公司深度报告：定增落地推动经营反转，光伏新材料有望开启新增长

定增落地推动经营反转，光伏新材料有望开启新增长 广信材料(300537)公司深度报告|2023.01.10 评级：买入 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 邓睿祺分析师 SAC执证编号：S0110522110004 dengruiqi@sczq.com.cn 电话：18042686813 0.5广信材料 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 25-Dec 14-Oct 3-Aug 23-May 12-Mar 30-Dec 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）13.50 一年内最高/最低价（元）20.50/8.86市盈率（当前）-6.60 市净率（当前）3.85 总股本（亿股）1.93 总市值（亿元）26.06 资料来源：聚源数据 相关研究 经营反转在即，光伏新材料开启新增长 核心观点 国内领先油墨涂料制造企业。公司是国内领先的油墨、涂料制造企业，拥有高性能油墨、涂料的自主研发能力。在保持传统产品发展的同时，公司还向平板显示和半导体光刻胶、自制树脂等领域进行拓展，计划在纵向实现部分材料自产、增加既有产品供应，在横向扩大产品品类。 江西广臻新基地兼顾向上游延伸和强化产业集群，传统业务反转在即。树脂是公司主要成本项之一，公司计划在江西广臻自制树脂等原材料，以提高公司对关键原材料掌控能力，如果顺利投产将有效降低公司营业成本，并加强产业集群优势。此外，由于新基地位于化工园区，相比不在化工园区的老基地更具环保安全的监管优势。 汽车领域涂料需求崛起。我国新能源车行业的快速发展为国内汽车涂料市场带来机遇，国产涂料品牌在研发本土化、供应当地化、响应快速化等关键环节更具优势。公司积极布局汽车领域，不仅实现车灯涂料在通用五菱、长安、吉利等国内汽车品牌中得到应用，还成功推动新研发的新能源汽车内外饰涂料在比亚迪、长安等国产主机厂供应链实现销售。 技术积累有望在平板显示及集成电路光刻胶新业务变现。我国FPD光刻胶和IC光刻胶行业存在较大提升需求，公司基于原有PCB光刻胶的优势基础，向平板显示光刻胶、集成电路光刻胶延伸。公司所研发的TP、TN/STN-LCD光刻胶等部分平板显示光刻胶产品及配套材料已实现销售，有望将公司技术积累进一步变现。 新能源领域多款新产品逐步落地，有望成为公司新增长点。公司积极探索感光材料的新应用场景，重点开发光伏感光胶、光伏绝缘胶等多种光伏领域新应用材料，可用于HPBC、光伏电镀铜等新技术路线，目前已实现光伏绝缘胶产品在光伏头部企业销售。此外，公司研发的新能源绝缘涂料可应用于新能源汽车动力电池铝外壳，对动力电池外壳进行绝缘防护，可作为一种新材料替代解决方案为新能源电池外壳提供更安全稳定的绝缘防护。  盈利预测与评级：预计公司2022-2024年营业收入分别为5.99、7.72、 10.94亿元，归母净利润分别为0.14、0.79、1.83亿元，对应EPS分别为0.07、0.41、0.95元。参考可比公司估值及公司自身历史估值水平，并结合公司江西广臻基地的投产时间预期，给予公司2024年30倍PE倍数，对应估值55亿元，对应目标价28.50元。维持“买入”评级。 风险提示：新能源领域产品研发或验证不及预期的风险；自制树脂不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；宏观经济下行的风险。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 6.19 5.99 7.72 10.94 营收增速（%） -17.8 -3.2 28.8 41.8 净利润（亿元） -4.11 0.14 0.79 1.83 净利润增速（%） -91.6 103.4 465.4 133.0 EPS(元/股) -2.13 0.07 0.41 0.95 PE -6.5 191.4 33.9 14.5 资料来源：Wind，首创证券 目录 1广信材料：1 1.1发展历程1 1.2股权结构较为集中1 1.3主营业务介绍2 1.3.1专用油墨业务2 1.3.2专用涂料业务3 1.4财务分析5 2投资机会7 2.1定增产能走向投产，业务反转在即7 2.2新能源汽车领域涂料需求崛起9 2.3光刻胶产品从PCB向平板和集成电路升级，技术积累走向变现10 2.4新能源领域多款新产品逐步落地，打开成长空间11 2.4.1光伏绝缘胶已获得头部企业订单11 2.4.2光伏电镀铜掩膜材料潜在空间广阔12 2.4.3电池绝缘涂料加紧产业化13 3盈利预测与投资建议14 3.1盈利预测14 3.2估值与投资建议16 4风险提示17 插图目录 图1广信材料历史沿革1 图2广信材料股权结构（2022Q3末）1 图3感光专用油墨基本工作原理2 图4广信材料PCB光刻胶产销情况3 图5广信材料PCB光刻胶营收规模3 图6广信材料PCB光刻胶业务毛利率3 图7广信材料专用涂料产销情况4 图8广信材料涂料业务营收规模5 图9广信材料涂料业务毛利率5 图10广信材料营业收入情况5 图11广信材料归母净利润变化情况5 图12广信材料毛利率净利率变化情况6 图13广信材料销售、管理、财务费用情况（单位：百万元）6 图14广信材料研发费用变化情况6 图15广信材料商誉账面价值（万元）7 图16广信材料运输费情况9 图17全球汽车涂料市场规模（亿美元）10 图18全球光刻胶市场规模预测（单位：亿美元）11 图192020年全球光刻胶市场结构11 图20中国光刻胶市场规模（单位：亿元）11 图212020年中国光刻胶市场结构11 图22隆基HPBC电池12 图23中国锂电包蓝膜设备市场规模14 图242021年公司及可比公司营收规模（单位：亿元）16 图252021年公司及可比公司净利润规模（单位：亿元）16 图262021年公司及可比公司毛利率情况16 图27容大感光2021年收入结构16 图28松井股份2021年收入结构17 图29晶瑞电材2021年收入结构17 表格目录 表12021年以来涂料业相关的部分环保政策4 表2广信材料拟募投江西广臻规划产能7 表3广信材料原材料采购数据8 表42022全球十大汽车涂料品牌排行榜9 表5HJT电池片非硅成本构成（2022E）13 表6低温银浆与电镀铜方案对比13 表72022-2024年盈利预测15 表8可比公司估值比较（PE法）17 图1广信材料历史沿革 1广信材料： 1.1发展历程 江苏广信感光新材料股份有限公司是国内PCB光刻胶及消费电子外观结构件UV涂料细分领域龙头企业之一，经过近20年的发展，公司已掌握以专用油墨及专用涂料两大系列为主的多种电子感光化学品的多项核心技术，形成技术和产品优势、渠道优势、服务和区位优势。 公司前身广信油墨成立于2006年，最早以PCB阻焊油墨等PCB光刻胶为主营，由境外法人股东金信油墨出资设立。2016年，公司在创业板IPO。2017年，公司发行股票收购江苏宏泰进入UV涂料领域，2018年收购湖南阳光进一步扩大涂料业务，2020年设计深圳乐建和江阴广庆，将产品扩大LDI线路油墨、UV印铁油墨等领域。2021年，公司再投建江西广臻，除扩大油墨和涂料产能外，还向平板显示和半导体光刻胶、自制树脂等领域进行拓展，计划在纵向实现部分材料自产、增加既有产品供应，在横向扩大产品品类。 资料来源：公司官网，首创证券 1.2股权结构较为集中 广信材料股权结构较为集中。至2022年Q3末，公司实控人李有明直接持有公司38.00%的股权，其配偶曾燕云持有公司0.08%的股权；其他股东持股较为分散，公司前五大股东合计持有42.46%的股权。 图2广信材料股权结构（2022Q3末） 资料来源：wind，首创证券 1.3主营业务介绍 1.3.1专用油墨业务 专用油墨是广信材料传统主营产品，主要系应用于PCB领域的PCB光刻胶，包括PCB感光阻焊油墨、PCB感光线路油墨等多个品种。这些专用油墨在特定环境下（如紫外光照射、特定温度）可产生活性自由基或阳离子，通过引发聚合、交联反应，从而在一定时间内由液态转化为固态，形成暂时或永久性的保护涂层。通过感光成像原理，下游厂商可在PCB板上精确地印制出高精密度的电子线路。 PCB光刻胶主要由树脂、单体、溶剂、无机填料、光引发剂及助剂等原材料制成，工艺流程长，控制点繁琐，涉及干制、湿制几十道工序，而下游客户对产品属性的需求呈现多样化的特点，因此PCB光刻胶行业的核心壁垒在于可以满足这种的供需匹配的配方和工艺。相应的，多样化的匹配关系提高了PCB光刻胶行业的搜寻成本，客户一旦与厂商确立合作关系，将形成较强的黏性关系。 图3感光专用油墨基本工作原理 资料来源：公司公告，首创证券 公司PCB光刻胶业务实现满产满销。近年来国内PCB市场实现较大增长，国产PCB光刻胶品牌受益于运输距离、生产成本等优势获得较大发展。公司现有PCB光刻胶产能主要分布在江苏江阴，江阴广豫拥有8000吨/年的外层油墨产能，子公司深圳乐建研发并销售的内层油墨产品目前由第三方代工生产。2021年公司PCB光刻胶的实际产量为9842.85吨，其中深圳乐建委 托外部加工1761.71吨，产销率约为101%。 图4广信材料PCB光刻胶产销情况 12000 110 10000 9842.85 8255.19 8000 7378.91 6000 100 4052.72 4000 1761.71 2000 944.53 579.63 0 90 2019202020212022H1 总产量（吨） 委托加工量（吨） 产销率（%，右轴） 资料来源：广信材料定增募集说明书，首创证券 营收层面，2021年公司实现PCB光刻胶产品销售收入为3.55亿元，同比增长27.23%；受原材料价格波动影响，同期PCB光刻胶毛利率为25.24%，同比降低7.05pcts。 4.0 3.55 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2.83 3.00 2.85 2.79 27.23% 1.57 4.46%6.22% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 36.02% 37.25% 33.71% 32.29% 25.24% 18.93% -2.20% -5.04% 2017 2018 2019 2020 PCB光刻胶（亿元） -11.32% 20212022H1 增速 201720182019202020212022H1 图5广信材料PCB光刻胶营收规模图6广信材料PCB光刻胶业务毛利率 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 1.3.2专用涂料业务 专用涂料业务源于广信材料在2017年合并的江苏宏泰。公司的涂料产品以紫外光固化涂料（UV涂料）为主，多用于消费电子产品的表面处理、中高档化妆品包装物的表面处理、汽车车灯及内外饰等领域的特种保护，在运动器材、智能穿戴、家具等其他领域也有所应用。UV涂料在生产过程中无需添加溶剂，不会排放出挥发性有机化合物（VOC），对环境污染小；可在常温条件下进行固化，能用于热敏基材，固化能耗低，成膜速度快，适用于快速流 水线涂装；产品成膜后具有良好的硬度、柔韧性、耐磨性、耐划伤性、耐化学品性以及光泽度，综合性能优良。在下游行业技术不断进步、环保要求不断提高的情况下，UV成为替代传统溶剂型涂料的重要产品之一，我国相关产业政策也在大力倡导涂料行业向绿色化、环保化方向转型，UV涂料市场拥有较好的发展前景。 表12021年以来涂料业相关的部分环保政策 发布时间法律法规和政策主要相关内容 2021年3月《中国涂料行业“十四五”规划》到2025年，环境友好的涂料品种占涂料 总产量的70％ 再