浮法玻璃周期拐点显现，重点关注需求改善

更新报告 买入 浮法玻璃周期拐点显现，重点关注需求改善 信义玻璃（0868.HK） 2023-01-03星期二 目标价：20港元 现价：14.54港元 预计升幅:38% 重要数据日期 2023-01-03 收盘价（港元） 14.54 总股本（百万股） 4,107 总市值（百万港元） 59,716 净资产（百万港元） 32,810 总资产（百万港元） 58,750 52周高低（港元） 21.70/10.08 每股净资产（港元） 8.13 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 RealbestInvestmentLimited(18.05%)HighParkTechnologyLimited(6.64%)TelerichInvestmentLimited(6.26%)CoparkInvestmentLimited(6.14%) 相关报告 深度报告-20210705更新报告-20210806更新报告-20211230 更新报告-20220304/0804 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 投资要点 公司发布盈警，预期22年盈利同比减少55%-65%： 公司发布盈警，预计截止2022年12月31日止年度，公司权益持有人应占综合纯利的金额同比减少55.0%至65.0%，至52.0亿港元与40.4亿港元的范围（2022年纯利约为115.6亿港元）。盈利倒退原因，一是建筑浮法玻璃产品需求减少带来价格下降；二是原材料及能源成本不断上升。公司盈警预示行业盈利低谷筑底完成，23年触底反弹可期。 房地产“保交付”政策持续加持，浮法玻璃需求有望逐步修复： 近期，房地产宽融资政策落地、政策性银行专项借款出台、交房刚性约束和民生维护保交付政策持续推进。预期前期积压的施竣工需求将逐步释放，进而拉动浮法玻璃需求改善。但目前主要大中城市销售面积数据仍然偏弱，房企资金改善仍需较长时间，从销售端到竣工端，再传导至浮法玻璃需求端，需要一定时间周期。 期待浮法玻璃节后需求逐步复苏： 行业数据显示，近期国内浮法玻璃市场周均价1,572元/吨，环比微涨。 截止到12月22日，全国浮法玻璃样本企业总库存6,724.5万重箱，环比减少2.54%，库存持续改善。从供应端来看，22年7月以来冷修提速，浮法玻璃在产产能较6月底下降7.9%，而10年以上窑炉年限占比 16%，产能达2.5万吨以上，预期2023-2024年仍有大量窑炉到期需要 检修的产线。因此，目前行业库存仍处于高位，淡季持续筑底，预期23 年春节后浮法玻璃供需将逐步改善。 维持买入评级，目标价20港元： 我们更新公司盈利预测，更新目标价20港元，相当于2023年和2024 年10倍和9倍PE，目标价较现价有38%上升空间，维持买入评级。 百万港元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业额 18,616 30,459 27,598 30,657 33,451 同比增长(%) 14.5% 63.6% -9.4% 11.1% 9.1% 净利润 6,422 11,556 4,518 7,997 9,209 同比增长(%) 43.4% 79.9% -60.9% 77.0% 15.2% 每股盈利（港元） 1.6 2.9 1.1 2.0 2.2 PE@14.54HKD 9.1 5.1 13.0 7.3 6.5 每股股息（港元） 0.8 1.4 0.6 1.0 1.1 股息率 5.45% 9.78% 3.80% 6.71% 7.54% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 证券研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 公司发布盈警，预期22年盈利同比减少55%-65%： 公司发布盈警，预计截止2022年12月31日止年度，公司权益持有人应占综合纯利的金额同比减少55.0%至65.0%，至52.0亿港元与40.4亿港元的范围（2022年纯利约为115.6亿港元）。 盈利倒退原因，一是建筑浮法玻璃产品需求减少带来价格下降；二是原材料及能源成本不断上升。公司盈警预示行业盈利低谷筑底完成，23年触底反弹可期。 房地产“保交付”政策持续加持，浮法玻璃需求有望逐步修复： 近期，房地产宽融资政策落地、政策性银行专项借款出台、交房刚性约束和民生维护保交付政策持续推进。预期前期积压的施竣工需求将逐步释放，进而拉动浮法玻璃需求改善。但目前主要大中城市销售面积数据仍然偏弱，房企资金改善仍需较长时间，从销售端到竣工端，再传导至浮法玻璃需求端，需要一定时间周期。 期待浮法玻璃节后需求逐步复苏： 行业数据显示，近期国内浮法玻璃市场周均价1,572元/吨，环比微涨。截止到12月 22日，全国浮法玻璃样本企业总库存6,724.5万重箱，环比减少2.54%，库存持续改善。从供应端来看，22年7月以来冷修提速，浮法玻璃在产产能较6月底下降7.9%，而10年以上窑炉年限占比16%，产能达2.5万吨以上，预期2023-2024年仍有大量窑炉到期需要检修的产线。因此，目前行业库存仍处于高位，淡季持续筑底，预期23年春节后浮法玻璃供需将逐步改善。 维持买入评级，目标价20港元： 我们更新公司盈利预测，更新目标价20港元，相当于2023年和2024年10倍和9倍 PE，目标价较现价有38%上升空间，维持买入评级。风险提示： 地产政策推进不及预期 原料价格、能源成本大幅上涨玻璃需求低于预期 新增产能不及预期 2 表1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 3 4 增长 总收入(%) 14% 64% -9% 11% 9% 净利润(%) 43% 80% -61% 77% 15% 资产负债表 百万港元,财务年度截至12月31日 现金流量表 百万港元,财务年度截至12月31日 财务分析 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力毛利率(%) 42% 52% 29% 38% 40% EBITDA利率(%) 34% 40% 14% 25% 26% 净利率(%) 34% 38% 16% 26% 28% 营运表现SG&A/收入(%) 10% 8% 13% 12% 12% 实际税率(%) 12% 14% 14% 14% 14% 股息支付率(%) 50% 50% 49% 49% 49% 库存周转 76 76 76 76 76 应付账款天数 49 49 49 49 49 应收账款天数 48 48 48 48 48 ROE(%) 23% 33% 11% 18% 20% ROA(%) 14% 20% 7% 11% 12% 财务状况 总资产负债率(%) 38% 39% 37% 38% 38% 净负债/股本 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 收入/总资产 0.4 0.5 0.4 0.4 0.4 总资产/股本 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 收入对利息倍数 96.6 196.4 98.6 98.2 96.2 财务报表摘要 损益表 百万港元,财务年度截至12月31日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收入 18,616 30,459 27,598 30,657 33,451 营业成本 (10,844) (14,682) (19,620) (18,939) (20,061) 毛利 7,771 15,777 7,977 11,718 13,390 其他收入 1,353 729 1,868 2,228 2,431 销售费用行政费用及其他营业 (959) (1,562) (1,932) (1,839) (2,007) 费用 (1,805) (2,446) (3,477) (3,679) (4,014) 经营利润 6,361 12,472 4,436 8,428 9,800 财务收入 38 66 80 96 115 财务费用 (193) (155) (280) (312) (348) 应占联营公司损益 1,124 1,186 1,055 1,108 1,163 税前盈利 7,330 13,502 5,291 9,319 10,731 所得税 (899) (1,931) (757) (1,305) (1,502) 少数股东应占利润 9 15 16 18 20 归属股东净利润 6,422 11,556 4,518 7,997 9,209 折旧及摊销 1,170 1,532 1,789 2,070 2,378 EBITDA 6,354 12,125 3,783 7,561 8,700 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金 5,245 9,220 8,085 10,131 10,489 EBITDA 6,354 12,125 3,783 7,561 8,700 应收账款 4,916 5,669 4,766 4,786 5,229 融资成本 193 155 280 312 348 存货 2,496 4,169 4,516 4,360 4,618 营运资金变化 (1,064) (948) (711) 1,632 326 其他流动资产 284 374 594 621 658 所得税 (590) (1,659) (757) (1,305) (1,502) 流动资产 12,941 19,432 17,962 19,898 20,993 营运现金流 4,504 10,947 3,366 8,805 8,427 固定资产 17,142 18,785 25,432 27,142 29,394 其他固定资产 14,988 18,282 20,452 22,991 25,303 资本开支 (3,199) (2,398) (2,637) (3,429) (4,457) 非流动资产 32,130 37,067 45,884 50,134 54,697 其他投资活动 (439) (2,619) (682) (543) (396) 总资产 45,071 56,499 63,845 70,031 75,690 投资活动现金流 (3,638) (5,017) (3,319) (3,972) (4,853) 流动负债 8,694 10,286 11,224 12,701 13,851 应付帐款 1,471 4,306 2,661 2,568 2,720 负债变化 765 3,910 1,181 1,299 1,429 短期银行贷款 3,779 4,603 4,833 5,558 6,391 股本变化 2 (2) 0 0 0 其他短期负债 3445 1377 3730 4575 4739 股息 2,208 3,191 5,727 2,222 3,927 非流动负债 8,403 11,506 12,606 13,815 15,144 其他融资活动 (3,999) (9,218) (8,255) (6,472) (8,737) 长期银行贷款 7,795 10,890 11,979 13,177 14,495 融资活动现金流 (1,025) (2,119) (1,346) (2,951) (3,381) 其他负债 609 616 627 638 649 总负债 17,098 21,792 23,830 26,516 28,995 现金变化 (158) 3,812 (1,299) 1,882 193 少数股东权益 92 108 113 119 125 股东权益 27,882 34,599 39,902 43,396 46,570 期初持有现金 5,098 5,245 9,220 8,085 10,131 汇率变动 305 164 164 164 164 每股账面值(港元) 6.95 8.62 9.94 10.81 11.