美国制造业PMI点评（2022年12月）：供需双弱，周期拐点已至

事件： 北京时间1月4日晚23:00，美国ISM发布12月制造业PMI数据。 点评： PMI整体：制造业PMI连续第二个月收缩，创两年来新低 美国12月制造业PMI继续收缩，数值创两年来新低。12月美国ISM制造业PMI为48.4，比11月的49低0.6个百分点，略低于市场预期的48.5。美国制造业PMI在经历了29个月的扩张后，目前已连续第二个月处于收缩区间，并且12月制造业数值已降至2020年5月大流行以来的最低水平。 从趋势上看，美国经济下行压力继续加大。从3个月移动平均走势看，自2021年3月以来，美国PMI始终处在下降通道中。与历史同期值相比，美国12月制造业PMI也处于近五年来较差水平。在直接影响PMI指数的五个分项指数中，仅有两个（就业和库存）处于扩张区域，大部分分项均回落至收缩区间。 PMI结构：生产需求双弱，供应链改善，通胀加速回落 从生产和需求来看，美国内外需求加速放缓，生产回落。12月新订单指数录得45.2，较11月的47.2回落2个百分点。新出口订单指数为46.2，较前值下降2.2；库存订单指数略回升1.4个百分点至41.4，但仍处于收缩区间。从生产端看，生产指数为48.5，与11月相比下降3个百分点，跌入收缩区间。 通胀加速回落。12月PMI物价指数为39.4，较11月的43下降3.6个百分点，是12月降幅最高的分项，已经回落至2020年4月以来的最低水平（35.3）。PMI物价分项领先美国CPI增速约3到12个月，制造业PMI领先美国核心CPI及核心PCE增速约8个月。12月二者均呈现加速回落的趋势。 展望：美国库存周期拐点已现，经济衰退压力渐增 PMI指标凸显2022年4季度以来，美国经济衰退压力增强。12月制造业PMI继续落至50枯荣线以下，且制造业分项全面走弱，仅就业和自有库存两项略高于50，新订单和订单库存都明显偏低。结合咨商会综合领先指标来看，美国经济衰退压力还将加大，2023年Q1或再次进入环比负增长阶段。 美国去库存压力加大，经济周期下行的斜率或较大。库存周期向来是经济周期运行的加强项，受到通胀及供应链干扰，美国批发商和零售商的名义库存同比增长皆创下有数据以来的新高。制造业PMI中的库存分项领先美国库存周期约1至6个月，12月的库存分项加速回落，显示美国库存周期下行的压力将可能加大。 风险提示：1.通胀面临二次反弹风险；2.货币政策“矫枉过正”；3.金融压力上行触发流动性风险； 一、制造业PMI连续第二个月收缩，创两年来新低 美国12月制造业PMI继续收缩，数值创两年来新低。12月美国ISM制造业PMI为48.4，比11月的49低0.6个百分点，略低于市场预期的48.5。美国制造业PMI在经历了29个月的扩张后，目前已连续第二个月处于收缩区间，并且12月制造业数值已降至2020年5月大流行以来的最低水平。 从趋势上看，美国经济下行压力继续加大。从3个月移动平均走势看，自2021年3月以来，美国PMI始终处在下降通道中。与历史同期值相比，美国12月制造业PMI也处于近五年来较差水平。在直接影响PMI指数的五个分项指数中，仅有两个（就业和库存）处于扩张区域，大部分分项均回落至收缩区间。 图表1：12月美国制造业PMI延续回落 图表2：与历史同期相比，2022年12月PMI偏弱 图表3：除就业和库存外，美国制造业PMI各分项普遍下跌 图表4：PMI主要分项走弱 图表5：制造业PMI多数分项回落至50以下 二、生产需求双弱，供应链改善，通胀加速回落 从生产和需求来看，美国内外需求加速放缓，生产回落。12月新订单指数录得45.2，较11月的47.2回落2个百分点；新出口订单指数为46.2，较前值下降2.2；库存订单指数略回升1.4个百分点至41.4，但仍处于收缩区间。从生产端看，12月生产指数为48.5，与11月相比下降3个百分点，跌入收缩区间。值得关注的是，就业指数在11月收缩（48.4）后重返扩张区域（51.4），上升3个百分点，但就业指数上下波动较大，并不是美国就业人数的良好预测指标。 供应链情况改善，库存有所反弹。12月供应商交付指数为45.1，比11月的47.2下滑2.1个百分点，这是该分项指数自2009年3月以来的最低读数（43.2），表明供应链交付速度在加快。库存指数为51.8，比11月的50.9高0.9个百分点，但从六个月的移动平均趋势来看，库存指数仍处于回落趋势中。 图表6：PMI生产及需求双弱 图表7：供应链改善，库存略有反弹 通胀加速回落。12月PMI物价指数为39.4，较11月的43下降3.6个百分点，是12月降幅最高的分项。目前物价指数已经回落至2020年4月以来的最低水平（35.3）。从趋势来看，PMI物价分项指数领先美国CPI增速约3到12个月，制造业PMI领先美国核心CPI及核心PCE增速约8个月。12月二者均呈现加速回落的趋势，显示美国通胀增速仍可能继续下滑。 图表8：PMI物价分项指数领先CPI约3到12个月 图表9：制造业PMI领先核心通胀约8个月 三、美国衰退压力加大，库存周期回落 PMI指标显示美国衰退压力加大。12月制造业PMI继续落至50枯荣线以下，且制造业分项全面走弱，仅就业和自有库存两项略高于50，新订单和订单库存都明显偏低。结合PMI及咨商会领先指标来看，美国经济衰退压力正在加大。 标谘商会经济领先指标与实际GDP增速有一定的领先-滞后关系。咨商会领先指标从年初以来一直处于下行态势，6个月环比变化率在8月份开始跌入负值区间（一级衰退预警），且读数还在扩大（10月为-3.2%）。经验上，当读数跌倒-5%以下（二级衰退预警），美国经济都出现了衰退。 图表10：美国12月制造业PMI继续位于枯荣线以下，显示经济下行压力加大 美国去库存压力加大，可能加速周期下行。库存周期向来是经济周期运行的加强项，本轮美国库存周期中，受到通胀及供应链干扰，批发商和零售商的名义库存同比增长皆创下有数据以来的新高，制造业库存增速则处于历史较低位。 截至2022年10月，制造、批发、零售三大环节的库存增速均已开始见顶回落。 从历史经验看，制造业PMI中的库存分项领先美国库存周期约1至6个月。12月的库存分项加速回落，显示美国库存周期下行的压力将可能加大。 图表11：PMI库存指数领先库存周期 图表12：美国库存周期已开始见顶回落 风险提示：1.通胀面临二次反弹风险。美国通胀面临二次反弹风险，驱动因素主要是产出缺口和就业缺口，后疫情时代工资增速的中枢或明显抬升。 2.货币政策“矫枉过正”。美联储追求“充分紧缩”的政策立场，货币政策已经与全球经济周期出现背离。 3.金融压力上行触发流动性风险。美国金融压力已经上行至紧缩区间，由于加息周期尚未结束，2023年压力还将上行，进而增加金融市场波动性。