月份收窄0.4个百分点；新车方面，环比增速为-0.1%，较11月份下降0.1个百分点。核心服务环比上升0.5%，较11月份提升0.1个百分点。其中住房项同比上升7.5%，较11月份上升0.4个百分点；环比上升0.8%，较11月份提升0.2个百分点。交通运输服务环比上升0.2%，较11月份上升0.3个百分点，增速再度转正。总的来看，12月核心商品和核心服务通胀环比增速均有所提升，其中核心商品通胀环比增速下降幅度收窄，以住房项为主要构成的服务通胀环比增速再度提升，显示当前美国核心服务通胀仍有相当强的韧性，且整体保持坚挺。 图5：核心商品通胀与核心服务通胀环比增速均有所提升 % 2.5 CPI:核心商品（环比，季调）CPI:核心服务（环比，季调） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 数据来源：BLS、开源证券研究所 1.3、高基数以及核心商品后续预计仍将推动通胀下行 （1）能源与粮食价格短期内对通胀或将有一定的助力作用。能源方面，截至1 月9日，美国汽油价格上升至3.17美元/加仑，较12月底汽油价格上升6.73%，价格再度回升。后续来看，虽然伴随着美国与全球经济增长动能的逐渐放缓，原油价格长期来看面临较大的下行压力，但是近期俄罗斯考虑限制石油折扣，以及OPEC+可能酝酿减产，全球原油价格在1月份有所反弹，我们认为随着暴风雪等极端天气的过去，短期来看美国汽油价格会出现小幅反弹。食品方面，近期主要粮食期货价格均有一定幅度回升，或与冬季相关供给受限有关。但考虑到节假日已经过去，我们预计食品价格可能基本保持稳定，不太会出现较大幅度的上行。综合来看，我们认为短期内能源与食品项会对整体通胀起到一定的助力作用，但是幅度不会很大。 图6：美国汽油零售价格再度回升图7：粮食期货价格近期有涨有跌 美元/加仑 美国常规零售汽油价格 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 1.0 美分/蒲耳式 期货结算价:CBOT玉米 期货结算价:CBOT小麦 期货结算价:CBOT大豆（右轴） 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 美分/蒲耳式 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2019-072020-072021-072022-07 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 （2）核心商品通胀预计将会继续放缓，核心服务通胀仍将会保持一定韧性，总体核心通胀会继续下降。核心商品方面，美国曼海姆二手车价值指数（ManheimUsedVehicleValueIndex）环比上升0.78%，二手车价格放缓幅度预计也将迎来收窄；新车方面，伴随着全球供应链压力的持续减轻以及相关产业链的改善，新