食品饮料行业23年年度投资策略：确定为守，复苏为攻

食品饮料板块近一年市场表现 投资要点： 22年食品饮料行业回顾。22年市场行情较为波动，食品饮料行业面临疫情局部反复、消费需求恢复不及预期、生产成本持续上涨、外资流动等压力，CS食品饮料板块下跌11.33%（总市值加权平均），沪深300下跌17.77%，跑赢沪深300指数6.44个百分点。从消费端来看，截止11月社会消费品零售总额同比-5.90%，消费需求明显回落；11月餐饮收入同比-8.40%，短期仍 承压。从估值端来看，22年食品饮料板块估值大幅回落，目前板块市盈率 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业年度策略 2023年1月9日 食品饮料行业23年年度投资策略领先大市-A(维持) 确定为守，复苏为攻 食品饮料 资料来源：最闻 首选股票 评级 600519.SH 贵州茅台 买入-A 000858.SZ 五粮液 买入-A 603369.SH 今世缘 买入-A 600600.SH 青岛啤酒 买入-A 600132.SH 重庆啤酒 买入-B 603517.SH 绝味食品 增持-A 603027.SH 千禾味业 增持-A 603288.SH 海天味业 增持-A 600887.SH 伊利股份 买入-A 相关报告： 【山证食品饮料】龙头白酒韧性依旧大众品改善初显-食品饮料行业22Q3季报总结及四季度展望2022.11.4 【山证食品饮料】寻找确定性布局格局改善-2022年食品饮料行业中报总结及下半年展望2022.9.6 分析师：陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 周蓉 37倍，整体回归理性区间。总体而言符合我们21年对板块基本面整体偏弱及估值将持续消化的预期。 23年食品饮料行业展望及投资策略：22年11月伴随全国疫情防控政策不断优化，政策底部明显，外部环境改善信号确认。我们预计23年宏观经济逐步回暖，消费场景及消费信心逐步恢复，23年板块盈利及估值将逐步进入改善和修复通道。投资主线一：确定为守。站在目前时点，全年来看报表端业绩仍具有不确定性。23年春节较早，作为传统旺季各企业的备货及动销等基本面仍有所承压，我们预计22Q4和23Q1报表端压力较大。因此拥抱业绩增长的确定性作为我们的首选主线：包括高端白酒及地产酒龙头、啤酒板块。投资主线二：复苏为攻。在需求复苏方向已定、坚守确定性的前提下，把握复苏节奏是取得相对受益的重要前提。22年餐饮、出行等线下消费场景受疫情反复的扰动，现饮渠道占比过半的啤酒板块、餐饮渠道占比较高的调味品板块，以及主要依托门店经营的连锁卤味板块等面临较大压力；同时22年原材料成本均处于高位运行，行业的盈利能力亦承压。展望23年，伴随线下消费场景逐步恢复，同时叠加成本端压力的缓解，餐饮供应链相关板块有望释放收入及利润弹性，作为第二条投资主线建议优先关注。 建议优先确定性和低估值，继而选择复苏β标的：（1）白酒：坚守需求韧性及估值优势，优先推荐贵州茅台、五粮液、今世缘，重点关注泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒；同时关注自身改革品种顺鑫农业；（2）啤酒：高端化逻辑依旧，同时受益于防疫优化后需求复苏，优先推荐青岛啤酒、重庆啤酒，同时关注自身改革品种燕京啤酒；（3）大众品：消费复苏方向已定，大众品迎来困境反转，重点推荐复苏弹性较大的餐饮供应链标的：重点推荐绝味食品、千禾味业、海天味业、伊利股份，关注安琪酵母、甘源食品、盐津铺子。 风险提示：经济增速不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上升超预期；食品安全问题；消费税政策出台及企业改革不及预期等。 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 和芳芳 执业登记编码：S0760519110004邮箱：hefangfang@sxzq.com 目录 1.食品饮料行业22年回顾和23年展望8 1.122年回顾：业绩承压，估值回落8 1.1.1市场表现回顾：负重前行，板块表现居中8 1.1.2基本面回顾：需求成本两头难，业绩持续承压8 1.223年展望：确定为守，复苏为攻11 1.2.1基本面展望：防控政策优化，消费场景及消费力有望逐步恢复11 1.2.2投资主线展望：确定为守，复苏为攻12 1.2.323年投资策略13 2.白酒板块：坚守长期价值，关注边际变化13 2.122年白酒板块整体表现：板块受外因影响回调，延续结构化行情13 2.1.1外部因素扰动，板块回调至价值区间13 2.1.2对比13/18年调整：需求底层逻辑不变，企业发展更为理性14 1）2013-2014年：此轮回调主要受行业政策影响，底层需求逻辑改变14 2）2018-2019年：白酒行业经历小调整周期，是2015年行业复苏后的第一次调整14 3）2021-至今：此轮调整主要受宏观经济波动影响，但企业基本面表现更为稳健15 2.1.3板块内部延续结构化行情15 2.223年白酒板块展望：坚守长期价值，关注边际变化16 2.2.1消费升级长期趋势不变16 2.2.2中长期趋势向好，需求端短期尚需跟踪17 2.2.3分价格带展望17 3.啤酒板块：消费场景逐步恢复，成本改善利润可期22 3.122年啤酒板块整体表现：旺季销量有所恢复，板块跑出超额收益22 3.1.1疫情&天气影响下，收入增速整体前低后高22 3.1.2成本压力下，提价动作延续23 3.1.3产品结构升级保障利润24 3.223年啤酒板块展望：消费场景逐步恢复，成本改善利润可期25 3.2.1消费场景逐步恢复，高端化进程加速25 3.2.2成本改善，利润可期25 4.调味品板块：需求复苏主线，关注B端修复&成本回落26 4.122年调味品板块整体表现：需求成本双承压，板块整体疲软26 4.1.1终端需求待恢复，库存短期承压26 4.1.2原材料价格高位，成本端承压27 4.223年调味品板块展望：需求复苏主线，关注B端修复&成本回落28 4.2.1疫后需求复苏，B端修复弹性优于C端28 4.2.2成本压力下，企业21提价，22年完成传导28 4.2.3原材料压力趋缓，有望释放利润弹性29 5.乳制品板块：场景+消费力逐步恢复，盈利有望回升30 5.122年乳制品板块整体表现：品类需求分化，高毛利产品增速放缓30 5.1.1乳制品增速放缓，品类需求分化30 5.1.2原奶价格高位小幅走低，需求疲软拖累毛利率水平31 5.223年乳制品板块展望：场景+消费力逐步恢复，盈利有望回升31 5.2.1龙头企业积极布局新业务，培育新的盈利增长点31 5.2.2需求恢复+成本压力趋缓，盈利逐步回升31 6.休闲食品板块：关注零食专营渠道，成本下行有望释放利润弹性32 6.122年休闲食品板块整体表现：板块业绩承压，零食专营渠道表现亮眼32 6.1.1需求及渠道承压，整体板块表现疲软32 6.1.2疫情下消费有所分化，零食专营渠道放量32 6.223年休闲食品板块展望：关注零食专营渠道，成本下行有望释放利润弹性33 6.2.1卤制品子板块：长期看卤制品行业高景气度，疫后龙头有望强势复苏33 6.2.2休闲零食子板块：需求分层背景下，继续寻找渠道扩张个股34 7.风险提示35 图表目录 图1：食品饮料板块22年累计下跌11.33%8 图2：食品饮料子板块22年区间涨跌幅（%）8 图3：GDP&人均可支配收入（亿元）及同比增速（%）9 图4：消费者信心指数仍未恢复至疫情前水平9 图5：社会消费品零售总额（亿元）及同比增速（%）9 图6：餐饮当月收入（亿元）及同比增速（%）9 图7：大豆和豆粕价格持续增长（元/吨）10 图8：玉米价格维持高位（元/吨）10 图9：瓦楞纸价格有所回落（元/吨）10 图10：农产品运费有所回落（元/吨）10 图11：食品饮料与沪深300历史估值（PETTM）11 图12：2017.01-2022.12食品子板块值走势11 图13：城镇居民人均可支配收入（万元）及增速（%）11 图14：城镇新增就业人数（万人）及同比增速（%）11 图15：规模以上工业增加值及食品饮料板块收入同比（%）12 图16：规模以上工业增加值及食品饮料板块利润同比（%）12 图17：年初至今CS白酒指数及估值复盘14 图18：2010-2022年CS白酒指数14 图19：对比两轮调整期GDP同比增速（%）14 图20：对比两轮调整期社零同比增速（%）14 图21：对比两轮调整期白酒板块营收增速（%）15 图22：对比两轮调整期白酒板块归母净利润增速（%）15 图23：2016-2020年白酒分价位带销售额份额（%）17 图24：白酒行业与高端白酒销量及增速（%）17 图25：飞天茅台批价走势（元/瓶）18 图26：五粮液、泸州老窖批价走势（元/瓶）18 图27：主要次高端酒企产量（万吨）及增速（%）19 图28：2015-2021年安徽白酒产量（万吨）20 图29：2015-2021年安徽白酒市场收入规模（亿元）20 图30：2014-2024年我国光瓶酒行业市场规模（亿元）22 图31：我国光瓶酒消费结构（%）22 图32：中国啤酒当月产量（万千升）及增速（%）23 图33：啤酒板块收入（亿元）及同比增速（%）23 图34：铝锭价格走势跟踪（元/吨）23 图35：大麦价格走势跟踪（美元/吨）23 图36：啤酒板块净利润（亿元）及同比增速（%）24 图37：主要啤酒企业吨价水平（元/吨）24 图38：中国高端及超高端啤酒消费量趋势（亿升）25 图39：中国高端及超高端啤酒消费额趋势（亿元）25 图40：调味品板块收入（亿元）及同比增速（%）27 图41：调味品板块净利润（亿元）及同比增速（%）27 图42：2019年海天味业生产成本主要构成（%）27 图43：中国调味品市场规模（亿元）及同比增速（%）28 图44：餐饮收入&酱油产量同比增速（%）28 图45：全国生鲜乳产量（百万吨）及同比增速（%）30 图46：中国主产区生鲜乳价格走势(元/公斤)30 图47：近年伊利冷饮业务及同比增速（%）31 图48：伊利婴配粉业务市占率持续提升（%）31 图49：休闲食品板块收入（亿元）及增速（%）32 图50：休闲食品板块归母净利润（亿元）及增速（%）32 图51：零食很忙近5年门店数量不断增长（家）33 图52：零食很忙门店展示33 图53：休闲卤制品行业市场规模（亿元）及同比增速（%）34 图54：近期毛鸭平均价跟踪（元/500克）34 表1：白酒板块个股22年防疫政策优化前涨跌幅情况统计（%）16 表2：2022年主要啤酒企业提价统计24 表3：2021年主要调味品企业提价信息梳理29 1.食品饮料行业22年回顾和23年展望 1.122年回顾：业绩承压，估值回落 1.1.1市场表现回顾：负重前行，板块表现居中 22年市场行情较为波动，食品饮料行业面临疫情局部反复、消费需求恢复不及预期、生产成本持续上涨、外资流动等压力，22年CS食品饮料板块下跌11.33%（总市值加权平均），沪深300下跌17.77%，跑赢沪深300指数6.44个百分点，总体而言符合我们21年对板块基本面整体偏弱及估值将持续消化的预期。分板块来看，啤酒/休闲食品/速冻食品在净利润增长&四季度预期收入表现相对较好支撑下，股价年初至今小幅上涨或下跌幅度相对较小，分别+3.99%/-3.33%/-6.15%，均跑赢板块；白酒、肉制品主要受资金流动、估值回落影响，乳制品受业绩增长不及预期影响，这三个子板块股价回落较为严重，肉制品/白酒/乳制品分别-12.44%/-12.51%/-17.88%，均跑输板块。 图1：食品饮料板块22年累计下跌11.33%图2：食品饮料子板块22年区间涨跌幅（%） 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 1.1.2基本面回顾：需求成本两头难，业绩持续承压 1）经济复苏放缓，需求回升不及预期 2022年在多地疫情反复影响之下，尤其22Q2我国GDP增速有所承压，同比增速为0.40%，同